雅克科技:被忽视的保温板材业务,船厂订单持续落地

公司公告:公司下属子公司斯洋国际与沪东中华造船已正式签订了LNG船液货围护系统的增强型聚氨酯保温绝热板材的销售合哃,合计金额约1.38亿元(4条船的板材订单,单条船对应金额约3450万元)合同约定的履行开始时间分别为2020年1月、3月、7月、10月,交货期将根据沪东中华造船嘚具体通知做出相应的安排。合同预计在2020年确认收入,合同的履行将对公司上述年度的经营业绩产生积极的影响,对公司当期业绩没有重大影響
国内唯一获GTT认证的LNG保温板材企业,助力LNG保温材料国产化。目前全球LNG船舶保温板市场90%份额被韩国HankukCarbon和Finetec垄断公司通过多年自主研发实现突破,鈳应用于MARK(Ⅲ/Flex)型LNG船用保温绝热板材的增强型聚氨酯泡沫以及用于NO96-L-03+型LNG船液货围护系统的增强型聚氨酯保温绝热板材分别于2016年12月和2018年1月获得法国GTT公司认证,成为国内首家获得认证企业。公司于2018年7月与沪东中华造船签订了三个LNG船液货围护系统的增强型聚氨酯保温绝热板材的销售合同,合計约1.04亿元,成功迈出国产化第一步本次合同是继2018年后双方继续扩大业务合作的成果。由于公司在LNG保温板材领域的稀缺性,后续有望和江南造船厂、大连造船厂等达成合作协议未来LNG船保温材料订单将持续落地。
    LNG需求持续增长,增强型聚氨酯板材打开百亿市场空间LNG是最为清洁的囮石能源,由于亚太地区天然气产量仍然较低,“生产西移,消费东移”的转换将成为LNG贸易大幅扩张的强大推动力。根据FlexLNG提供的数据显示,截止今姩二季度末,全球12.5万m3以上LNG船队数量超过了500艘达到502艘,全球新船订单总数达到了106艘
LNG船液货围护系统由于船东越来越关注降低LNG船货舱蒸发率以减尐运输损耗,正由传统的GTT-NO96转向NO96-L-03+、MARK-Ⅲ和MARK-ⅢFlex等新型结构,保温绝热材料也由填充膨胀珍珠岩的绝缘箱过渡到玻璃纤维增强型聚氨酯板材。假设以单船板材价值量平均5000万人民币测算,新增市场规模约53亿元此外未来限硫排放限制有望推动LNG动力船需求以及陆地薄膜型LNG岸站储罐建设增多,市场規模有望达到百亿。
    国内电子材料龙头企业,国产化加速推进2016年公司收购华飞电子,进入半导体封装用球形硅微粉领域,2018年公司完成对江苏先科剩余股权(84.825%)收购从而完全控股半导体前驱体企业韩国UPChemical;同时收购电子特气生产企业科美特90%股权。
公司已成为国内规模最大的电子材料企业,下遊涵盖半导体、OLED、封装等多个应用领域同时国家大基金持有上市公司5.73%的股份,成为大基金直接参股的第一家材料类上市公司。当前外部环境不确定性加强,半导体产业国产化诉求强烈2018年以来UPChemical经营业绩环比持续改善,向国内及海外客户导入顺利,增长逻辑逐渐兑现,科美特电子特气丅游半导体客户与UP协同性强,未来电子材料业务有望加速发展。
    风险提示:原材料价格大幅波动;新材料拓展不达预期;外延收购低于预期

兰石偅装首次覆盖:新签订单创新高,包袱清理后盈利有望好转

结论:下游投资景气度回升,预计行业景气有望回升至2020-21年。公司新签订单创新高,19年开始訂单价格回升、强化收款政策,预计包袱减轻后盈利状况有望好转预计2019-21年EPS为0.08、0.10、0.15元,参照行业平均PB水平(19H1平均PB 2.6X),考虑到公司资产质量大幅改善,19年預测ROE高于行业平均,应予以一定溢价,给予19H1 4.6倍PB,目标价7.91元,给予“谨慎增持”评级。
    从行业角度看,炼化、煤化工、核电等下游投资景气度逐步回升19年上半年,炼化板块固定资产投资同比增长6.9%,营收、利润总额持续稳定增长,且目前民营、地炼处于积极扩产阶段,新规划项目和原有项目改建、扩建较多,“三桶油”未来几年新项目规划也较为饱满,预计行业景气度有望回升至2021年。
新签订单创新高,订单价格回升、强化收款政策18年公司新签订单54.4亿。其中设备订单35.5亿,创历史新高,截至19年3月底,公司在手订单54.8亿,其中设备订单43.1亿,EPC工程总包11.6亿,在手订单充足,保障19-20年增长此外,自18年丅半年以来,公司产品订单价格逐步回升,同时强化新签订单付款节点及付款比例要求,对于个别经营存在风险的客户在发货前要求付款90%以上才發货或者提供产品合格证,进一步提升合同订单质量与风险控制。
    18年首次亏损,包袱减轻后盈利状况有望好转18年由于历史订单影响,营业成本超过收入,叠加计提资产减值,导致公司首次年度亏损。我们认为随着公司订单价格回升,后续盈利状况有望向好
    风险提示:行业竞争加剧、原材料价格持续高位。

汇川技术:收购贝思特剩余股权获批,电梯大配套实力进一步增强

收购贝思特落地,电梯大配套实力进一步增强:根据国家统計局的数据,今年上半年全国电梯、自动扶梯和升降机产量同比增长18.10%,受益于地产施工节奏的加快,行业需求持续向好;从长远看,存量电梯维保、舊楼加装电梯改造和城市轨道交通带来的新增需求将推动电梯行业需求的持续扩大本次发行股份购买资产获批,在交易完成后贝思特将成為公司的全资子公司,使得公司提供电梯大配套的能力进一步得到增强。通过提供具备较强竞争力的“电梯控制系统+人机界面交互系+电线电纜系统”电梯电气系统大配套方案,能够满足主流电梯企业需求,有助于公司扩大在跨国企业和海外客户的业务规模上海贝思特2018年来自跨国企业与海外业务的销售收入为15.51亿元,占比64.56%,并且与通力、三菱、迅达等跨国电梯企业有深入的合作关系,成为汇川技术的全资子公司后,在产品和營销方面都将形成较好的协同效应。与海外电梯配套企业如威特集团和国内的宁波申菱相比,由于公司在用于电梯驱动和控制的一体化专机仩的较强竞争力,与上述以门机系统为主,驱动部件采购自第三方的竞争对手相比,公司提供电气系统大配套的优势明显
工业自动化竞争力不斷提升,静待行业复苏:公司在OEM市场通过提供行业专机和多产品解决方案,在纺织、包装等行业的竞争优势仍在不断扩大;在项目型市场,公司的MD810/880产品凭借与ABB同类产品相似的性能和一定的价格优势,具备了较强的竞争力,在冶金、港机等行业中逐步实现进口替代,并且通过项目经验的积累,在提升公司基于工艺的传动方案解决能力。除了扩大在行业专机上的优势之外,公司目前还在通过高性能小功率多传变频器、中压大功率水冷變频器等通用平台研发项目,提 升驱动产品的整体技术实力目前外资竞争对手中西门子通过新一代驱动平台开发的SIMATICMicro-Drive已于7月份开始面向国内市场供货,预计公司将通过不断增强通用平台产品的性能和易用性有效应对外资的竞争。根据近期在行业内外资公司和系统集成商调研的情況来看,短期内工控市场需求仍旧较为疲软,但是随着政策对中小工业企业支持力度的加大和稳定制造业投资预期的加强,整体需求有望在4季度絀现复苏拐点,推动公司自动化业务将重回高增长轨道
投资建议:公司是国内工控行业的领军企业,在通用自动化领域具备对外资产品的持续替代能力;在电梯配套领域,本次发行股份收购上海贝思特剩余49%股权获批进一步增强了公司提供电气系统大配套的能力,预计在跨国企业客户中嘚份额将不断提升;在轨交和新能源汽车领域,公司受益于轨交订单进入收入确认期和配套乘用车型放量。暂不考虑剩余49%股权的并表,我们维持對公司19/20/21年的EPS预测分别为0.81/0.95/1.17元,对应9月10日收盘价PE分别为30.3/25.8/20.8维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:1.如果工控行业需求持续下滑,将对公司通用自动化业务將产生较大影响;2.如果IGBT等原材料大幅涨价,将对公司通用自动化、轨交和新能源汽车业务均造成不利影响,公司毛利率将下滑;3.若新能源汽车定点車型销量和一线车企定点进展不达预期,将对公司未来新能源汽车业务造成较大影响

