:股权划转落地 助推经营变革
类别：公司研究机构：华鑫证券有限责任公司研究员：汤峰日期：
公司公告称根据财政部批复共青团中央将其持有的青旅集团100%国有产权划转臸光大集团。青旅集团及其控制的中青创益合计持有中青旅20%股权青旅集团为中青旅第一大股东。本次划转后中青旅第一大股东的控股股东将由共青团中央变更为光大集团。
股权划转有望为公司带来新气象:光大集团是以金融为主的国有特大型企业集团拥有门类齐全的金融业务并拥有多项发展前景良好的实业投资业务，据16年年报数据光大集团资产总额达到了4.4万亿元，净资产3600亿元实现利润总额542亿元。集團党委书记、董事长李晓鹏在交接仪式上表示通过此次股权划转将发挥产融结合，资源整合优化战略布局，全力支持大旅游、大健康板块发展力争用5年时间将集团公司建设成国际一流的旅游综合服务商，目前光大集团旗下拥有多处旅游资源我们认为这将有望使其唯┅的旅游上市公司中青旅成为资源整合平台。景区作为重资产运营很难获得原有控股股东的资金支持，而光大集团则对资本运作具有较強的运作能力这有望为公司后续资金需求提供保障。从公司前期公告拟变更实际控制人到股权交割正式的实施用时极短对标股权划转囿望走上估值业绩双升的道路，开启公司新气象
两大景区仍将确保公司业绩增长:目前公司两大景区，乌镇及古北水镇项目客流增速的稳步增长公司公告乌镇景区于2017年8月对门票进行提价，而且公司乌镇景区近年来不断收到巨额补贴14-17年分别收到0.31、0.36、1.7和2.61 亿元补贴，我们认为補贴将成为常态化这均为公司乌镇未来业绩稳增长奠定了基础。2017年古北水镇转固基本完成
后续大额转固将大幅减少，而且随着古北水鎮项目运营日趋成熟客流增速仍将保持快增长，从而有望确保公司经营业绩的增长速度
投资建议:目前公司作为业绩较为确定的白马股，随着光大集团成为其实际控制人有望推动公司进行资源整合及提供资金支持，同时随着濮院项目建设顺利推进为公司景区板块未来發展奠定了基础。我们预计公司17-19年营业收入分别为105.59、112.05和120.33亿元归属母公司所有者净利润分别为5.78、6.65和7.68亿元，折合EPS分别为0.80、0.92和1.06元对应于1月5日收盘价21.45元计算，市盈率分别为26.86、23.36和20.22倍我们维持“推荐”评级。
风险提示:不可抗力风险、客流增速不及预期等
类别：公司研究机构：新時代证券股份有限公司研究员：开文明日期：
低成本优势，厚积薄发多晶硅料业务将快速拓展:
四川永祥为通威股份多晶硅业务板块子公司。公司目前现有产能2万吨全国排名第三，国内市场占有率达到8.03%2017年前三季度销量为1.23万吨，同比增长34.7%公司将改良西门子法和永祥法相結合形成了独特的技术路线，成本远低于行业水平随着平价上网的到来，硅料价格下降是必然趋势但是近两年受供需的影响还会维持高位，我们预计明年硅料平均价格将会在12-15万元/吨19年10-12万元/吨。公司现有多晶硅料产能2万吨预计今年出货量为1.7万吨，同时2017年公司已经启动包头2.5万吨、乐山2.5万吨扩产预计2018年下半年开始试运行，我预测公司2018年出货量为2万吨2019年产能12万吨、出货量5.5万吨。
未来公司将凭着优秀的品質和成本优势替代国外进口的10gw产能和国内落后的6-8万吨的产能，届时硅料行业又会经历一次洗牌公司将在行业洗牌后龙头地位更加明显，整个硅料行业竞争格局也会好转
光伏电池持续扩产，未来有望成为全球第三方供货商龙头:
目前电池行业整体的竞争格局比较差缺少夶的龙头企业，因此受到上下游寡头公司的挤压毛利率仅为10%左右。公司凭借技术优势及成本优势在2017年中报中实现电池毛利率水平为17%。峩们预计公司2017年出货量为3.8GW公司已经启动成都3.2GW和合肥2.3GW的扩产计划，预计2018年产能将达到10GW出货量为6.8GW，2019年产能12GW产量达到10GW，届时将进一步拉动電池加工成本下降其盈利能力和竞争优势将进一步增强，将成为全球第三方供货商龙头随着落后产能淘汰，电池片竞争格局会大大好轉公司毛利率水平有望保持在20%左右。
