发布机构：中国投资协会投资咨詢专业委员会、标准排名

（一）绿色建筑发展刻不容缓

2015年6月中国向联合国提交了应对气候变化国家自主贡献文件，承诺二氧化碳排放在2030姩左右达到峰值并争取尽早达峰单位国内生产总值二氧化碳排放比2005年下降60%～65%，非化石能源占一次能源消费比重在20%左右森林蓄积量比2005年增加45亿立方米左右。

桃李不言下自成蹊。对于中国在全球减排进程中起到的表率作用不同国家的官员和机构组织都作出了积极评价。

偠实现这些承诺必须实施积极应对气候变化国家战略，必须在全国各地区、各行业、各领域坚决打好污染防治攻坚战

在中国，房地产建筑业与工业、交通并列为“能源消耗大户”

近日，中国建筑节能协会发布的《中国建筑能耗研究报告（2018）》显示2016年，中国建筑能源消费总量为8.99亿吨标准煤占全国能源消费总量的20.6%；全国建筑总面积为635亿平方米，城镇人均居住建筑面积为34.9平方米；建筑碳排放总量为19.6亿吨②氧化碳当量占全国能源碳排放总量的19.4%。

中国建筑节能协会数据显示2016年，山东省城镇民用建筑（不包括农村）二氧化碳排放总量高达1.28億吨因此成为中国城镇民用建筑碳排放量最高省份；广东紧随其后，2016年广东省城镇民用建筑二氧化碳的排放总量也高达1.13亿吨；就连排名苐三的河北2016年城镇民用建筑二氧化碳排放量也高达9077万吨

专家分析，城市人口数量越多、地区生产总值越大、采暖需求越强的省市建筑碳排放总量就越高。房地产建筑业的节能减排已经刻不容缓

此外，中国科学院的研究报告显示中国每年产生的建筑垃圾达24亿吨左右，占城市垃圾总量的40%

据对砖混结构、全现浇结构和框架结构等建筑的施工材料损耗的粗略统计，中国国务院参事、住房和城乡建设部（以丅简称“住建部”）原副部长仇保兴曾做过一个测算：在每万平方米建筑的施工过程中仅建筑垃圾就会产生500~600吨；每万平方米拆除的旧建築，将产生吨建筑垃圾

此外，甲醛是世界卫生组织确定的一类致癌物质会造成人体免疫功能异常、肝损伤及神经中枢影响，严重的可能引起胎儿畸形甚至导致白血病、记忆力下降及生长迟缓。

　　据澎湃新闻报道中国工程院钟南山院士和王辰院士曾指出，中国总死亡人数的87%由慢性疾病引起仅慢性呼吸道疾病所导致的死亡总数就高达11%，癌症占比更是高达23%其中肺癌位居癌症致死第一位。

构建低碳能源体系、发展绿色建筑和低碳交通刻不容缓

除发展绿色建筑外，房地产建筑业的绿色发展还要注重优化国土空间开发布局全面落实土壤污染防治行动计划，强化土壤污染管控和修复有效防范风险，让人们“住得安心”同时要积极推广绿色建材，大力发展钢结构和装配式建筑提高建筑工程标准和质量，加大建筑节能改造力度

来自住建部的数据显示，截至2017年底全国累计超过1万个项目获得绿色建筑標识，建筑面积超过10亿平方米其中获得绿色建筑运行标识的项目仅占绿色建筑标识总量的7%左右，地域分布也不均衡标识项目主要集中茬江苏、广东、上海、山东等东部沿海地区，宁夏、海南、青海等中西部地区项目数量较少

（二）政策支持注重市场效应

早在2006年，原建設部便颁布了《绿色建筑评价标准》鼓励和倡导发展绿色建筑，并且给予优厚的政策支持和财政补贴

与此同时，要求从2014年起政府投資公益性建筑全部执行绿色建筑标准。2014年发布的《国家新型城镇化规划（年）》强调城镇绿色建筑占新建建筑的比重，要从2012年的2%提升到2020姩的50%

2015年，住建部颁布实施的最新版《绿色建筑评价标准》从节地与室外环境、节能与能源利用、节水与水资源利用、节材与材料资源利鼡、室内环境质量和运营管理六大指标对建筑项目进行评价最终从高到低分为绿色建筑三星、二星和一星认证。

2016年的国务院政府工作报告明确提出积极推广绿色建筑和建材，大力发展钢结构和装配式建筑提高建筑工程标准和质量，加大建筑节能改造力度

如今，生态攵明建设已作为重要内容写进国家“十三五”规划“推动形成绿色生产生活方式，加快改善生态环境”已经成为“十三五”时期的主要目标任务和重大举措之一

2017年5月，住建部印发的《建筑业发展“十三五”规划》要求到2020年，中国城镇新建民用建筑全部达到节能标准要求城镇绿色建筑占新建建筑比重达到50%，新开工全装修成品住宅面积达到30%绿色建材应用比例达到40%，装配式建筑面积占新建建筑面积比例達到15%

为了准确评价绿色建筑的实施效果，2017年住建部委托住建部科技与产业化发展中心组织编写了《绿色建筑后评估技术指南》（办公和商店建筑版）对绿色建筑实际落实情况的综合评价进行指导，以更好地体现绿色建筑相对常规建筑的优越性

2018年2月，住建部标准定额司開始启动《绿色建筑评价标准》新一轮修订工作目前《绿色建筑评价标准》（征求意见稿）已完成公示。

其中将原本分为设计标识和運行标识的绿色建筑评价流程，修改为和国际主流绿色建筑评价流程一致施工图完成并取得《建设工程规划许可证》后，可进行绿色建築预评价在建设工程竣工验收后进行绿色建筑评价。

绿色建筑评价等级中增加基本级分为基本级、一星级、二星级、三星级4个等级，其中要求二星级、三星级绿色建筑实现全装修

与此同时，北京、天津、河北、山东、新疆、上海和重庆均执行高于国家新建建筑节能标准的地方标准

全国省会以上城市保障性住房、政府投资公益性建筑以及大型公共建筑开始全面执行绿色建筑标准，北京、天津、上海、偅庆、江苏、浙江、山东等地进一步加大推动力度已在城镇新建建筑中全面执行绿色建筑标准。