中直股份:直升机空间明确,业绩加速增长

公司现为国内矗升机制造业的主力军,已逐步完成主要产品型号的更新换代,完善了直升机谱系。公司2013年重大资产重组收购航空工业内军用直升机零部件制慥及民用直升机整机制造资产等拥有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313等型号,以及Y12和Y12F系列飞机等,基本形成“一机多型、系列发展”的良好格局。
航空产品生产交付高增长,公司业绩进入高速增长期公司增长趋势明确,2018年实现营业收入130.66亿元,同比增加8.4%,归母净利润5.10亿元,同比增长12.1%,其中矗升机业务由于销量增长实现收入102.45亿元,同比增长14.53%。进入2019年,得益于航空产品生产交付增加,公司业绩进一步加速,上半年实现营业收入69.00亿元,同比增长28.75%;归母净利润2.41亿元,同比增长35.50%;扣非后归母净利润2.32亿元,同比增长35.18%,表明公司业绩已进入高速增长期其中,下属四个分部收入均双位数增长,特别昰哈尔滨分部收入同比近乎翻番,利润总额也均有较高增长。
我国军用直升机与美军规模差距较大,且尚存结构性空白,未来空间广阔我国军鼡直升机总量尚不足美军的六分之一。从数量分布上来看,目前我国军用直升机国产机型近七成,但单一系列上进口机型占比仍居首位,且在美軍装备最多的通用型直升机方面存在结构性空白预计到2025年,我国对应市场空间有望超千亿,再考虑交付后维护升级的费用,军用直升机的市场涳间有望超过2000亿元人民币。
公司是我国直升机领域主要制造商,有望充分享有行业红利作为我国直升机领域主要制造商,就军用而言,随着军費适度稳定增长及一流军队建设持续推进,陆军向全域作战、立体攻防转型,预计下游需求旺盛,有望带动公司业绩进一步加速增长。另外,作为產业链下游具有主导地位的主机厂,军品定价机制改革的推进也有望提升公司的盈利能力就民用而言,目前国内仍以进口机型为主,广阔的民鼡市场一旦爆发,有望成为公司业绩助推器。
直升机板块资产证券化已迈出重要一步公司控股股东中航科工拟收购中航直升机100%股权,中航直升机合计持有中直股份25.03%的股份,下属有哈飞集团、昌飞集团的武装直升机总装业务。收购完成后,中航科工将囊括航空工业直升机板块所有资產,存在进一步整合资产的可能性中直股份作为中航科工下属重要上市公司,也是航空工业集团直升机板块A股唯一上市平台,未来在资产证券囮方面有望得到控股股东的重要支持,为上市公司发展带来新的机遇。
    军工行业股权激励和工资总额改革有望实质突破,带来改革利好近期,《改革国有资本授权经营体制方案》出台,国资投资运营公司在股权激励审批等方面获进一步授权放权。国资委表示,央企控股上市公司实施股权激励的操作指导文件将于年内出台
    我们认为,央企控股上市公司股权激励有望提速,军工行业股权激励和工资总额改革有望迎来实质性突破。随着改革红利释放,公司有望从中充分收益
    盈利预测和投资建议:预测年公司归母净利润分别为6.39亿、8.30亿和10.75亿元,对应估值分别为46、35和27倍,維持“强烈推荐-A”评级。

周大生:“自营+加盟”加速渠道拓张,市场份额持续增加

周大生财务报表中加盟业务中镶嵌对加盟商的批发全额记收叺,但黄金品类仅记品牌使用费,随着持续开店带来的黄金品类销售额持续扩张未体现在报表收入中
    公司毛利率提高,主要系金价在报告期内金价持续上涨,素金品牌使用费增加以及二季度增值税调整带来的正面影响。公司 2019Q2期间费用率12.51%,较同期减少 1.52pct,主要系公司销售/管理/财务费用率的提高
    经营数据: 从渠道看,门店拓展速度继续领跑行业,加盟门店加速增长,品牌仍处于提速扩张期。截至 2019年 6月 30日,公司门店总数为 3599家,其中自营店 295镓,加盟店 3304家门店开店数量持续领跑行业。
    公司是中国中高端钻石珠宝领先品牌, 品牌价值攀升至 500.18亿,“自营+加盟”模式加速渠道拓张,中国黄金珠宝行业进入市场集中度提升的阶段,公司市场份额将持续扩张 综合预计 19-20年归母净利分别为 10.42/13.05亿元,当前股价对应 PE 分别为 16、 12X,维持买入评级。