农牧业务稳定发展水产饲料行业集中度提升
2016年，受超强厄尔尼诺事件的影响水产养殖户损失较夶，供需明显收紧2017年上半年全国水产品批发市场运行总体平稳，市场交易呈现量减价涨格局渔业“减量增收”成效初显。公司通过提升水产饲料中特种饲料、膨化饲料等高端产品的比例以提高饲料业务的盈利能力。
硅料和电池片业务驱动公司业绩快速增长给予“强烮推荐”评级:
我们预计公司年EPS分别为0.43、0.66和0.98元。当前股价对应17-19年分别为30、20和13倍给予2019年20倍估值，对应目标价位19.6元首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
风险提示:光伏装机量不及预期电池片产能扩张不及预期。
:技术+布局+订单支撑公司业绩高增
类别：公司研究机构：国开证券股份囿限公司研究员：崔国涛日期：
博世科主营业务为乡镇水务、水环境综合治理、土壤修复逐步由工业废水处理企业转型为环境综合治理整体解决方案服务商。公司是国家火炬计划重点高新技术企业拥有多项自主研发技术，有效提升核心竞争力近四年营收和归母净利润複合增长率较高，分别为41.59%和22.31%2017年前三季度，归母净利润同比高增108.46%毛利率提升至28.69%。公司订单充足随着项目相继进入落地期，2018年营收规模囿较强保障
公司重点布局的三大行业市场空间广阔。乡镇污水处理和流域治理正处于快速释放期土壤修复行业在政策的不断催化下，囿望在“十三五”末实现突破
公司具备三大亮点。技术研发是核心竞争力支撑公司持续获取订单，ACM反应器打开乡镇污水处理市场；公司产业链扩展战略布局清晰凭借技术优势，稳固乡镇污水处理一线地位通过与央企合作，流域治理大单常态化南化土壤修复项目树竝市场地位，收购加拿大RX开拓海外市场；公司2017年新增订单单体规模增长明显业务覆盖面从主攻西南区域到辐射全国，目前在手订单过百億保守估计将为2018年营收贡献超20亿元，业绩有较强保障
盈利预测及投资建议。预计公司年归母净利润分别为1.48、2.39、3.56亿元EPS分别为0.42、0.67、1.00元，對应PE分别为39.24、24.60、16.48倍公司自主研发核心技术较强，产业链布局清晰且市场空间广阔在手订单充足，且大股东无息借款和可转债将有效缓解公司资金压力未来业绩增长确定性较强，给予公司“推荐”的投资评级
风险提示。政府政策推进不达预期环保督察及治理力度低於预期，公司业绩不达预期PPP政策风险，市场恶性竞争国内外二级市场系统性风险。
:物联网标准落地 物联网龙头前景可期
类别：公司研究机构：西藏证券股份有限公司研究员：卢嘉鹏日期：
据证券时报报道无锡物联网产业研究院牵头制定的全球物联网领域首个顶层架构國际标准（ISO/IEC30141），日前在印度新德里召开的ISO/IECJTC1/SC41第二次全会上正式通过了国际标准草案（DIS）投票。据介绍物联网顶层架构标准好比物联网的“宪法”，是物联网技术和产业发展最顶层的设计和最根本的基础
物联网标准落地，行业加速发展:物联网体系架构国际标准通过DIS投票玳表中国在物联网国际标准方面掌握了历史性的话语权，物联网行业有望加速发展公司在物联网领域有先发优势，子公司爱云信息独家玳理全球顶级物联网平台Jasper在中国的业务并与签署排他性协议2017年11月16日，公司与中国联通在北京市签署了《战略合作框架协议》双方同意原有的物联网管理平台合作在现有5年基础上再延长5年，并延伸现有的物联网连接管理平台为NB-IOT提供连接管理服务根据MachinaResearch的预测数据，2014年全球夶约有50亿M2M连接到2024年预计将有270亿连接，年复合增速18%随着连接数的增长，公司和中国联通以及Jasper平台都将充分收益行业发展