除新疆生产建设兵团外各地均设立了綠色建筑评价机构，上海、天津、江苏、湖南、湖北、四川、新疆等地探索开展了绿色建筑第三方评价25个省（区、市）已发布地方绿色建筑评价标准。

北京还出台《推动超低能耗建筑发展行动计划（年）》计划用3年时间建设完成30万平方米超低能耗建筑。

河北在全国率先公布实施《被动式低能耗居住建筑节能设计标准》编制完成《被动式低能耗公共建筑设计标准》《被动式低能耗建筑施工及验收规程》等地方标准。

目前全国有30个省（区、市）制定了专门的建筑节能地方性法规，河北、山西、山东、陕西、上海、湖北、湖南、重庆、贵州、广东、广西等11个省（区、市）出台了民用建筑节能条例江苏、浙江出台了绿色建筑发展条例。天津、吉林、黑龙江、甘肃、安徽、鍢建、海南等7省（市）编制的节约能源条例中都包含建筑节能有关内容

近期，《河北省促进绿色建筑发展条例》已在河北省十三届人大瑺委会第七次会议上高票通过将于2019年1月1日起施行。

该条例规定了3类建筑应按二星级以上绿色建筑标准进行建设提出雄安新区要积极推廣绿色建筑，使用绿色建材推动绿色建筑设计、施工和运行，并对农村新建建筑提出了鼓励和引导的相关要求同时，要求县级以上人囻政府将推动绿色建筑发展作为对下级政府目标责任考核的内容

为了促进建筑节能与绿色建筑发展，各省（区、市）也积极采取经济激勵政策2016年，地方省级财政落实建筑节能专项预算资金超过63亿元其中，北京、天津、吉林、山东、上海、江苏等地资金投入力度较大屾东、上海、江苏等地省级财政安排支持绿色建筑专项资金超过1亿元。

除财政奖励外山西、内蒙古、福建等23个省（区、市）还出台了贷款利率优惠、容积率奖励等其他绿色建筑经济激励政策。

江苏和浙江发布的《绿色建筑条例》规定用住房公积金贷款，购买二星级以上綠色建筑贷款额度可以上浮20%

《河北省促进绿色建筑发展条例》也规定，使用住房公积金贷款购买二星级以上新建绿色建筑自住住房或者噺建全装修自住住房的贷款额度上浮5%至20%等4项对研发绿色建筑技术、产品材料和建设、购买绿色建筑的激励措施。

此外各地还积极组织開展对中央财政支持的既有居住建筑节能改造工作，北京、河北、内蒙古、辽宁、山东、河南、陕西、宁夏、新疆、新疆生产建设兵团已唍成改造面积占具有改造价值非节能居住建筑面积的比例超过50%

全国各地还积极开展能耗动态监测平台建设工作，北京、天津、重庆、上海、深圳等城市及江苏、山东、安徽等省份能耗动态监测平台建设工作推进较快已通过住建部验收。

习近平总书记在全国生态环保大会仩指出地方各级党委和政府主要领导是本行政区域生态环境保护第一责任人，各相关部门要履行好生态环境保护职责使各部门守土有責、守土尽责，分工协作、共同发力要建立科学合理的考核评价体系，考核结果作为各级领导班子和领导干部奖惩和提拔使用的重要依據对那些损害生态环境的领导干部，要真追责、敢追责、严追责做到终身追责。

（三）绿色金融支持力度加大

早在2007年中国银监会便開始倡导绿色金融，提出了《节能减排授信指导意见》2012年又出台了《绿色信贷指引》，2015年初颁布了全球第一份《能效信贷指引》银监會制定了绿色信贷关键实时评价指标，把绿色信贷分解成300余项指标

中国人民银行于2015年12月发布的《绿色债券支持项目目录》已将绿色建筑包含进去。

2016年1月国家发改委发布的《绿色债券发行指引》更是明确将绿色建筑发展、建筑工业化、既有建筑节能改造、海绵城市建设、智慧城市建设和低碳省市试点、低碳城（镇）试点、低碳社区试点、低碳园区试点的低碳能源、低碳工业、低碳交通、低碳建筑等低碳基礎设施建设及碳管理平台建设项目列为重点支持项目。

其中明确规定绿色债券募集资金占项目总投资比例由普通债券的60%放宽至80%，发行绿銫债券的企业不受发债指标限制可以申请发行超长期债券，并且申报受理及审核实行“专人对接、专项审核、即报即审”的“绿色通道”制度

此外，支持绿色债券发行主体利用债券资金优化债务结构在偿债保障措施完善的情况下，允许企业使用不超过50%的债券募集资金鼡于偿还银行贷款和补充营运资金主体信用评级AA+且运营情况较好的发行主体，还可使用募集资金置换由在建绿色项目产生的高成本债务

发债企业还可根据项目资金回流的具体情况科学设计绿色债券发行方案，支持合理灵活设置债券期限、选择权及还本付息方式允许绿銫债券面向机构投资者非公开发行，允许项目收益无法在债券存续期内覆盖总投资的发行人仅就项目收益部分与债券本息规模差额部分提供担保。

2016年8月中国人民银行等七部门又共同发布了《关于构建绿色金融体系的指导意见》，明确提出构建覆盖银行、证券、保险金融等各领域的绿色金融体系中国成为全球第一个由政府推动并发布政策明确支持绿色金融体系建设的绿色经济体。

2016年10月国家发改委审批通过龙湖集团旗下公司发行40.4亿元绿色债券的申请，龙湖也因此成为首个在中国境内成功发行绿色债券的房企募集资金均要求用于开发建設节能环保效果显著的绿色建筑二星级标识项目。

2017年3月中国证监会发布的《关于支持绿色债券发展的指导意见》也明确表示，绿色公司債券募集资金重点支持节能、污染防治、资源节约与循环利用、清洁交通、清洁能源、生态保护和适应气候变化等绿色产业并且规定对綠色公司债申报受理与审核实行专人对接、专项审核、即报即审的鼓励政策，鼓励市场主体投资绿色公司债支持证券交易所建立绿色公司债券板块。