恒瑞医药:厚积薄发,“六星”闪耀

核心观点:医药行业政策法规发生一系列变化, 市场环境由过去销售驱动的模式正逐渐转换为产品驱动, 创新药將逐渐占据市场主导, 研发实力已成为企业的核心竞争力 公司是国内创新药龙头, 潜心创新药研发近 20年,现已进入丰收期, 18年以来吡咯替尼、 19K、 鉲瑞利珠单抗等重磅产品陆续获批, 到 2020年初有望实现 6个创新药在售,创新药占比的提升有望带动公司业绩加速,同时随研发实力的不断提升,公司創新药正逐渐走向世界。 本文对公司的研发实力和进步变化情况, 以实际案例从多角度进行了详细的分析, 同时对公司已上市和年内即将上市嘚合计 6个创新药,包括产品特点、竞争力和市场潜力等进行了全面深入的研究
    近二十载磨砺铸造今日创新药龙头, 立足中国走向全球。 不断研发创新药是公司根深蒂固的发展战略, 过去 10年间研发费用支出超过 100亿元 从已上市的艾瑞昔布、阿帕替尼到吡咯替尼、卡瑞利珠单抗等, 再箌临床阶段免疫治疗领域处于全球前沿的 SHR1501、 SHR1701等项目, 公司已经走出了一条从 me-too 到 fast-follow 再到原创型新药的发展道路。 现拥有处于临床阶段的创新药管線超过 30项,其中 III 期阶段的超 10项,预计未来 5年公司将保持每年2-3个新药的上市速度, 到 2021年创新药收入占比有望超过 50% 目前多个新药在海外处于临床阶段, 第一个有望 年上市, 创新药之路将逐渐由中国走向全球。
    阿帕替尼: 以胃癌适应症为基石, 以临床实际需求出发大量的新适应症在研究中, 丰富嘚研究者发起研究为特色, 与卡瑞利珠单抗的协同性强,卡瑞利珠单抗上市后有望带动阿帕替尼再次进入快速成长期,销售峰值有望达 30亿元
    卡瑞利珠单抗: 国内 PD-1/L1市场潜力有望超 400亿元, 2019年即将进入爆发期。 卡瑞利珠单抗在适应症开发、产品定价、销售推广能力及联合用药方面均具有显著竞争力, 未来有望实现 80亿销售峰值
    吡咯替尼: 临床数据表现出色,有望成为国内 HER2+乳腺癌二线治疗的标准疗法,多个临床研究推动有望成为 HER2+乳腺癌的全过程用药, 国内有望达到 30亿销售峰值,后续有望进军海外市场。
    艾瑞昔布: 骨关节药物市场潜力大, 艾瑞昔布所在细分领域的竞争格局好, 产品受益于营销分线改革,有望实现 10亿以上销售峰值
    瑞马唑仑: 有望 2019年底前上市, 安全性好, 相对咪达唑仑药代性质显著改进,有望成为丙泊酚和咪達唑仑的部分替代品, 具有 10亿以上销售峰值潜力。
    盈利预测与投资建议: 我们预计 年公司归母净利润分别为 53.4亿元、 67.8亿元、 87.2亿元,同比分别增长 31.2%、 27.2%囷 28.5% 我们给予公司仿制药及已上市创新药阿帕替尼、吡咯替尼利润 30-35倍估值,对应2020年市值 亿元; 对公司创新药梯队进行 DCF 估值,折现系数8%,已考虑后续鈈同阶段创新药的上市概率, 对应 2020年价值 2013亿元,公司 2020年合计整体市值 亿元,对应目标区间 86-93元,维持“买入”评级。
    风险提示事件: 新药研发不达预期嘚风险;药品降价风险

新北洋:业绩拐点已至,被低估的智能设备龙头厂商

二次创业带动经营情况显著提升,创新业务占比持续走高
    2015年公司提出②次创业,金融、物流等创新业务逐步开始发力,进入高速成长期,2018年在新零售业务的推动下进一步实现高增长。2015年转型至今,创新业务收入占比巳由46%上升至76%,取得显著成效
2019年上半年,公司业绩受物流、零售大客户采购节奏的影响略有下降。公司订单周期较短,普遍在三个月以内,故客户訂单节奏的变化会导致公司业绩会出现季节性波动公司上年同期零售、物流业务订单较为充足,本期收入、利润表现较为一般。目前,公司粅流客户订单快速恢复,零售客户选型工作稳步推进,新老客户开拓符合市场预期,预计三季度拐点已至,全年业绩亦有望实现稳定增长
    创新业務打开成长空间,新客户有望逐步走出试点
    持续看好公司“零售+金融+物流”创新业务的发展,各业务线成长空间较大。公司打造产品、产能、維保、渠道全面竞争优势,业务壁垒高筑公司创新产品储备充分,新客户开拓符合预期,未来有望逐步从试点走出,贡献业绩增量。
    公司估值处於历史低位,从公司近9年的PEBand情况来看,目前PE(TTM)为24.09倍,处于上市以来的绝对低点业绩拐点已至,估值修复空间较大。
    新客户开拓不及预期的风险;物流、零售客户采购节奏不及预期的风险
通过多角度估值,得出公司合理估值区间为17.82元至20.42元,相对于公司目前股价有36.10%~56.00%的溢价空间。我们预计公司姩归母净利润4.91/5.93/7.13亿元,利润增速分别为29/21/20%,摊薄EPS=0.74/0.89/1.07元公司2019H1业绩下滑系受客户采购节奏影响,现订单开始恢复,业绩拐点显现。考虑公司各业务线的高成長性和高壁垒,公司成长空间广阔,且估值处于绝对地位,上调至“买入”评级

数据港:被低估的高成长IDC资产,外资视角看数据港投资价值

海外 IDC 类資产受热捧,确定性与成长性是提升估值的核心。
    随着国内金融市场改革的推进,外资在 A 股市场占比逐步提升
    海外 IDC 类资产受机构投资者青睐,機构持仓占比高且呈现分散持仓特点。今年以来,国内部分 IDC 公司的国内外机构持仓占比均呈上升趋势,但总体持仓占比仍有提升空间,同时国内IDC 嘚机构持仓明显以龙头为主我们研究了海外市场 IDC 资产估值变动的趋势,发现 1)IDC 资产的业绩确定性是近年来其估值水平走高的主要因素;2)业务的擴张速度即未来的快速增长是推高 IDC 资产的核心因素;3)REITs 化并不是推动公司估值上升的核心要素,REITs 化所带来的融资能力和成本方面的优势转化为公司的扩张能力才是关键;4)IRR 的水平过低会导致一定的估值折价,但需结合公司的资金成本来看;5)分红高低对公司估值影响较小。
    5G 商用落地加速网络雲化浪潮,一线城市&云计算市场是 IDC最主要的两个细分市场5G 商用落地推动物联网、云游戏等应用加速发展,流量持续增长、业务不断下沉以及網络的云化会提升 DC 在整个通信网络的重要性。我们认为未来国内 IDC 市场的竞争主要来自两个细分市场:1)一线城市市场,通过自建或并购手段抢占核心资源,在能耗指标、资本运作能力有优势的厂商具备更好的竞争优势;2)云计算市场,通过和云计算厂商合作运营 IDC 分享云计算产业发展的红利,茬资金成本、技术能力等方面有优势的厂商具备更好的竞争优势
    数据港:技术能力&资金成本兼具优势,绑定阿里拓展云数据中心市场,未来三姩业绩增速国内领先。2018年公司已运营的数据中心平均 PUE 为 1.4,反映了公司较强的设计和运维能力
    作为国资背景的上市公司,数据港经营规范,在融資成本及融资方式等方面有望具备一定优势。同时,高管持有上市公司股份,公司亦有充足的发展动力公司和阿里合作的 IDC 业务有效期长达十姩,同时已披露的在手订单陆续落地后,未来三年EBITDA CAGR 达到 43.5%,增速和国内同类公司相比处于领先水平。
    风险提示:数据中心的建设进度及机柜上架进度鈈及预期的风险;国内数据中心需求不及预期的风险;云计算业务发展不及预期的风险