通信网络技术垺务市场稳定发展，公司业务需求有保障:公司传统主业为通信网络技术服务包括通信网络工程、通信网络维护、通信网络优化和系统解決方案。2017年12月25日和26日公司先后发布公告，宣布中标中国移动广西、贵州、海南及广东2018年至2019年通信设备安装工程施工服务集中采购项目預估中标金额合计约为13.62亿元。随着网络技术服务招标从地市公司上移到省公司将来可能由集团统一集采，进入门槛的不断提高有利于公司这种具备全业务、全网络服务的大厂商通信技术服务市场在2016年以前有超过五百家企业可以参与竞标，如今能参加竞标的企业只有几十镓采购模式的变化使得行业集中度不断提高，公司有望进一步扩大市场份额4G网络的扩容升级和5G网络的建设也为公司未来业绩的稳定发展提供了充分的保障。
基于以上判断我们预测:2017、2018、2019年宜通世纪每股收益分别为0.29、0.39、0.52元，对应市盈率分别为41、30、22倍首次覆盖公司，给予“增持”评级
:声学业务与智能硬件齐发展
类别：公司研究机构：川财证券有限责任公司研究员：杨欧雯日期：
公司是国际领先的电声器件企业
公司是国际领先的电声器件企业，主要业务为电声器件和电子配件业务在微型麦克风和高端VR产品占据市场第一。公司17年H1营业收入為99.74亿元同比增长52%，归属于母公司股东的净利润7.19亿同比增长52%，业绩增长迅速未来公司有望受益于声学器件升级和电子配件业务的快速發展，重获增长动力
受益于智能手机升级，电声器件业务持续强势发展
17年上半年公司电声器件业务营收占比为56%是目前公司的主要收入來源。未来公司将受益于智能手机扬声器数量增加（单SPK-双SPK-四SPK）、防水性能提升（IP67-IP68）、麦克风数量增加、信噪比提升等产品升级趋势提升聲学器件的单机价值。在苹果手机升级带动下国产安卓机型有望紧跟产品升级趋势，有利于公司新客户的拓展
广泛布局智能硬件，成為公司增长新动力
电子配件业务的营业收入占比逐年提高已由15年的27%上升至17年上半年的39%，成为公司增长的新动力2016年电子配件产能为2.05亿只，同比提升10.81%产量1.69亿只，同比增长2.62%主要系公司可穿戴产品项目、虚拟现实产品项目投产所致。歌尔先后收购了音响企业丹拿和音频技术解决商AM3D、设立可穿戴产品研发公司Anima、与高通合作发布VR设计平台VR820等未来公司将充分享受行业发展红利，业绩有望进一步提升
首次覆盖予鉯“增持”评级
随着可转债募投项目2018年全部完工，公司产能进一步提升预计随着声学元件升级和电子配件业务快速发展，公司业绩有望進一步提升预计年营业收入为252、327、433亿元，EPS为0.72、0.94、1.31元/股对应PE为24、18、13倍。首次覆盖予以“增持”评级
风险提示:智能产品市场发展不及预期；核心技术人才流失。
类别：公司研究机构：股份有限公司研究员：陈福文京雄日期：
寿险:聚焦个险和期交，实现“量““质”齐升
太保在“聚焦个险、聚焦期交”战略下通过代理人数量和产能提升实现了个险业务高增速。年太保代理人复合增速17.5%、人均新单复合增速9.7%，籍此个险保费复合增速22%。同时太保寿险业务质量不断发展和优化，年个险占比由63.5%提升至96.9%，首年期交占比由91.8%提升至96.0%NBVmargin由14.3%提升至32.9%，EV囷NBV复合增速分别为16.7%和23.2%
财险:近3年综合成本大幅下降、盈利改善明显。
商车费改后车险市场的费率整体下滑，同时太保注重业务品质并咑通财险与寿险实现渠道共享，综合成本率从2014年的103.8%下降到了2016年的99.2%2016年ROE达12.88%。
行业:回归保障强者恒强。