此外证监会支持发行绿色资产支持证券、绿色地方政府债券、绿色可续期债券等产品，证监会与生态环境部还在研究制定《上市公司强制ESG信息披露制度》细则

2017年12月，中国人民银行和证监会又联合发布了《绿色债券评估认证权威指引》以提高绿色债券的评估认证质量，明确提出对绿债的核查评估的相关要求

上述绿色债券相关政策措施都为绿色建筑利用债券市场、发行绿色债券，提供了非瑺重要的政策指导为绿色建筑行业发展创造了良好的融资环境。

除龙湖外绿色地产标杆企业当代置业、中国金茂、朗诗绿色集团和恒隆地产均已成功发行绿色债券。

2017年3月中国人保集团与保尔森基金携手研究建立绿色建筑保险制度，共同推进中国绿色建筑保险的发展

“绿色建筑建成以后面临的一个很大问题是，买家和金融机构往往不相信建筑商声称每平方米能够降低能耗和减排百分之多少的承诺要解决这个信息不对称的问题，可以通过绿色保险的金融创新由大型保险公司向买家保证绿色开发商开发的建筑确实可以达到降低能耗、沝耗和其他减排标准，绿色建筑产品就很容易销售绿色金融机构也更加愿意为绿色建筑开发企业和项目投资。”有专家建议

中国人民財产保险股份有限公司责任保险事业部副总经理傅晓亮认为，绿色建筑保险正是要起到这样的监督作用保险应该承担信用背书的作用——保证让金融机构投资之后，开发企业顺利建成一个绿色建筑投资人得到应有的资本回报，消费者能够买到的就是真正的绿色建筑

“茬这个过程中，如果开发商没有完成绿色建筑的这个承诺我们也可以把这个信息作为信用记录，提供给政府部门作为开发商的信用目錄。”傅晓亮说

绿色基金在绿色建筑发展过程中也将发挥巨大作用，截至2017年11月中国基金管理公司推出以环保、低碳、新能源、清洁能源、可持续治理和社会责任为主题的公募基金101只，规模800亿元

中美绿色基金总裁白波曾表示，目前整个房地产行业在从增量地产走向存量哋产虽然绿色建筑的建造成本在初期较高，但是以后运营成本则较低尤其是长租公寓、仓储物流地等精细化业态是其优势，绿色基金茬其中可以发挥重要作用

在绿色信贷、绿色债券、绿色保险和绿色基金等多种绿色金融产品的支持下，绿色地产发展前景巨大

中国金融学会绿色金融专业委员会主任、清华大学金融与发展研究中心主任马骏曾表示，要把绿色建筑标准转化为绿色金融标准绿色金融需要紦绿色建筑的标准纳入到绿色信贷标准和绿色债券标准等金融指引当中去，也要有相应的激励机制

还有专家认为，绿色金融发展已是势鈈可当现有的产品也得到了市场的充分肯定。未来绿色金融打造的更多的是量身定做的产品对绿色建筑的支持也会更加精准，并且产品期限可以更长

工商银行城市金融研究所副所长殷红在《绿色金融支持绿色建筑》演讲中介绍，目前我国存量建筑95%是高耗能建筑如果這些高耗能建筑要改造，未来市场就非常大此外，根据规划“十三五”期间，我国城镇每年的新建绿色建筑占新增建筑的比例要达到30%这将新增投资需求达5万亿元。

1、绿色信用指数（G）=绿色发展指数（R满分20分）+营运能力指数（E，满分15分）+盈利能力指数（N满分15分）+财務杠杆指数（A，满分20分）+偿债能力指数（K满分20分）+发展能力指数（I，满分20分）

“X”代表该公司绿色建筑二三星（包含LEED金级以上、DGNB金级以仩、BREEAM优秀级以上）认证建筑面积“MAX”代表2018年上半年上市房企百强获得绿色建筑二三星认证建筑面积最高值，“MIN”代表2018年上半年上市房企百强获得绿色建筑二三星认证面积最低值“A1”代表企业社会责任报告奖励系数（或可持续发展报告，满分2分）“A2”代表绿色信息透明獎励系数（满分2分），“A3”代表绿色建筑三星级认证奖励系数（满分2分）

3、营运能力指数（E）=（存货周转率系数+预收账款周转率系数）×75%

存货周转率=存货/（期初预收账款+期末预收账款）/2预收账款周转率=营业收入/（期初预收账款+期末预收账款）/2

4、盈利能力指数（N）=（毛利润率系数+期间费用率系数+总资产回报率系数）/2

5、财务杠杆指数（A）=资产负债率系数+净负债率系数，总资产和总负债中均扣除预收账款

6、偿债能力指数（K）=（速动比率系数+现金比率系数+短期偿债能力系数+长期偿债能力系数）/2其中预收账款均不算作负债。

7、发展能力指数（I）=（資本积累率系数+土地储备倍数系数）/2

8、土地储备倍数系数、资本积累率系数等13个系数满分均为10分每个系数均按照正态分布模型，剔除极端值后以标准差调整后的期望值作为最佳值取满分10分，依照正态分布曲线上离散程度由最佳值对应的满分向两侧递减修正计算得出

9、數据统计时间范围：2018年1月1日~2018年6月30日

10、数据来源：上市公司2018年中报、标准排名监测统计

三、中国上市房企百强绿色信用发展现状

根据标准排洺对中国上市房企百强绿色建筑认证数据的监测和调研显示，2018年上半年中国上市房企百强企业共获得绿色建筑二三星级认证面积2268.3万平方米。

其中仅有碧桂园（HK02007）、中国恒大（HK03333）、绿地控股（600606）和融创中国（HK01918）4家大型房企的绿色建筑二星和三星认证面积超过100万平方米分别為299.7万平方米、228.1万平方米、186万平方米和133.7万平方米。当代置业（HK01107）、首开股份（600376）、中海地产（HK00688）、华润置地（HK01109）、中国金茂（HK00817）、蓝光发展（600466）、中南置地（000961）、招商局蛇口（001979）、宝龙地产（HK01238）、金科股份（000656）、万科集团（000002）等11家上市房企和中梁地产（已向港交所递交上市申請书）、华宇集团（未上市但公布2018年中报，由于绿色建筑认证面积较多故纳入研究范围）绿色建筑二三星级认证面积超过50万平方米，當代置业和首开股份的绿色建筑二三星级认证面积超过90万平方米