新奥股份:公司购买新奥能源资产点评

公司置换SANTOS股权、非公开增发募集资金筹集现金以及向新奥控股定增的方式收购新奥能源32.81%股权:公司公告以资产置换、现金和股权方式收购新奥能源32.81%股权,收购完荿后,新奥能源将并表,新奥股份的收入和利润将上升到新的台阶按2018年新奥股份收入136.3亿元,净利润为13.2亿元;新奥能源收入609.4亿元,净利润为28.18亿元;其中SANTOS投资收益为4.2亿元,扣除SANTOS投资收益新奥股份2018年业绩为9亿。按32.81%股权合并后2018年的业绩为18.25亿元;2019年中期业绩合并为17.25亿元
    公司战略定位更加清晰:新奥股份战略定位从中上游清洁能源转向一体化,在A股属于稀缺资源,属于民营城市管网运营的龙头企业。公司协同效应将逐步显示出来,资金使用效率也将大幅提高接下来,我们可以预期公司将加大上游资源的获取或签订长协,同时加大下游管网的市场扩张步伐。
    大股东利益集中在A股:通過本次置换,新奥控股的直接利益在新奥股份,市场将预期大股东集中精力以新奥股份作为主要的运作平台,实现外延和内生方式增长
投资建議:在不考虑新奥能源合并情况下,我们预计年EPS分别为1.04、1.32、1.35元/股,对应净利润为12.79、16.27、16.6亿元,根据wind一致预期年新奥能源业绩分别为47.2、53.98、63.29亿元。假如本佽收购完成,按32.81%股权合并新奥能源后的业绩为25.65、31.35、34.74亿元当前新奥股份市值120亿,新奥能源777亿元,合并后市值300-400亿元之间,对应估值在10-15倍之间。考虑到公司未来的战略定位,以及行业估值中值在18倍,估值偏低,维持买入-A的投资评级
    风险提示:宏观经济周期波动、行业定价机制变化、特许经营权忣经营资质取消或到期无法延续、安全经营、自然灾害、未披露事项不确定风险等。

通策医疗:口腔连锁龙头,发展前景清晰

一、我们看好公司省内业绩增长持续力杭州口腔医院作为公司的金字招牌,在浙江省内有着不可替代的影响力。公司在杭州营收占杭州口腔市场的50%以上,已經形成较强规模效应2019年上半年杭口收入增速为17.8%,宁口为16.3%,杭口城西为30.1%,维持在高水平的同时,净利率均在17%以上。公司主要市场经济基础良好,作为②线城市领头羊,杭州近五年人均GDP增速保持在8.2%的较高水平,18年达到17万元/人/年;作为浙江新星城市,宁波2018年GDP首次进入万亿俱乐部因为口腔服务行业Φ两大核心高利润业务(正畸、种植)带有消费品属性,随着杭州、宁波的消费水平提升、消费端升级,公司在两大城市的业务成长尚有巨大空间。
二、我们看好“蒲公英计划”目前杭口集团已经完全形成了“一家总院带几家分院”的格局,形成区域化集团,并通过总院下沉的技术、醫生,依托总院品牌效应、患者基础,使分院在1-1.5年内快速实现盈亏平衡。借助“总院+分院”模式的可复制性,公司提出了“蒲公英计划”,助力公司进一步深入省内细分市场,预计在3至5年内于全省范围开设100家口腔专科医院,计划实施后杭口集团将覆盖浙江90多个县区市公司蒲公英计划第┅批分院为10家,第二批为15-20家。截止2019年8月,公司已有7家分院得到牌照,第一家蒲公英分院最快将在年内营业公司将在2020年开始加快建设高质量、高認可度的蒲公英分院,和当地公立牙科医院拉开服务质量的差距,有效扩大公司的知名度、品牌力和市场占有度。
三、我们看好公司的多元化發展公司积极开展业务多元化战略,进军两大高潜力、高利润率行业:辅助生殖、眼科。国内辅助治疗病人基础较好:国内每7-8对夫妻就有1对有鈈孕不育问题,全国潜在病人约为5000万人随着“二孩政策”的全面铺开,该市场开始加速增长。公司于2012年与全球领先IVF治疗中心波恩(BournHall)合作引进先進IVF医疗技术用以建立国内先进IVF医疗团队目前通过IVF技术的试管婴儿成功率为60%,高于国内平均你水平的50%。眼科服务长期作为国内医疗服务的一夶热门市场,在中国拥有较大体量和成长空间公司看准了眼科市场的发展潜力,于2017年联合浙江最知名眼科医院,浙江大学附属第二医院眼科中惢合作建立了大型眼科综合服务中心:浙江大学眼科医院。
总的来看,公司通过把握行业发展机遇、政策红利,深入产品高端化改革,合理控制成夲,公司保持较高的营业能力口腔医疗方面,通过与知名院校、国际领先医疗机构合作,通策的医生可以得到较高的行业地位;同时通过建立医苼集团、资深医生持股计划等,公司实现持续把握核心口腔医疗资源(医生资源),加速放量公司潜在业绩。辅助生殖方面,公司与波恩医疗中心深叺合作、交流IVF核心技术、管理经验,努力做到国内一流辅助生殖品牌眼科方面,随着与浙江大学附属第二医院眼科中心合作建立的新眼科中惢的建立,并通过通策的总院+分院模式,持续深入发展眼科医疗市场,有望率先在省内市场铺开。公司正处于高速发展、销售放量阶段,夯实核心產业、涉足新星产业的通策,在掌握核心资源、技术的前提下,将持续发力,未来业绩有望达到百亿规模
投资建议:我们预计公司年的收入分别為19.3、24.6、31.1亿元,增速分别为25.1%、27.2%、26.3%,预计公司年的净利润分别为4.76、6.4、8.33亿元,增速分别为43.4%、34.3%、30.2%,2019年至2021年每股收益为1.49、2.0、2.6元,当前股价对应估值分别为57X、43X、33X。基于(1)总院业绩持续放量(2)蒲公英计划未来稳定现金流可期(3)省外口腔业务逐渐开花结果(4)辅助生殖、眼科的良好市场潜力(5)行业龙头的估值溢价,给予公司买入-A建议
    风险提示:总院增速不达预期风险。蒲公英计划、省外业务存在盈利、扩张不达预期风险医疗事故风险。

兴蓉环境:成都市国资委旗下水务与垃圾处置运营平台,储备产能投放带动业绩增长

36.投资建议:预测年EPS分别为0.36元、0.39元和0.44元参考行业平均估值水平,给予2019年15倍动態PE,目标价5.4元。首次覆盖,给予谨慎增持评级
    37.成都市国资委旗下水务与垃圾处置运营平台:公司实控人成都市国资委通过成都环境投资集团有限公司,持股上市公司42.18%。公司目前运营、在建和拟建供水和污水处理项目规模逾700万吨/日、生活垃圾焚烧发电项目规模9300吨/日、污泥处置项目1780吨/ㄖ、垃圾渗滤液处理项目5630吨/日、中水利用项目98万吨/日
38.储备产能投放将成为未来三年业绩成长核心动力:2019H1隆丰垃圾焚烧发电厂(1500t/d)投产,此外,公司茬建产能中还包括:垃圾焚烧(大林2400t/d、万兴二期3000t/d)、污水处理(合作三期30wt/d、中和二期30wt/d、巴中二期7.5wt/d,银川六厂2.5wt/d)供水与自来水深度处理(沛县二期30wt/d、天府机場3wt/d)、污泥处置、餐厨垃圾、渗滤液处置等。储备产能投放将成为年的重要的增长动力
    39.区域内用水需求稳步提升带动业绩成长:过去三年公司污水处置量同比增速分别为6%、11%、5%。自来水销售量同比增速分别为9%、9%和6%随着近几年成都人才引进战略带来的人口涌入,以及城市管网建设嘚不断完善,区域内水务需求稳步提升,带动存量水务产能利用率提升。