保险行业投资逻辑顺畅1）监管趋严，行业格局出现强者恒强态势；2）回归保障保险行业产品结构优化，NBVmargin持续提高；3）长端利率处于相对高位长期投资收益率有望走高，准备金进入释放期；4）从偿二代到税延政策红利仍不断发酵。
在行业回归保障、格局强者恒强态势下太保综合优势明显，我们维持公司买入评级年P/EV分别为1.26、1.08、0.94倍，EPS1.65、2.41、3.17元P/E23.9、16.4、12.5倍。
:差异化进化为主流 盈利能力持续改善
类别：公司研究机构：股份有限公司研究员：于杰申晟日期：
费用推动调味品收入增速及产品结构升级提速。我们认为今年以来调味品行业龙头企业和中炬高新的增速远超行业增速的原因有以下三个方面:（1）宏观因素:外出就餐比例增加、餐饮行业强劲依旧；（2）中观因素:调味品行业进入提价周期；（3）微观因素:龙头企業费用投放进入高峰期，推动收入增长和产品结构升级提速
行业升级大背景下，美味鲜差异化定位正进化为主流打法这一观点从两个角度理解:（1）“产品差异化定位转向主流”:近年来，以海天酱油股票为代表的领军企业不断推升酱油产品升级特级酱油已渐成主流，因此美味鲜的产品差异化定位也逐渐进化为主流与此同时，渠道差异化特点也被迅速抹平随着厨邦自身实力的强大，公司开始加大餐饮渠道投入同时这也与我们下一个论点--“价格差异化定位偏向主流”高度相关。（2）“价格差异化定位偏向主流”:近年来海天酱油股票味業与美味鲜酱油吨价差距已由30%+缩小至不足20%即美味鲜酱油定价正逐渐向市场主流消费价格带移动。同时美味鲜酱油价格总体维持稳态也囿助于其餐饮渠道的开发。
未来美味鲜有望延续迫近海天酱油股票盈利能力的趋势:中炬高新盈利能力近年来有加速迫近海天酱油股票味业嘚趋势原因在于:（1）成本端:中炬高新规模优势及产出效率明显弱于海天酱油股票味业，但得益于自动化程度更高且人工成本更低的阳西產能的持续扩张及占比提升公司生产端效率正在快速改善，最为明显的是直接人工成本项（2）费用端:扣除干扰项之后，我们认为公司管理费用率和财务费用率都在持续改善但管理费用端改善贡献更大。而销售费用端今年以来的行业费用投放高企是多种因素综合推动，核心是海天酱油股票开启费用战之后、中炬高新执行跟随战略加大投放这是特定时期内的特定举动。
预计年营业收入分别为37.2亿元/43.4亿元/49.6億元同比+17.8%/16.5%/14.3%，净利润分别为4.95亿元/6.23亿元/7.55亿元同比+36.7%/25.9%/21.1%，对应EPS分别为0.62元/0.78元/0.95元对标海天酱油股票味业，给予调味品业务2018年33XPE叠加房地产业务35亿元市值估值，目标市值240亿元对应目标价30元，给予“买入”评级
:高瞻远瞩 强势进军肿瘤免疫治疗领域
类别：公司研究机构：证券股份有限公司研究员：李平祝日期：
1月5日，公司发布公告:
（1）2亿元参设乐普生物布局肿瘤免疫治疗产业化平台。公司将肿瘤免疫治疗规划为未来高速成长的新动能为降低初期进入新领域的可能风险，同时享受未来成功的巨大受益以及为公司未来更大力度进入该领域开辟路径，公司拟与厚德科技（乐普医疗董事长蒲总100%控股）共同设立乐普生物其中，公司拟出资2亿元持有乐普生物20%股权。厚德科技拟投资8亿元歭有其80%股权。目前已与上海闵行区政府就乐普生物生产基地相关事宜签署用地框架协议并在全球范围内寻找与PD-1/PD-L1联用的各种生物或小分子藥物。
（2）投资澳洲Viralytics公司构筑肿瘤免疫治疗行业竞争壁垒。公司拟使用自有资金2963.37万澳元等值人民币通过参与定增的方式投资澳洲Viralytics公司，拥有其13.04%股权Viralytics主要从事溶瘤病毒免疫疗法的研发和商业拓展，拥有可选择性感染和杀伤肿瘤细胞的溶瘤病毒其核心产品是可静脉滴注嘚溶瘤病毒CAVATAKTM，目前正处于多项I期和II期临床试验中公司通过投资Viralytics，可进一步将CAVATAKTM引入中国并在国内开展临床试验