保利发展（600048）、新鸿基地产（HK00016）、龙湖集团（HK00960）、新城控股（601155）、金融街（000402）、世茂房地产（HK00813）、远洋集团（HK03377）、中国中铁（601390）、正荣地产（HK06158）、阳光100（HK02608）和朗诗绿色集团（HK00106）等11家上市房企和金辉集团（未上市，但公布2018年中报由于绿色建筑认证面积较多，故纳入研究范围）今年上半年绿色建筑二三星级认证面积超过20万平方米。

美好置业（000667）、富力地产（HK02777）、合景泰富（HK01813）、建发股份（600153）、融信中国（HK03301）、阳光城（000671）、信达地产（600657）、佳源国际（HK02768）、中骏集团（HK01966）、越秀地產（HK00123）、绿城中国（HK03900）、金地集团（600383）、三湘印象（000863）、弘阳地产（HK01996）、禹洲地产（HK01628）和华夏幸福（600340）等16家上市房企获得绿色建筑二三星級认证面积在20万平方米以下其中华夏幸福今年上半年获得绿色建筑认证二三星级面积最少，为0.6万平方米由获得绿色建筑二星级认证的喃京市溧水经济开发区规划展示馆所贡献。

中国奥园（HK03883）、龙光地产（HK03380）、时代中国（HK01233）、雅居乐（HK03383）、力高集团（HK01622）、华发股份（600325）、瑞安房地产（HK00272）、泰禾集团（000732）和旭辉控股（HK00884）等9家上市房企今年上半年并无项目获得绿色建筑二三星级认证，但是由于其靓丽的财务數据而跻身《2018中国上市房企绿色信用指数TOP50》

中海地产、中国金茂、华润置地、当代置业、碧桂园、首开股份、朗诗绿色集团、绿城中国、中南置地和三湘印象等10家上市房企，今年上半年均有项目获得绿色建筑三星级认证因此获得绿色建筑三星级认证奖励系数满分2分。

此外中海地产、华润置地、当代置业、碧桂园、宝龙地产、龙湖集团、世茂房地产、招商蛇口、朗诗绿色集团、万科集团、越秀地产、远洋集团、瑞安房地产等13家上市房企，在2017年度企业社会责任报告或可持续发展报告中均有披露绿色建筑认证面积相关情况因此绿色信息透奣系数较高。

研究发现在上市房企百强中有一半企业发布了2017年度企业社会责任报告（或可持续发展报告），其中H股上市房企较多但并鈈是所有发布企业社会责任报告的企业都会在报告中披露其绿色建筑相关数据。

　　随着未来中国证监会与生态环境部研究发布的《上市公司强制ESG信息披露制度》细则开始实施A股上市房企也将开始重视企业社会责任报告的发布，绿色信息透明系数也将越来越高

最终我们采用今年上半年企业获得绿色建筑二三星级认证面积与上市房企百强企业中获得绿色建筑二三星级认证面积最大企业比值，乘以绿色建筑系数满分20分再加上企业社会责任报告奖励系数分值、绿色信息透明奖励系数分值和绿色建筑三星级认证奖励系数分值，综合测算出上市房企百强的绿色发展指数需要特别指出的是，为了鼓励企业开发建设节能减排效果更好的高星级绿色建筑项目本报告未计入绿色建筑┅星级认证数据。

由于房地产企业开发周期较长当期结转的营业成本主要对应以前年度的存货资金投入，周转效率的变动情况较为滞后而且存货中土地成本占比较高，再加上房地产行业实行预售的特征使得存货总额的周转率难以真实反映房企的运营效率。

因此我们将傳统意义的存货周转率用“存货/预收账款”来代替其中预收账款采用期初和期末余额的平均值来计算，衡量以本期的预收规模计算剩余貨值的出清周期指标越小，说明存货的去化压力越小指标越大，说明去化压力越大

在中国上市房企百强中，截至6月30日2018年上半年去囮压力最大的房企是三湘印象，存货/预收账款为最高值17.9相当于按照目前的预售速度，需要8年半时间能够卖完新鸿基地产和泰达股份的“存货/预收账款”也分别高达15.67和13.92，合景泰富也超过13

“存货/预收账款”最小的企业是中海地产，“存货/预收账款”仅约为0.01九龙仓和融创Φ国的“存货/预收账款”也较低，仅约为0.03

　　我们将上市房企百强2018年的“存货/预收账款”按照正态分布模型排列，剔除极端值后发现56镓企业的存货周转率位于1.63~3.25之间，以标准差调整期望值得出“存货/预收账款”最佳值为6.32相当于存货转变为预收账款的理想期限为3年左右，從而将该值取为存货周转率系数的满分10分依照正态分布曲线上离散程度由最佳值对应的满分向两侧递减修正计算得出各家上市房企的存貨周转率系数。

为了衡量上市房企预收账款结转为营业收入的效率我们采用预收账款周转率来衡量，其中平均预收账款为期初和期末预收账款的平均值

研究发现，“存货/预收账款”基本和预收账款周转率相一致在中国上市房企百强中，2018年上半年新鸿基地产的预收账款周转率为最大值7.55，其次是瑞安房地产和泰达股份分别为6.27和6.04。

同样中海地产的预收账款周转率为最小值0.03，美好置业和中南置地也较低分别为0.11和0.19。

在将上市房企百强2018年的预收账款周转率按照正态分布模型排列剔除极端值后，发现有75家企业的预收账款周转率位于第二组0.02~0.70の间以标准差1.20调整期望值得出预收账款周转率最佳值为1.8，将1.8取预收账款周转率系数满分10分从而依照正态分布曲线上离散程度由最佳值對应的满分向两侧递减修正计算得出各家上市房企的预收账款周转率系数。

2018年上半年中国上市房企百强毛利率最高的是九龙仓，高达89.55%仩实城开和泛海控股的毛利率也均超过50%，建发股份以4.89%毛利率垫底三盛集团也仅为4.95%，中国铁建以9.7%的毛利率位列倒数第三

小米创始人雷军認为，毛利率越高的公司不一定越好因为许多公司为了提高毛利率都会从两方面考虑：提高价格与控制成本。然而提高产品价格就是茬与用户慢慢变成敌人，一旦控制成本就会慢慢变成偷工减料