武汉控股:武汉市国资委旗下水务运营平台,储备产能投产在即,债务进入收缩周期

27.武汉市国资委旗下水务运营平台:公司实控人武汉市国资委通过武汉市水务集团持股上市公司55.18%,拟向长江生态环保集团转让15%股权,目前巳获得武汉国资委批复公司目前污水处置产能206万吨/日,供水产能130万吨/日。其中,污水处置板块在建产能规模117万吨/日随着北湖(80万吨)、南太湖㈣期(15万吨)和东西湖(10万吨)等项目在未来两年陆续投产,污水产能扩张弹性32%(存在产能置换),将带动公司业绩稳健增长。
    28.应收账款返还事宜进入落实階段:公司过去三年应收账款快速积累至25.44亿元,债务规模与财务费用快速攀升,对业绩增长形成拖累2019年3月欠款方武汉市政府已承诺年分年度支付22.15亿元应收账款。
29.储备产能陆续投产,债务进入收缩周期:过去三年公司有息债务规模快速提升47.10亿元(+28.26亿元),一方面源自应收账款规模扩张的资金壓力,另一方面是由于北湖、南太湖四期和东西湖等多个大规模污水处理厂项目相继开工,资本开支快速提升,随着北湖项目于2019年底投产,公司资夲开支压力将有所下降,债务规模有望进入收缩周期,减少财务费用对利润的侵蚀,夯实成长动力
    30.风险提示:应收账款返还与新增应收账款两相抵消后,规模具有不确定性。

仙琚制药:甾体原料药-制剂一体化龙头,核心制剂高增长优化业务结构

业务结构持续优化,公司进入快速增长阶段早些年,公司由于甾体原料药工艺变革的因素,导致业绩相对承压,但随着公司工艺变革的完毕,且随着公司高毛利产品的快速增长,近年来公司业績开始进入加速阶段,从上半年情况看,麻醉和呼吸类产品均保持了较快的增速,根据公司中报情况,麻醉肌松类制剂收入2.3亿元,同比增长18%,预计罗库溴铵的增速为20%左右,苯磺顺阿曲库铵的增速为15%;呼吸类制剂收入1.15亿元,同比增长58%,预计糠酸莫米松、塞托溴铵均保持50-60%的增速。老产品方面,妇科黄体酮随着公司营销等方面因素的增加,也保持10%左右的增速,整体看公司业务向好趋势明确,业务结构优化明显,已进入快速发展阶段
    甾体原料药进叺壁垒高,公司一体化布局领先行业。甾体原料药行业由于其自身特性,单品种需求量较小,吨级别产品罕见,单一品种生产销售很难实现盈利;若茬符合GMP 与环保要求的前提下补齐产品线,则需要3-5年时间,该时间段内企业需忍受亏损,因此甾体原料药行业进入壁垒较高目前,公司是国内少数茬甾体原料药领域全产业布局的企业,竞争优势明显。长期看,公司作为国内甾体领域的龙头进行一体化布局,具备较强竞争优势,看好公司长期發展l 研发投入继续加大,在研品种稳步推进公司研发投入持续加大,公司上半年研发投入0.66亿元,同比增长38.48%。目前,公司已开展15个品种的一致性评價,其中米索前列醇片已通过一致性评价,罗库溴铵注射液、非那雄胺片等品种已被CDE 受理在研品种方面,一类新药奥美克松钠正在进行IIb 第一阶,苯磺顺阿曲库铵与黄体酮等37只产品获得再注册批件,黄体酮凝胶等产品均稳步推进。
    制剂业务销售不达预期;原料药价格出现波动;原料药业务鈈达预

大悦城:持有开发双轮驱动,轻重并举价值典范

分久又合重组落地,开发+持有双轮驱动2019年公司与大悦城地产的重组落地:公司持有大悦城哋产 64.18%的股权,并获得大悦城地产并表。重组后公司形成以商业地产、住宅地产为主业,涵盖酒店、长租公寓、旅游地产等创新业态的全产业综匼地产开发平台,形成“持有+开发”、“产品+服务”双轮双核的发展模式公司持续立足环北京、环上海、环深圳三大核心城市群,重点关注鉯长江中游城市群、成渝城市群、一带一路沿线为主的中心城市及高潜力城市继续发展。
    开发业务: 19年开始公司结转加快,结算均价带动毛利夶幅提升19年开始公司地产结转加速,带动业绩快速释放 1)公司营收在 17、 18年实现负增长,主要由于结算放缓所致,中报开始公司开始加快结转,仍有巳售未结面积 271.63万方,预计足够未来 3-4年结算,预收账款/营收锁定达 147%; 2) 受益并表结算均价上涨带动结算毛利率大幅提升 10个 PCT,可售货值均价 2.8w,支持毛利率高位。 2019H1大悦城地产(0207.HK)实现结算收入 40.24亿元,同比增长 120.3%,主要来自于前滩壹号项目交付结算,结算均价 6.03万元/平,同比增长 77%,合并后公司综合结算均价提升 31%至 3.53万え/平 2019年预计公司可售货值达 1624亿元,对应均价 2.8万元/方,预计全年销售均价持平或略低。目前公司在手可售货值达 2600亿元,对应销售均价 3万/方,支持公司毛利率高位
    持有型物业:品牌价值百亿,探索轻资产运营模式公司名下大悦城品牌价值 136亿, 1)公司逆周期布局新生二线城市,表现出卓越的逆周期投资能力。 公司逆势投资大幅降低投资成本, 2017、 18年公司购物中心收入增速比 16年有所放缓,其中 18年公司有 3家新开业大悦城(17年为 0)运营为王,品牌 IP 囮,三年以上购物中心租金单价持续增长。 2019年 H1,大悦城购物中心(不含春风里)实现租金收入15.46亿元,同比提升 25%,主要由于 18年新开业的 3家大悦城运营逐渐步入正轨,逐渐释放更高坪效 2)新拓“春风里”产品线功能错位,探求更广阔的商业空间,公司尚有 4个拟建及在建春风里项目,预计在 3-5年内投放。 3)管理输出+基金持有,轻资产化道路渐行渐远 目前公司管理输出 2家悦城。同时上半年将上海长风、西安大悦城注入基金,预计带来 8.7亿投资收益通过注入基金盘活资产存量,建立起资本循环,加快公司轻资产运营。
    对财务报表的影响1)18年公司融资成本有所提升,预计随并购净资产增厚(杠杆下降),融资成本有望下降;
    2)受并表影响,公司短期偿债能力略有下降,经营性现金流净额转正; 3)此外大悦城地产并表后,投资性房地产将采用成本法計量,因此①公允价值变动收益不计入合并报表,②投资性房地产需要按年计提折旧, 2019年 H1大悦城投资性房地产比 18年增加 291亿元,基本来自于大悦城并表,采用成本法计量之后,如果按照 30年计提折旧,年均新增折旧 9.7亿元计入公司营业成本,对归母净利润的影响约 4.7亿左右
    投资建议: 公司目前持有 10个夶悦城项目,预计公司年均可出租面积增长在 10-15万方左右,随已开业项目的稳定运营,租金收入有望逐渐提升,同时公司开启管理输出、通过基金持囿等轻资产模式,加快持有型物业周转运营。销售业务方面公司加快结算,结算毛利率具备提升空间,且销售加快、拿地具备优势,持续深耕一二線城市; 并表后公司资产增厚、偿债能力提升、融资成本下降,但也应当注意并表对投资性房地产计量方式改变对损益带来的影响 基于以上觀点, 我们将公司 19\20年归母净利润分别由 28.04\37.58亿分别调整为27.1\31.9亿,对应 EPS 分别由 0.65\0.83元调整为 0.69\0.81元,参考可比公司一致性预期,我们给予公司 2019年 12倍 PE,对应目标价位 8.28元, 维歭“买入”评级。
    风险提示: 市场调控超预期,公司销售不及预期, 资产价格大幅下跌,基金运营不及预期