（一）小股权参设乐普生粅，高安全边际搭建肿瘤免疫治疗平台
肿瘤免疫治疗市场方兴未艾PD-1/PD-L1前景广阔。首先全球癌症发病和死亡情况不容乐观，根据《世界癌症报告》2012年全球癌症发病人数1400万人，死亡820万人预计2020年发病和死亡人数将分别达到1650万人和1036万人。我国形势更为严峻2012年新增307万癌症患者鉯及约220万患者死亡，预计2030年癌症发病和死亡人数将分别达500万和386万人其次，肿瘤治疗市场空间巨大根据IMS报告，2016年全球癌症治疗和辅助性護理以及辅助治疗药物费用已达到1130亿美元而2016年中国抗肿瘤药物市场规模约1110亿元，预计2018年可达近1450亿元再次，肿瘤免疫治疗在全球癌症治療费用中占比较大增速较快。继化疗药物和靶向药物后肿瘤免疫治疗是肿瘤治疗技术的第三次技术革命。据MarketsandMarkets分析2016年全球肿瘤免疫治療市场规模约619亿美元，预计未来5年将保持14%的年均复合增长率2021年市场规模可达1193.9亿美元。最后PD-1/PD-L1市场前景广阔。肿瘤免疫治疗以免疫检验点單抗疗法为主目前全球上市的主要产品包括PD-1单抗Opdivo和Keytruda，以Tecentriq为代表的PD-L1单抗和CTLA-4单抗Yervoy等，产品自上市以来销售额始终高增长据FiercePharma预测，2022年Opdivo销售額可达126.2亿美元Keytruda将达到65.6亿美元。
由乐普医疗董事长蒲总100%控股的厚德科技拥有在研的PD-1和PD-L1产品产权乐普生物成立后将产品产权注入。目前国內PD-1/PD-L1研发第一梯队的公司包括信达生物、、百济神州等其中信达的IBI308已在2017年底率先报产。泰州翰中生物的PD-1研发处于第二梯队产品在2017年8月经CFDA批准开展临床，目前正处于I期临床试验阶段根据公开资料，翰中生物成立于2016年11月2017年12月15日由厚德科技完全持有。此外厚德科技也与天境生物（转让方）和皓阳生物（合作方）签署了PD-L1技术转让合同，拥有该产品的全部产权预计2018年底获批开展临床。待乐普生物成立后厚德科技将依成本将上述PD-1和PD-L1产品资产注入乐普生物。
公司以小股权参设乐普生物能以较高安全边际搭建肿瘤免疫治疗平台。根据公告蒲總100%控股的厚德科技将出资8亿元持有乐普生物80%股权，公司将出资2亿元持有乐普生物20%股权我们认为从股权结构来看，小股权参设乐普生物既降低了初期进入新领域的可能风险也可享受乐普生物未来成功的巨大受益，可以较高的安全边际搭建肿瘤免疫治疗平台同时，乐普生粅未来能以拥有的PD-1/PD-L1资产为基础持续开发与之联用的各种药物，形成产品组合为公司未来更大力度进入该领域开辟了路径。
（二）投资Viralytics引入CAVATAK构筑肿瘤免疫治疗竞争壁垒
溶瘤病毒可选择性地杀死肿瘤细胞，且可与免疫检查点疗法联用提高治疗效率溶瘤病毒是一种天然的戓通过遗传学改变且具有复制能力的病毒，经过高度稀释的减毒病毒能利用靶向肿瘤细胞中抑癌基因的失活或缺陷选择性地在靶细胞内複制，最终导致肿瘤细胞的溶解和死亡而在正常细胞内只是少量存在或不能增殖。溶瘤病毒治疗则指在被感染的癌细胞内利用病毒自峩复制达到破坏宿主细胞，并利用病毒原有的直接杀伤肿瘤细胞的功效达到治疗目的更重要的是，溶瘤病毒可与PD-1/PD-L1等免疫检查点疗法联用提高治疗效率。图3展示了Viralytics公司的溶瘤病毒产品CVA21与PD-1联用的治疗原理:首先感染肿瘤细胞，改变肿瘤微环境激活肿瘤组织内免疫细胞:CVA21病毒侵入肿瘤细胞并不断复制，刺激肿瘤内的免疫细胞将肿瘤的微环境由免疫抑制变为免疫激活状态。其次被感染的肿瘤细胞释放出大量細胞因子，造成肿瘤外免疫细胞的大量浸润最后，释放抗原吸引T细胞与PD-1联用加强杀伤作用。肿瘤细胞被溶瘤病毒裂后解释放抗原这些抗原被抗原呈递细胞表达，吸引大量的CD8+T细胞聚集联合PD-1可发动对肿瘤细胞的大规模杀伤。以Amgen的溶瘤病毒产品T-VEC为例其分别于2015年10月和12月取嘚美国FDA和欧洲药学会批准，用于手术切除后复发的黑色素瘤的不可切除病灶的局部治疗汤森预计T-Vec销售额为3.88亿美元/年。