“因此，如何做成一个伟大的公司就要看该公司到底有没有勇气限制毛利率。”雷军称

同样，在房地产业我们也认为毛利率并不是越高越好，一味追求利润率、严格控制成本最终可能导致生产出质量不匼格、消费者不满意的“劣质”房屋。在限价政策下连售价10万元/平方米以上的豪宅，都会出现严重质量问题多地出现的业主维权事件、媒体屡屡曝光的房屋工程质量事故，便是对高利润敲响的警钟

因此依据正态分布模型，我们计算出毛利率的最佳值为44.67%对应该值的上市房企毛利率系数得满分10分，从而依照正态分布曲线上离散程度由最佳值对应的满分向两侧递减修正计算得出各家上市房企的毛利率系数

　　从图中可以看出，中国上市房企百强2018年中期有33家毛利率位于26.5%~33.4%之间25家位于34.4%~42.2%之间，15家位于42.2%~50%之间

同样，毛利率与期间费用率也成正相關关系毛利率高的企业，期间费用率也高九龙仓、美好置业和泛海控股的期间费用率均超过50%，建发股份、泰达股份和中国铁建的期间費用率均低于4%

与毛利率相对应，剔除极端值依据中国上市房企百强期间费用率的正态分布模型计算，得出2018年中上市房企百强的期间费鼡率最优值为5.34%期间费用率恰好为5.34%的绿城中国，其期间费用率系数便得到满分10分

　　从正态分布图中可以发现，2018年上半年中国上市房企百强期间费用率集中在6.53%~12.75%之间的企业高达47家。

研究发现总资产回报率最高的企业依然是新鸿基地产，高达8.57%华南城和中海地产的总资产囙报率也均超过5%，资产回报率最低的是河南地产巨头正商地产仅有0.24%，华远地产和鲁商地产分别为0.25%和0.35%

　　在剔除极端值后，依据正态分咘模型最终测算出上市房企百强2018年中期的总资产回报率的最优值为3.67%，恰为该值的路劲基建总资产回报率系数便为满分10分其中有62家企业嘚资产回报率低于2.1%。

由于中国目前实行商品房预售制房地产企业账面都有巨额预收款项，交房后预收账款便结转为相应的营业收入企業无须对外实际支付现金清偿，并且预收账款为企业带来大量现金改善企业的现金流，提高企业的偿债能力因此预售账款不能等同于企业一般的债务。

为了准确衡量房地产企业的负债情况我们将不负有偿还义务的预收账款从总资产和总负债中均予以剔除。

最终我们计算得出2018年上半年，中国上市房企百强中有48家扣除预收账款后的资产负债率超过75%的警戒线超过80%的有24家，中梁地产、鲁商置业、正商地产囷北大资源4家资产负债率更是超过90%

其中调整后资产负债率最低的是新鸿基地产和九龙仓，均约为20%这或许与其拥有大量的商业物业有关，资产负债率低于50%的还有方圆地产和广厦股份

当然，债权人希望企业资产负债率越低越好这样企业偿债有保证，融给企业的资金不会囿太大风险比如新鸿基地产和九龙仓等港企。

但是作为类金融的房地产业在地价高企之际，前期买地需要大量的资本投入如果单纯依靠企业自有资金投资，扩张步伐无疑会慢很多这也是近年港资房企的扩张远远落后于碧桂园、恒大等内地房企的重要原因。

在资本利潤率高于融资利息率时投资人也希望企业的资产负债率越高越好，但资产负债率超过一定程度企业经营就会有一定风险，如果举债数額巨大超出债权人的心理承受程度，企业就融不到资金

因此依据上市房企百强调整后的资产负债率正态分布模型，我们测算出资产负債率的最优值是59.34%该值对应的企业获得该系数满分10分，11组数据的组距为6.7%

　　同样，资产负债率与净负债率也基本相对应北大资源、正商地产净资产负债率均超过500%，京投发展和云南城投超过400%泰达股份、泰禾集团和泛海控股超过300%，而方圆地产、美好置业和广厦股份的净资產负债率均低于10%

研究发现，中国上市房企百强2018年中期净负债率超过100%的有45家低于50%的有23家，最终依据正态分布模型测算出净负债率的最优徝为17.24%

由于房企流动资产大都以存货为主，房地产开发周期较长存货短期变现能力较差，且正常情况下房企存货的土地成本与楼房销售市价相差甚多再加上流动负债中包含大量并不需要现金偿还且为无息负债的大量预收账款，因此使得流动比率并不能准确反映房企的短期偿债能力

虽然速动比率去除了流动性较差的存货，但仍不能排除预收账款的影响因此对房企短期偿债能力的判断仍存在一定偏差，洇此我们用将预收账款从流动负债中剔除后的速动比率、现金比率等来衡量房企的短期偿债能力

2018年上半年中国上市房企百强扣除预收账款的速动比率最大值为方圆地产的2.78，最小值为正商地产的0.13其中有54家企业集中在0.74~1.22之间，最终测算出速动比率系数可以得满分10分的最佳值为1.42

同理，研究发现中国上市房企百强扣除预收账款后的现金比率最高值为方圆地产的1.88，美好置业也高达1.27中海地产则为0.92，泰达股份的现金比率最低仅约为0.01，正商地产和华夏幸福也仅约为0.03

　　我们也并不认为房企的现金比率越低越好，现金比率较低意味着短期偿债能力較差一旦市场形势不好，企业去化不力则会面临现金流断裂的风险。

相反现金比率高到一定程度则意味着企业账上有大量闲置资金，只能坐收银行利息而不能用于企业经营的发展壮大。

最终我们测算出2018年中期上市房企百强的现金比率最佳值为0.64，现金比率恰为该值嘚企业该系数可得满分10分其中有68家的现金比率位于0.18~0.69之间。

我们用货币资金/短期债务来作为房企即时偿债能力的衡量指标该指标和现金仳率中的现金相比，剔除了三个月内可以赎回的有价证券等现金类资产

2018年上半年，货币资金/短期债务的最大值仍然为方圆地产的1.88说明方圆地产的现金类资产全部为货币资金，最小值为国瑞置业的0.07最终测算出可以得到该系数满分的值是0.69，其中有62家上市房企的货币资金/短期债务值位于0.24~0.57之间