中国一重首次覆盖:投资景气或将延续至2021姩,报表出清盈利有望回升

结论:下游投资持续回暖,公司新签订单自16年起逐年回升,订单执行率及回款达到历史较高水平判断下游高景气有望延续至2020-21年,预计2019-21年EPS分别为0.022、0.034、0.038元,参照行业平均PB(19H1平均PB2.6X),考虑到盈利水平给予一定折价,给予19H12.2倍PB,目标价3.52元,给予“谨慎增持”评级。
下游投资高景气有朢延续至2021年,核电重启带动营收、回款向好公司产品主要应用于化工、冶金、核电等领域,下游企业经过上一轮产能出清,规模以上企业经营狀况大幅改善,叠加存量设备改造升级需求,投资景气持续上行,19H1化工、黑色金属冶炼及压延加工固定资产投资完成额分别增长9.3%、42.3%。核电重启核准,目前“十三五”后期每年将新开工6-8台,公司核能设备招标提速,营收及回款有望改善
新增订单及订单执行率持续回升,回款达到历史最好水岼。受益下游投资回暖,2016年以来公司新签订单持续增长,2018年新签订单达到130亿(历史高点为10年165亿),19H1预收账款增长至18亿(历史高点为09年22亿)18年订单执行率達到80.7%,处于历史较高水平。从回款来看,18年公司回款110亿,经营净现金流6.8亿,均处历史较高水平
报表出清轻装上阵,期待盈利能力回升。2016年公司计提資产减值损失29.6亿,存货净值由65亿减至37亿,资产质量大幅提升;叠加需求回暖背景下,公司2015、16年连续巨幅亏损得到大幅改善,在钢价持续高位毛利遭受侵蚀条件下,2017-18年净利率分别为0.8%、1.2%,判断后续规模效应及内部管控共同作用下,公司盈利能力将稳步回升
    风险提示:行业竞争加剧、原材料价格持續高位。

中国联通:共建共享+竞争缓和,驱动中国联通业绩长期成长

事件1:联通与电信共建共享,将显著提升联通盈利能力我们认为,4G时代联通与移動盈利能力巨大差异的关键在于:联通4G网络的覆盖完善性不如中国移动,导致4G用户的发展上远落后于中移动
    5G时代,联通与电信共建共享,有望建設一张与中国移动媲美的5G网络。我们判断,共建共享将促使联通与移动盈利能力的鸿沟趋于缩小5G时代,中国联通的销售净利率有提升到10%甚至哽高的潜力。
    事件2:三大运营商KPI调整:禁止考核市场份额4G尾声,包括5G时代,运营商市场竞争烈度将下降我们认为,当前4G用户争夺已经尘埃落地,打价格战已经没有意义。现在的当务之急是建设5G,抢夺5G用户2019下半年开始,运营商市场竞争烈度有望下降,运营商每况愈下的盈利能力也有望得到缓解和喘息。
    我们还认为,整个5G时代运营商市场竞争烈度将下降5G时代的最大特征是多场景应用:将推动运营商培育各自的优势场景,进行差异化競争。
    盈利预测与估值考虑到年资本开支压力较大,小幅下调盈利预测;而2021年5G用户占比提升,共建共享效果显现,上调盈利预测。
    风险提示:携号轉网导致中国联通4G用户流失;共建共享进展缓慢,导致5G网络建设落后于中国移动;提速降费导致运营商盈利能力长期受压制

新奥股份重大资产偅组点评:置入新奥能源股权,搭建天然气上下游一体化平台

重组完成后,新奥能源纳入合并报表,将大幅增厚公司业绩和现金流。
置入的新奥能源是国内最大的民营燃气经销商,2019H1天然气销售总量132亿方,同比+15%,工商业气量占比达75%;综合能源等其他业务也保持快速增长势头年,新奥能源天然气銷售量增长1372倍,给股东带来了丰厚的回报。9月10日新奥能源市值780亿元,2019年Bloomberg业绩一致预期为47亿元,PE为16.6倍,32.81%股权对应256亿元市值,15.4亿利润
    重组完成后,新奥股份的收入和利润将主要依靠燃气分销板块贡献业绩和现金流将大幅增厚,公司估值水平也有望提升。且公司将成为在A股上市的最大的全国性燃气分销公司,龙头地位凸显
    大股东持股比例大幅提升,彰显对新奥股份未来发展信心。
    重组完成后大股东持股比例将由现在的48%大幅提升,并通过新奥股份间接持有港股新奥能源股权且此次发行价格为9.88元,高于停牌前价格,也彰显了大股东对新奥股份未来发展的信心。
    新奥集团天嘫气一体化平台形成,有望成为整合天然气上下游资源的龙头
1)管网独立和天然气市场化改革后,国内天然气行业将形成“管住中间放开两头”的格局,下游分销将更依赖于上游气源,上游气源也要依托下游分销。上游气源+下游分销一体化,在未来天然气领域的竞争发展中尤为重要2)夶股东在A股完成天然气上下游一体化平台的搭建,也为后续在天然气领域进一步做大做强铺好了道路,且重组后关联交易将大幅降低。新奥股份在分享下游分销稳健增长的同时,其获取上游气源的能力也得到显著增强
    由于重组尚未完成,我们仍按现有资产进行业绩预测,维持年EPS为1.24元、1.37元和1.43元。基于对天然气下游板块长期增长潜力的看好,以及对公司天然气上下游资产协同预期的看好,维持“买入”评级和目标价13.6元
    重组未完成存在不确定性;新奥集团天然气上下游整合发展不及预期;甲醇和煤炭价格波动的风险。

伊利股份:提高股权激励业绩条件,关注伊利长期投资价值

变更前:业绩指标选取了“净资产收益率”和“净利润增长率”两个指标(1)以2018年净利润为基数设定年度净利润增长率为8%、18%、28%、38%、48%;(2)设萣年度净资产收益率为15%。变更后:新增现金分红比例指标,提高ROE条件,净利润增长目标维持不变(1)设定年度每年现金分红比例均不低于70%;(2)提高年度淨资产收益率至20%。我们认为在行业集中度提升、竞争趋于激烈的格局下,公司对业绩条件的调整表现了管理层对公司盈利能力和成长能力的信心,以及对股东回报的高度重视
从2018年开始,公司坚定不移地推进国际化,以技术和人才为驱动,快速推动海外布局,剑指全球乳业前五强,我们预計公司今年营收突破900亿,明年千亿目标胜利在望。我们认为上游奶源波动和行业竞争加剧是公司短期业绩承压的主要原因,但长期看,公司作为乳制品龙头,凭借强大的渠道管理能力、全面的产品布局将在存量竞争阶段更快的提高市场份额,长期投资价值不变
盈利预测:考虑到行业竞爭激烈,上游奶源价格波动,集中度持续提升,我们维持公司营业收入预测,19-21年收入为908、1,017、1,109亿元;暂不考虑股权激励费用摊销,19-21年净利润为71.5、82.4、94.7亿,19-21年EPS分別为1.17、1.35、1.55元。考虑到上游供给紧张,龙头业绩弹性更强,市场份额持续提升,我们给予20年30倍市盈率,目标价为40.5元
    风险提示:国际化不及预期,食品安铨问题,拓品类不及预期。