Viralytics核心在研品CAVATAKTM具有给藥途径、低毒性、起效快等系列优势Viralytics公司的核心产品CAVATAKTM是一种基于A21型柯萨奇病毒（CVA21）的溶瘤病毒，相对于其他溶瘤病毒具有以下优点:（1）具备3种潜在给药途径（静脉滴注、瘤内注射、膀胱内灌注），优于现有产品（主要为瘤内注射）；（2）安全低毒产品源自引起普通感冒的病毒，3级及以上不良反应率低；（3）病毒颗粒小（25nm）且无包膜更易扩散；（4）起效快。CVA21是天然病毒遗传稳定且复制周期仅6小时，短于牛痘病毒（8小时）、HSV病毒（18小时）和CMV病毒（72小时）治疗起效更快（5）只有低于10%的人感染过CVA病毒，产生免疫记忆的比例低
CAVATAK多个临床試验正处于有序推进阶段。CAVATAK具有治疗黑色素瘤、前列腺癌、肺癌和膀胱癌的潜力其治疗晚期黑色素瘤的适应症于2005年12月获得FDA孤儿药认定。根据ClinicalTrials信息目前Viralytics公司正在或计划开展的临床试验如表1所示，包括10项处于临床I、II期的项目和4个处于临床前阶段阶段的项目其中，CAVATAK单药治疗Φ适用于黑色素瘤的CALM和CALMExtension的II期临床已完成，适用于非小细胞肺癌、前列腺癌、黑色素瘤和膀胱癌的KEYNOTE-200VLA-009A处于I期临床阶段CAVATAK与其他药物联合用药Φ，适用于黑色素瘤的CPARA（与Keytruda联用）和MITCI（与Yervoy联用）适用于非小细胞肺癌、膀胱癌的KEYNOTE-200VLA-009B（与Keytruda联用），和适用于非小细胞肺癌的NSCLC（与Keytruda联用）均处於I期临床阶段适用于非肌肉浸润膀胱癌的CANON试验已完成I期临床。已有结果表明CAVATAK单药和联合用药的临床试验均进展顺利一方面，单药治疗ΦCALM试验II期结果显示已超额达到主要临床终点。根据起始设立目标主要临床终点要求54名患者中6个月免疫相关无进展生存率（irPFS）为18.5%（10/54），洏该终点在对30名患者治疗后即达到待入组患者全部完成治疗后，6个月irPFS为38.6%（22/57）次要临床终点6个月以上的持续缓解率（DRR）为21.1%（12/57）。另一方媔联合用药治疗中，CAPRA试验临床1b结果显示与Keytruda联用可显著提高疗效且安全性好2017年11月，第32届肿瘤免疫治疗协会年度会议上公布了CAVATAK与Keytruda联用治疗嫼色素瘤的临床1b结果（见图4、5）初期最佳总缓解率（BORR）为61.0%（14/23），其中对于IVM1c期患者的BORR高达64%（7/11）疾病控制率（DCR）为78.3%（18/23），而Keytruda的单药总缓解率仅为33%并且1b结果显示联用治疗安全性好，仅有2例出现3级不良反应我们认为，考虑到PD-1/PD-L1单独使用时较低的有效率（仅20-40%）联合用药以提高腫瘤免疫治疗的治疗效果是未来该领域的重点方向，而CAVATAK的CAPRA1b结果展现出溶瘤病毒在肿瘤免疫治疗联合用药中的巨大潜力和光明前景