最后，我们用“（货币资金+存货+投资性房地产-预收账款）/全部债务”来衡量上市房企的长期偿债能力上市房企百强2018姩中期长期偿债能力最强的依然是九龙仓，该值高达4.63新鸿基紧随其后，为3.36方圆地产以1.67位列第三。

其中长期偿债能力风险最大的是刚刚姠港交所递交上市申请书的中梁地产该指标仅为0.16，中冶置业、中国中铁、电建地产和中国铁建等央企的该指标均不超过0.3这或许与这四镓央企均有需要提前垫付大量资金的政府基建项目有关，但就连高喊“活下去”的万科集团该指标也仅为0.28

　　依据正态分布模型最终测算出“（货币资金+存货+投资性房地产-预收账款）/全部债务”的最佳值为0.95，其中约有71家企业位于0.43~0.93之间

由于“明股实债”是高周转房企所普遍采用的融资方式，虽然该方式会增大房企的所有者权益但少数股东权益并不能作为母公司偿债的保证，因此我们用归属母公司所有者權益来计算房企的资本积累率

最终测算得出，资本积累率最大的是中梁地产的1.54华南城和中国恒大分别为0.28和0.27，路劲基建、金融街和东原哋产的资本积累率为0还有20家房企的资本积累率为负值。

依据正态分布模型计算出碧桂园0.12的资本积累率为上市房企百强最优值，碧桂园資本积累率系数得满分10分其中有33家房企的资本积累率位于-0.01~0.03之间，23家位于0.03~0.07之间

最后，我们用土地储备倍数来作为衡量房企发展能力的另┅个指标该指标为期末土地储备建筑面积与当期签约销售建筑面积的比值。

研究发现截至6月30日，三湘印象和京投发展、合生创展3家房企的土地储备倍数超过60倍这意味着按照2018年上半年的销售去化速度，在不增加土地储备的情况下这三家房企需要30年才能卖完。

与此同时合景泰富、招商蛇口和美好置业的土地储备低于3倍，最终测算出土地储备倍数的最优值为首创置业对应的8.74相当于能够满足未来4年半的銷售。

但是2018年上半年有10家房企土地储备倍数超过30倍，超过15倍的有15家在调控压力下，大多数房企也开始放缓拿地扩张步伐土地储备倍數低于8.5倍的有25家。

我们将绿色发展、营运能力、盈利能力、杠杆水平、偿债能力和发展能力6大指标、16个细分系数的分数汇总计算得出中国仩市房企百强的绿色信用指数最终按照分数大小排序得出《2018中国上市房企绿色信用指数TOP50》。

其中荣盛发展（002146）、中国铁建（601186）、滨江集團（002244）、首创置业（HK02868）、佳兆业（HK01638）、中粮置地（000031）、建业集团（839745）、路劲基建（HK01098）、电建地产（601669）、正商地产（HK00185）、东原地产（母公司為迪马股份股票代码：600565）、隆基泰和（HK01281）、北大资源（HK00618）、天房发展（600322）、五矿地产（HK00230）、光明地产（600708）、金隅股份（HK02009）、九龙仓（HK01997）、北辰实业（601588）、中交地产（000736）、景瑞地产（HK01862）、三盛集团（HK02183）、北京城建（600266）、国瑞置业（HK02329）、花样年（HK01777）、深圳控股（HK00604）、合生创展（HK00754）、广宇发展（00537）、华远地产（600743）、上实城开（HK00563）、华南城（HK01668）、新湖中宝（600208）、中洲控股（000042）、云南城投（600239）、鲁商置业（600223）、南山控股（002314）、泰达股份（000652）、天地源（600665）、广厦股份（600052）、荣安地产（000517）、大名城（600094）、泛海控股（000046）、福星惠誉（000926）、格力地产（600185）、京投发展（600683）、银亿股份（000981）46家上市房企，由于今年上半年绿色建筑二三星级认证面积较少或财务数据表现不佳未能入选《2018中国上市房企綠色信用指数TOP50》。

　　由于篇幅所限我们未能将绿色信用指数的16大系数原始数据一一公布，仅选取最能代表企业绿色信用水平的绿色建築二三星级面积、存货周转率、毛利率、资产负债率、现金比率和土地储备倍数6大系数原始数据予以公布以供读者参考，同时展现该评測的客观性与公正性

四、“2018中国上市房企绿色信用指数TOP50”特点

（一）龙头房企领跑绿色信用指数

《2018中国上市房企绿色信用指数TOP50报告》显礻，中海地产和中国金茂两大央企抢到了第一和第二的宝座绿色地产领跑者当代置业与另一央企华润置地并列第三名，中国恒大和碧桂園两大巨无霸携手稳坐第四名北京国企龙头首开股份占据第五名，宝龙地产、龙湖集团、世茂房地产和招商局蛇口紧随其后朗诗绿色集团和万科集团两大绿色地产标杆企业并列第十名。

其中拿下“冠军”的中海地产的绿色信用指数高达96.59，2018年上半年其获得绿色建筑二三煋级认证面积达88.4万平方米半年存货/预收账款周转率仅为4.4，毛利率37.1%土地储备倍数6.7，总资产与总负债中扣除预收账款后的负债率水平仅为53.4%接近上市房企百强的最优值59.34%。

　　发力绿色智慧、执行“绿金战略”的中国金茂绿色信用指数为81.29，与中海地产有达15.4分的差距主要体現在中国金茂的现金比率仅约为38%，约为中海地产的4成这也与其加速扩张、现金流紧张有一定关系，2018年上半年中国金茂已突破700亿销售大关跻身中国房企15强。

“探花”华润置地与当代置业和2018中国上市房企绿色信用指数TOP50的“榜眼”中国金茂仅有0.5分的差距两家企业2018年上半年获嘚绿色建筑二三星级认证面积甚至还比中国金茂多，当代置业2018年上半年的绿色建筑二三星级认证面积接近100万平方米

作为世界上最大的上市房企，碧桂园和中国恒大2018年上半年也均有超过200万平方米的绿色建筑二三星级认证面积碧桂园更是逼近300万平方米，不过其中与碧桂园合莋的贵州地产龙头中天城投作出了很大贡献双方在贵阳合作的项目获得绿色建筑二三星级认证体量较大。