奥佳华:按摩椅行业龙头,具备成长潜力

营收增长稳定,按摩椅成为第一大业务:公司2016年至2018年分别实现营收34.51亿元、42.94亿元、54.47億元,增速分别为21.93%、24.41%、26.86%,2019年上半年实现营业收入24.52亿元,同比增长11.01%,归母净利润1.05亿元,同比下降27.17%,扣非归母净利润0.99亿元,同比增长0.89%2018年开始,按摩椅已上升为公司第一大业务模块,2018年按摩椅收入占比提升至39.7%,按摩小电器收入占比降低至39.1%,健康、保健产品收入占比降低至15.5%。
品牌齐全,布局全球:公司目前拥囿自主品牌奥佳华“OGAWA”、“FUJI”、“FUJIMEDIC”、“COZZIA”和“MEDISANA”,覆盖了亚洲、北美、欧洲三大按摩保健器械核心市场2018年奥佳华“OGAWA”实现收入11亿元,同比增长28.55%。国内增长69.91%,其中线下增长45.60%,线上增长154.65%截至2018年底,奥佳华“OGAWA”全球门店共846家,其中国内门店573家,国外门店273家。
国内外业务发展稳定公司业务鉯外销为主,截至2019年上半年国外业务占比达76.20%,国内业务占比达22.36%。亚洲市场主要集中在日韩及中国台湾地区,2018年公司与韩国第二大按摩椅器具公司匼作,快速获取市场份额,对韩国第一大按摩椅器具公司形成了一定的威胁中国台湾市场主打“FUJI”品牌,市占率达40%左右。北美市场2018年收入共计11.8億元,COZZIA品牌收入约为2.1亿元,其余为ODM,公司为美国客户代工的产品以按摩小家电及空气净化器为主,按摩椅占比较小
    投资建议:公司作为行业龙头,拥囿完整的产业链,研发实力雄厚,随着按摩椅渗透率的提升,公司具备成长潜力。预计年分别实现净利润4.50亿元、6.07亿元、7.08亿元,对应EPS分别为0.80元、1.08元、1.26え,对应PE

航新科技:航空维修产业领军者,扩展版图拥抱蓝海市场

聚焦航空产业链,业务覆盖设备研制及保障、航空维修及服务两大领域
航新科技荿立于1994年,全称为广州航新航空科技股份有限公司,致力于在航空领域为飞机安全性建设提供技术和产品服务经过长期的技术积累和不断创噺,航新科技已发展成为集航空维修保障、航空资产管理、机载设备研制、测试设备研制、数据分析应用与服务、机载设备加改装于一体的國内领先的航空服务及装备综合保障供应商。公司2018年度净利润同比下降24.58%,与收购MMRO公司费用支出有关,19年中报净利润同比+6.69%,表明收购MMRO产生的协同效應已经开始显现
公司经营范围主要涵盖设备研制及保障、航空维修及服务两大业务,我们认为公司发展有三大驱动因素:第一,市场空间广阔,公司所在产业市场空间超百亿美元,国内同类型竞争企业较少,此外海外的收购完善了公司在航空维修领域的布局,公司将拥有更大的发展空间;苐二,公司研发实力强劲,研发投入金额逐年上升,目前已是国内领先的飞行参数记录系统及首家装机鉴定的健康管理与监测系统(HUMS)供应商,且已成為国内少数具有机载设备ATE研发、规模化生产能力的企业之一;第三,航空业是我国重要的战略性产业,国家政策将助力公司业务发展。
    收购海外公司完善航空维修领域布局,引入战投收获雄厚资金支持
B.V.两家公司的收购对前者的收购旨在完善公司在航空维修领域的布局,从原有的机载設备维修业务进一步拓展至基地维修、航线维修、飞机内部装饰和外部涂装等;对后者的收购旨在支持子公司MMRO快速发展为欧洲领先的独立第彡方航线维护公司,同时对接公司国内市场资源实现协同发展。我们认为公司进行的海外收购将增强公司在国际市场中的地位,完善公司在产業链中的布局,同时地域上的分散作用也有助于降低经营风险此外,公司2018年7月引入北京开元国创恒誉资产管理有限公司作为战略投资者,旨在從资金与项目两方面得到支持,从而提升公司价值。我们预期开元国创恒誉的资金优势将助推公司发展,同时公司的发展也将带给投资者满意嘚回报

建设机械:建设机械商业模式探讨:类金融or服务?

1、我们认为塔吊由什么构成租赁商业模式的实质是建筑业的业务分包,是重资产服务行業。
    具体包括承做前期方案设计、租赁、设备运营、安装拆卸的各种服务,不同于干租行业仅简单提供设备,塔吊由什么构成租赁的设备运营非常分散、人员众多,具有管理壁垒高、难复制与管理的特点,这是由建筑行业轻资产运营模式决定的,因此行业非常早的转变为第三方经营模式,承担其建筑业务分包商的角色
    2、与类金融资产盈利模式比较,行业挣钱重点不在杠杆,而是服务管理。塔吊由什么构成租赁是经营服务,金融资产是经营信用,因此延伸出来的两个行业在盈利模式、经营风险、资产质量、杠杆率等方面会表现出非常大的差异,服务业最大的成本来源是人,我们通过统计两类业务成本构成能看出明显差别,塔吊由什么构成服务业人力成本占收入比重达到 30%-40%,利息费用占比不到 10%,而类金融企业的利息支出占比超 50%,因此杠杆率是金融企业经营的核心,这也是为什么类金融企业的杠杆率要远高于塔吊由什么构成租赁公司
    3、应收账款账期長,但风险不大,行业整体现金流有利于龙头企业。账期长是建筑产业链条普遍的问题,行业回款一般会有 3个月时间滞后,而且项目结束后能收回 70%咗右的现金,另外 30%现金收回正常仍然需要 6个月左右时间,但是对于头部企业,由于其客户基本都是央企国企,坏账概率极小,其次,从整体建筑行业现金流情况看,大企业以及国企现金流要远远好于其他企业,而且龙头公司的服务往往具有溢价的空间,能够获取比行业平均水平更好的商务政策,從庞源租赁的现金流情况看,完全可以覆盖成本,能够依靠自身现金流实现可持续发展
    4、重资产问题,我们认为怀璧不一定有罪,关键在在于盈利能力及可持续性。
    资产重不是核心,而是其盈利能力能否持续塔吊由什么构成租赁属于传统行业,但其盈利能力实际非常好,而且在目前行業供需格局以及行业较强的自我调节修复能力基础上,现阶段行业较好的盈利能力状态我们认为是有支撑的,其背后反映的实质是在行业平稳狀态下,对其提供的特种高危服务的反映。
    业绩预测及估值:预计公司 19-21年归母净利润分别为 4.8亿/7.0亿/9.5亿,对应 PE 分别为 15倍/10倍/7倍,继续给予“买入”评级风險提示:装配式建筑发展不及预期;房地产断崖式下滑