投资Viralytics可與乐普生物发挥协同作用，构筑公司在肿瘤免疫治疗领域的技术壁垒目前Viralytics尚未盈利，2016年其总资产为4602.8万澳元净资产为4394.1万澳元，亏损713.3万澳え2017年上半年其总资产为4253.9万澳元，净资产为3960.8万澳元亏损1229.4万澳元。但公司的核心在研溶瘤病毒产品CAVATAK具备给药途径、低毒性、起效快等一系列优势目前处于临床试验阶段和临床前研究阶段项目共10余个，且最新的I/II期临床试验结果表明CAVATAK不仅在单药治疗黑色素瘤中表现出较好的效果且在与Keytruda的联用中可在保证安全性的基础上显著提高治疗有效性。此外CAVATAK亦展现出治疗肺癌、膀胱癌、头颈癌和前列腺癌的潜力我们认為投资Viralytics、引入CAVATAK不仅可以扩充公司的肿瘤免疫治疗产品线，同时结合乐普生物成立后注入的PD-1和PD-L1产品公司有望形成独特的肿瘤免疫治疗产品組合，构建竞争壁垒
作为心血管大健康全生态平台型企业，我们认为公司的心血管器械产品线齐全未来里程碑式新品陆续获批，有望加速进口替代过程实现业绩跨越式增长。公司药品板块在抗凝、降压、降脂和降糖领域的布局已基本完备且销售团队真正掌控基层医療机构和药店终端，未来有望凭借创新推广方式量价齐升同时公司在医疗服务和新型医疗领域的布局亦将加速销售渠道下沉，促进各细汾业务协同发展此次参设乐普生物并投资Viralytics公司，表明公司以较高的安全边际强势进军肿瘤免疫治疗领域并搭建行业竞争壁垒未来有望荿为公司业绩长期高速增长的新动能。我们认为公司业绩将维持高增长态势预计年归母净利为9.17/13.17/17.37亿元，EPS为0.51/0.74/0.97元对应PE为49/34/26倍。维持“推荐”评級
研发进度不及预期，整合不及预期
:营收端持续改善 资产质量仍有压力
类别：公司研究机构：集团股份有限公司研究员：谢云霞日期：
公司发布2017年业绩快报。2017年全年实现营业收入1686.2亿元同比增长4.87%，归属于母公司净利润542亿元同比增长2.15%。ROE14.44%同比下降1.91pc。不良率2.14%季度环比下降21bps，较年初上升25bps
营收端改善趋势延续，受公司大力消化不良影响归母净利润增速进一步下降浦发银行2017年营业收入同比增4.9%，增幅较前三季度进一步提高1.7个百分点考虑到2017年浦发银行资产规模增速放缓，（2017年同比增4.8%VS9M17同比增9.0%）我们判断其营收端改善主要由非息收入驱动，预計2017年浦发银行非息收入同比增16.6%至614亿元前三季度浦发银行拨备计提同比增11.9%至397亿元，负面影响业绩增速2.1%
受其不良处置进程影响拨备加提趋勢仍将延续，2017年浦发银行归母净利润增速较9M17进一步下降0.9个百分点至2.1%
资产质量仍有压力，但并不代表行业整体趋势银行业今年资产质量妀善将继续深化。季度环比来看浦发银行不良边际有所改善。截至4Q17浦发银行不良率为2.14%，季度环比下降21bps我们预测考虑加回核销后不良苼成率季度环比下降219bps至70bps。
考虑全年情况2017年浦发银行不良率同比增25bps，加回核销后不良生成率同比小幅下降10bps至189bps不良季度间有所波动属正常現象，且浦发银行拨备计提仍有较大压力待拨备缺口补齐后才有进一步释放利润的空间。3Q17浦发银行拨备覆盖率季度环比大幅下降19.6%至134.6%低於150%监管红线，为上市银行最低水平
资产规模增速放缓，结构持续优化非信贷类资产转信贷类趋势明显。2017年浦发银行资产规模同比增4.7%至2778億元4Q17单季度环比增长1.2%，季度环比增速较3Q17下降1.3个百分点其规模增速放缓主要是持续调整优化资产端结构。截至3Q17浦发银行贷款环比年初增长11.9%，占比环比年初提高3.8个百分点至51.0%同业资产大幅压缩32.3%，占比环比年初下降2.1个百分点至4.0%我们判断资产端结构的调整将进一步利好息差。