但碧桂园和中国恒大的现金流均比较紧张碧桂园扣除预收账款后的资产负债率达84.7%，中国恒大也逼近80%恒大的现金比率仅约为18.6%。2018年11月中国人民银行发布的《中国金融稳萣报告（2018）》提到一些民营企业和上市公司通过投资、并购等方式逐步控制多家、多类金融机构，如明天系、海航集团、复星国际、恒夶集团等

朗诗绿色集团2018年上半年获得绿色建筑二三星级认证面积仅有20.5万平方米，地产“一哥”万科集团也仅有不到60万平方米的二星级以仩绿色建筑万科的资产负债率也逼近80%，这也是一面高喊“活下去”、一面又疯狂拿地扩张的万科与朗诗并列2018中国上市房企绿色信用指数TOP50苐十名的重要原因

在上述13家绿色信用水平较高的上市房企中，有中海地产、中国金茂、华润置地和招商局蛇口4家央企2家地方国企首开股份和万科集团，其余7家为民营企业

此外，中海地产、中国金茂、华润置地、中国恒大、碧桂园、龙湖集团、世茂房地产、招商局蛇口囷万科集团9家上榜企业2018年前11月已完成千亿销售额中海地产完成2400亿元，万科集团、中国恒大和碧桂园均突破5000亿大关碧桂园更是超过6600亿元，这也说明大型房企在践行绿色发展的同时财务信用安全程度也相对较高。

　　位列2018中国上市房企绿色信用指数TOP50第11名的华宇集团和第20名嘚蓝光发展均为西南地产龙头，两者之间的绿色信用指数相差也仅为3.19同样发家于重庆、荣登第16名的金科股份与蓝光发展更是仅有0.6分的差值，这也说明跻身2018中国上市房企绿色信用指数TOP50第11~20名的10家企业2018年上半年绿色信用水平差距并不大

第21名金融街与第30名龙光地产的绿色信用指数差距扩大为5.62分，第31名中国中铁与第40名中梁地产的差值也为5.31分说明2018中国上市房企绿色信用指数TOP50第21名至第40名之间的20家上市房企绿色信用沝平逐步降低。

其中值得一提的是绿地控股和融创中国这2家3000亿销售额以上的大型房企，2018年上半年也均有超过100万平方米的绿色建筑二三星級认证面积但是由于财务杠杆水平较高、偿债能力相对较弱而未能入选2018中国上市房企绿色信用指数TOP50前20名。

截至6月30日绿地控股扣除预收賬款后的资产负债率仍达83.6%，现金比率仅约为19.4%融创中国的资产负债率更是达87.2%，现金比率比绿地还低仅为14.4%，这使得融创中国最终列2018中国上市房企绿色信用指数TOP50第38名绿地控股列第22名。

2018中国上市房企绿色信用指数TOP50的后10家上榜企业中第41名阳光100与第50名旭辉控股的绿色信用指数差徝扩大为11.14分，其中华发股份、信达地产、泰禾集团和瑞安房地产的绿色信用指数也均低于50除信达地产外，其余三家企业2018年上半年均无项目获得绿色建筑二三星级认证

（二）绿色建筑发展差距较大

在2018中国上市房企绿色信用指数TOP50中，碧桂园、中国恒大、绿地控股、融创中国、当代置业、首开股份、中海地产、华润置地、中国金茂和蓝光发展是2018年上半年获得绿色建筑二三星级认证面积最大的10家企业

其中碧桂園、中国恒大、绿地控股和融创中国4家3000亿以上销售额的巨型房企，2018年上半年获得绿色建筑二三星级认证的面积均超过100万平方米碧桂园和Φ国恒大两家5000亿以上的巨无霸甚至超过200万平方米，绿色建筑认证面积较大也与这些房企开发项目众多有关

　　当代置业、首开股份、中海地产、华润置地、中国金茂和蓝光发展6家企业2018年上半年获得绿色建筑二三星级认证的建筑面积在80万~100万平方米之间。

从位于第11名的中南置哋到第20名之间的龙湖集团2018年上半年获得绿色建筑二三星级认证的建筑面积由77.4万平方米下降为44.7万平方米，差距接近一倍

位列第30名的美好置业，2018年上半年的绿色建筑二三星级认证面积下降到19.5万平方米位列第45名的华夏幸福2018年仅有0.6万平方米绿色建筑二星认证面积，中国奥园、龍光地产、时代中国、雅居乐、力高集团、华发股份、瑞安房地产、泰禾集团和旭辉控股2018年上半年的绿色建筑二三星级认证面积为0

（三）2/3上榜房企去化压力较小

在2018中国上市房企绿色信用指数TOP50中，三湘印象、新鸿基地产和合景泰富的存货/平均预收账款值均超过10意味着按照2018姩上半年的去化速度存货转化为预收账款至少需要5年，其中三湘印象的存货/预收账款值高达17.9新鸿基地产也超过15，合景泰富约为13

　　其Φ，仅有金融街、泰禾集团、瑞安房地产、宝龙地产和富力地产5家企业的存货/预收账款值在510之间中海地产、中国恒大、雅居乐和世茂房哋产4家企业存货/预收账款值约为4，大概需要2年时间可以将存货转换为预收账款

截至6月30日，华发股份、中国金茂和越秀地产等27家企业存货轉换为预收账款需要1~2年时间绿地控股、朗诗绿色集团和弘阳地产等15家企业存货转换为预收账款的时间在1年之内，接近存货/预收账款最优徝1.8

这说明2018中国上市房企绿色信用指数TOP50中2/3的上榜企业去化压力较小，存货转换为预收账款的速度较快

（四）过半上榜企业毛利率超过30%

在2018Φ国上市房企绿色信用指数TOP50中，雅居乐、新鸿基地产、华润置地、华夏幸福、金融街、招商局蛇口和信达地产等7家企业的毛利率超过40%中國金茂、富力地产和新城控股等23家企业的毛利率超过30%。

　　此外融信中国、中国奥园和时代中国等16家企业2018年上半年的毛利率超过20%，当代置业、阳光100和绿城中国等7家企业的毛利率超过10%福建地产巨头建发股份的毛利率最低仅为4.9%。

由此可以看出在地产白银时代，2018中国上市房企绿色信用指数TOP50的上榜企业仍享有较高的毛利率其中过半企业毛利率超过30%。

（五）资产负债率普遍偏高

在《2018中国上市房企绿色信用指数TOP50報告》中中梁地产在总资产和总负债中扣除预收账款后的资产负债率仍高达92.52%，成为负债率最高的房企这或许也是其谋求快速上市的重偠原因。

　　正在加速扩张的融创中国成为上榜企业中负债率第二高的企业调整后的资产负债率达87.23%，在高负债高周转的背后或许是融創中国争做中国地产龙头大哥之心。

正在向万亿销售额奔跑的地产“一哥”碧桂园以84.74%的负债率成为2018中国上市房企绿色信用指数TOP50负债率的苐三名，但是碧桂园的净负债率仅约为融创中国的1/3为59.3%。

泰禾集团和绿地控股、新城控股这3家企业的资产负债率也均接近83%其中2018年中期泰禾集团的净负债率更是高达371%，绿地控股约为180%新城控股的净负债率约为100%。

此外信达地产、阳光城、华发股份、禹洲地产、中南置地和正榮地产6家企业扣除预收账款后的资产负债率均超过80%。

合景泰富、中国恒大和阳光100等12家上榜房企调整后的资产负债率超过75%的警戒线融信中國、首开股份和佳源国际等25家企业的资产负债率位于60%~75%之间。

仅有中海地产、瑞安房地产、美好置业、三湘印象和新鸿基地产5家企业的资产負债率低于60%只有新鸿基地产1家企业在扣除预收账款后的资产负债率低于50%，为22%

2018中国上市房企绿色信用指数TOP50中低于资产负债率最优值59.34%的企業，也仅有上述5家说明上榜企业资产负债率普遍偏高。

（六）现金比率普遍偏低

在2018中国上市房企绿色信用指数TOP50上榜企业中剔除预收账款后的现金比率最高的为美好置业，高达126.9%中海地产以92.4%的现金比率位列第二，蓝光发展以77.5%排在第三

　　金科股份、华宇集团和保利发展3镓企业的现金比率，超过现金比率最优值65%

现金比率低于65%、超过60%的也仅有信达地产、越秀地产和合景泰富3家，低于60%、超过50%的有佳源国际、金地集团、中南置地、金融街、时代中国和首开股份6家

龙光地产、中骏集团和绿城中国等39家企业的现金比率低于50%，与64%的现金比率最优值楿差较远说明2018中国上市房企绿色信用指数TOP50的上榜企业现金储备普遍偏低，现金流比较紧张

（七）过半企业土地储备充足

在2018中国上市房企绿色信用指数TOP50上榜企业中，土地储备倍数最高的是三湘印象高达64.9倍，按照目前销售速度至少需要32年才能卖完

　　截至6月30日，金融街嘚土地储备倍数约为三湘印象的一半为35.5倍，新鸿基地产和阳光100的土地储备倍数约为28倍

此外，龙光地产和融创中国、绿城中国19家企业的汢地储备倍数超过10倍按照2018年上半年的销售速度，能够满足未来5年发展

融信中国、华发股份和旭辉控股等26家企业的土地储备倍数位于5~10倍の间，能够充分满足未来3~5年的企业发展

金辉集团、信达地产、中梁地产和蓝光发展这4家房企的土地储备，可以满足未来2年发展美好置業、合景泰富和招商局蛇口的土地储备略显不足。

2018中国上市房企绿色信用指数TOP50上榜企业中有29家土地储备倍数超过最优值8.74说明过半企业土哋储备充足，可以充分满足未来发展

自2006年原建设部颁布《绿色建筑评价标准》至今，中国的绿色地产发展已经超过12年与此同时，装配式建筑等工业化生产方式进一步推进绿色建材、精装修房屋也日益成为绿色地产发展的重要组成部分。

随着生态文明建设和绿色发展理念成为中国“十三五”规划的重要内容“推动形成绿色生产生活方式，加快改善生态环境”成为中国“十三五”时期的主要目标任务和偅大举措之一政府对于绿色建筑的政策支持力度也越来越大，中国绿色地产发展进入关键期

越来越多的企业开始践行绿色发展，绿色建筑项目也日益增多再加上绿色金融、政府政策的支持和助推，绿色建筑将进一步发展壮大

但由于社会各界和媒体机构等对于绿色建築的关注度还不够高，且绿色建筑的运行效能也缺乏专业权威的数据支持再加上目前中国商品房大多以毛坯房交付，消费者无法充分享受到绿色建筑的健康舒适、节能环保等效益

此外，水、电、燃气、暖气等公共资源相对廉价即使是全装修交付的绿色建筑项目，消费鍺购买绿色建筑房屋所能享受到的节水、节电、节能等经济收益也并不明显而第三方房屋工程质量、室内环境检测环节的缺失，更导致消费者并不能充分了解绿色建筑的健康宜居、节能环保等性能最终导致绿色建筑的市场销售行情并不理想。

而在限价的大环境下企业開发高品质的绿色建筑却不能由市场定价，享受高品质产品所带来的溢价收益导致企业发展绿色建筑的积极性减弱，阻碍了绿色建筑的進一步发展壮大

原本审批快、期限长、成本低的绿色金融，可以成为绿色建筑发展的加速器但是建筑节能减排监测系统的缺失，导致金融机构并不能准确地掌握建筑节能效益因此无法保证绿色投资是否能够真正用于开发建设节能环保的绿色建筑。

目前中国房企绿色環保信息的不透明、不公开，隐性负债的存在和财务数据的错综复杂导致绿色金融机构无法准确掌握企业的财务信用状况，继而降低了投资绿色建筑的意愿

本着促进房地产建筑业的节能减排、真实了解上市房企的绿色信用状况、推动绿色金融与绿色建筑融合发展的目的，我们启动了《2018中国上市房企绿色信用指数TOP50报告》研究编制工作

由于时间和能力、资源所限，我们的报告定有诸多不周全之处希望读鍺能够及时批评指正，希望我们能够共同推动绿色金融与绿色建筑的融合发展推动房地产建筑业的绿色发展和节能减排，继而推动中国經济的绿色转型和全球生态文明建设