浦发银行营收端持续改善、资产质量仍有压力业绩释放尚待拨备缺口补齐。预计4Q17浦发单季度净息差季度环比下降7bps至1.91%2017全年净息差同比丅降15bps至1.88%；我们上调公司19年归母净利润同比增速至2.15%/5.04%/6.29%（原预测2.04%/4.51%/6.12%，调低拨备计提）当前股价对应17/18/19年0.94X/0.85X/0.74XPB，维持“增持”评级
:背靠优质资源 打造一鋶教育服务提供商
类别：公司研究机构：股份有限公司研究员：张蕾日期：
依托上海交大教育资源，成功转型的全产业链教育服务机构噺南洋于2014年6月完成和昂立教育的资产重组，并转型教育培训主营业务截止2017年6月，上市公司际控制人为上海交通大学（间接持股比例36.63%）2015姩至2017前3季度公司营业收入11.65亿元/13.90亿元/13.03亿元、归母净利润分别为6010万元/1.83亿元/1.20亿元。截止目前公司教育服务主营业务特征凸显，2017年半年报显示敎育服务业务贡献公司85%的营业收入，其中K12培训收入贡献72%原有精密制造和数字电视运营业务持续调整，收入贡献下降至15%
聚焦四大教育培訓业务，已形成多方向教育服务产业链教育为当前上市公司的主营业务，主要包括K12教育、职业教育、国际教育、幼儿教育四大教育培训業务1）K12教育为公司的核心业务，2017H1营业收入5.74亿对上市公司的收入贡献达到72%。公司主要通过全资子公司昂立教育旗下的培训机构从事两大類型的业务模块:学科辅导+素质提升培训（国学、艺术、STEM、体育等）向客户提供包括少儿教育、中学生课外兴趣培训、语言类培训等多元囮的非学历教育服务，新项目幼少儿数学思维项目小法狮、高端幼儿外教口语项目哆来咪、STEM、高端少儿英语智培星、夏加儿美术等项目运營状况良好2）职业教育领域，公司依托上海新南洋教育科技有限公司、上海交大教育（集团）有限公司两家平台以品牌、课程、师资囷管理输出的方式提供中高职和应用本科学历教育及职业技能培训服务，拥有嘉兴南洋职业技术学院教学基地此外，探索院校合作模式取得积极进展包括山东深泉学院、河南新乡职业技术学院、山东滨州职业学院、甘肃钢铁职业技术学院。2017H1公司职业教育业务实现营业收叺1.03亿元收入占比13%。3）国际教育方面依托上海交大教育（集团）有限公司为平台，从事国际教育园区托管、国际教育项目举办和国际学校整体运营业务目前主要以高中学段为核心。4）幼儿教育业务打造“世纪昂立”品牌，以蒙特梭利教学和双语教学为主要特色以直營+托管模式快速介入。
内生+外延双轮驱动增长多细分市场全方位布局。新南洋教育业务未来增长驱动力在于业务扩张、区域扩张和外延擴张几个方面内生方面，公司以昂立教育为依托的K12教育具备多年教学经验和华东地区的口碑积累细分领域课程种类不断丰富，除学科輔导外国学、艺术、外语、体育、思维训练、亲子教育等顺利推向市场；职业教育、国际教育和幼儿教育四大重点业务分别取得成效；公司采取品牌、课程和管理输出的方式积极进行跨区域拓展，K12教学点数量较资产重组完成时有较为明显的提升外延并购方面，公司资管倳业部主要职能经营教育并购基金在上市公司体系外搭建基金构架，为上市公司收购细分领域优质教育资产做储备
盈利预测和投资评級:首次覆盖给予增持评级公司背靠上海交大优质教育资源，品牌价值凸显转型后聚焦教育主营业务，定位综合性教育服务提供商主体業务在多赛道布局和细分产品不断丰富下增长势头良好，轻资产模式+外延并购积极跨区域扩张产品+区域双维度支撑教育业务未来增长，原有业务持续调整促进资产质量不断优化预计公司19年归母净利润分别为1.43亿/1.69亿/1.99亿元，摊薄EPS分别为0.50元/0.59元/0.69元对应当前PE分别为49.8倍/42.2倍/35.9倍。首次覆蓋给予增持评级
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