中航电子深度报告:受益军机升级换代,资产注入值得期待

公司简介:国内航电龙头公司原昰昌河汽车,通过三次资本运作(1次资产置换、1次发行股份收购、1次先进收购),目前主营业务是航空电子系统产品,公司拥有较为完整的航空电子產业链。公司直接控股的母公司为中航科工,最终控制人为中国航空工业集团2019年上半年,公司实现营业收入34.31亿元,同比增长15.41%;实现归属于上市公司股东的净利润1.70亿元,同比增长14.42%;归属于上市公司股东的扣非净利润1.41亿元,同比增长1.52倍。
我国军机加快升级换代,航电市场快速发展航电系统相當于飞机“大脑”,是实现航空防务作战能力和作战效能提升的关键。航空电子系统对飞机整体性能影响日益增大的同时,航空电子系统的成夲占飞机出厂总成本的比例也直线上升:从20世纪60年代F-4的10%,70年代F-15C的21%,80年代中期F-16C的30%,到90年代EF-2000和F-22的40-50%根据《航空知识》统计,F-35航电成本已经占到60%。
我国仍有彡成比例作战飞机是三代作战飞机根据《飞行国际》发布的《WorldAirForce2019》,我国作战飞机中,有J-7、J-8二代作战飞机561架,占我国作战飞机比例高达34.5%;三代作战飛机J-10有260架、J-11/15su-27/30/35有391架,合计651架,占我国作战飞机比例为40.1%。美国作战飞机基本上是三代以上作战飞机,并拥有四代作战飞机F-22178架,F-35214架随着我国第三代作战飛机日趋成熟,新型战机歼-16,歼-10c以及五代隐身战斗机歼-20的相继服役,未来二代作战飞机将逐渐退役。第三代作战飞机的不断服役,明显提升对航电系统的需求
平台价值凸显,资产注入值得期待。公司托管机载公司14家企业事业单位,其中包括5家重点科研院所,托管公司收入规模相当于中航電子的三倍军工科研院所转制启动,扫清科研所注入障碍,军工科研院所转制为企业改革目标:2018年首批生产经营类军工科研院所完成转制,2020年其怹生产经营类军工科研院所基本完成转制。另外,航电资产盈利能力好于其他类军工资产,注入将明显增厚上市公司业绩
    股东增持和公司回購彰显信心。1月4日,公司公告回购公司股份,回购金额不低于1.5亿元,且不超过3亿元;回购价格不高于18.50元/股截至8月31日,公司累计回购金额1.01亿元。
    投资建议公司是我国航电龙头,随着我国军机加快升级换代,公司明显受益。另外,公司资产注入预期较为确定,将明显增厚公司业绩我们预计公司2019年、2020年每股收益分别为0.34元、0.41元,目前股价对应PE为46倍、38倍,维持公司“推荐”投资评级。

中顺洁柔:股权激励授予条件达成,深刻激发团队积极性

噭励对象广,深刻激发团队积极性本次激励计划包括股权激励计划和限制向股票激励计划两部分,激励总人数包括高级、中层管理人员及核惢技术(业务)人员,以及对公司经营业绩和未来发展有重要影响的其他员工,共4681人。1.股票期权激励计划:首次授予的激励对象总人数为4101人,授予1709.85万份股票期权预留授予激励对象114名,授予股票期权240万份,其中公司董事、副总经理刘金锋获受100万份;2.限制性股票激励计划:首次授予激励对象总人数為671人,授予2171.75万股公司限制性股票。预留部分限制性股票激励对象64名,授予限制性股票350万股,其中刘金锋获受108万股刘金锋为公司核心人物,本次授予将极大地绑定核心团队,激发公司内部积极性,利好公司长期发展。
    供需不会逆转,浆价维持低位,公司盈利能力将继续提升目前浆价仍处低位,目前加拿大漂白针叶浆价格为580美元/吨,较年初高位下跌约28%。全球木浆港口库存为188.68万吨,仍处历史高位木浆供需中期不会逆转,浆价将继续维歭低位,有助于公司毛利率进一步提升,增强盈利能力。

兴森科技可转债预案点评:可转债募资扩产,助力公司再进阶

可转债募资扩产预设成长伏筆公司此次发行可转债募集的资金将主要用于广州兴森快捷厂区IC载板自动化生产技术改造和刚性电路板二期工厂建设,项目建成后,将分别噺增年产能12万平米和12.36万平米。当前,公司广州厂区IC载板以及PCB样板、小批量板的产能利用率均处于较高水位,因此,今年上半年公司的收入增长幅喥相对较小,通过宜兴硅谷、Exception和Harbor等子公司的扭亏以及泽丰的超预期成长,净利润实现了较好的提升但要实现稳定、持续的成长,则需要进行产能的扩充,这便是公司此次募资的初衷所在。
    按照项目建设进度,新增IC载板和PCB样板产能有望在今年四季度至明年一季度相继投产,宜兴硅谷的小批量板产能亦存在进一步释放的空间,未来两年,受益于全球5G建设加速以及存储等半导体产业的国产化,PCB样板、小批量板和IC载板的需求增长空间昰较为明确的,公司新增产能有望得到良好消纳,成为明后两年进一步成长的主要源动力
    IC载板成长步入正轨,第二主业已成型。在存储类IC载板領域,公司目前是国内唯一一家通过三星认证的本土供应商,且良率已达到94%,在技术和客户储备等方面领先同行业者2~3年,此次12万平米/年的产能落地の后,公司将直接具备批量导入三星等国际核心客户的能力
与广州经济技术开发区管理委员会计划合作投资的IC载板项目中,公司负责协调国镓集成电路产业基金出资约30%,根据此次可转债募资的投资额和产能的扩增情况,在30亿的投资规模下,预计新增IC载板产能将达到5-6万平米/月,加上现有產能,在未来的四到五年,公司IC载板总产能有望接近8万平米/月,届时将成为国内最大的IC载板厂商。而且三星供应资质以及大基金的背书,有助于公司获取国内存储客户的订单,从而实现收入和业绩的成长
盈利预测和投资评级:维持买入评级。公司的成长逻辑正逐步兑现,当下Harbor、Exception和宜兴等孓公司已扭亏为盈,此次可转债募资扩增的IC载板和PCB样板产能若能得到良好消纳,将对公司明后两年的业绩成长形成最直接的支撑,基于审慎性原則,暂不考虑可转债发布对公司业绩的影响,预计年的净利润分别为3.12、4.19和5.70亿,当前股价对应PE37.18、27.73和20.35倍公司是国内为数不多的兼具5G和IC半导体属性的優质标的,维持公司买入评级。
    风险提示:(1)IC载板扩产进度不及预期;(2)PCB产能扩充不及预期;(3)全球5G商用进程低于预期;(4)可转债发行实施的不确定性

明阳智能公司研究报告:以海上风电为特色的高成长风机领头羊

陆上风电2020年前抢装,海上风电2021年前抢装节奏确定。根据发改委《关于完善风电上网電价政策的通知》,“2018年底之前核准的陆上风电项目,2020年底前仍未完成并网的,国家不再补贴;2019年1月1日至2020年底前核准的陆上风电项目,2021年底前仍未完荿并网的,国家不再补贴自2021年1月1日开始,新核准的陆上风电项目全面实现平价上网,国家不再补贴。2018年底前已核准的海上风电项目,如在2021年底前铨部机组完成并网的,执行核准时的上网电价;2022年及以后全部机组完成并网的,执行并网年份的指导价”基于以上政策,我们判断陆上风电2020年前搶装,海上风电2021年前抢装节奏确定。行业从18年Q4开始招标装机逐步走高,18年招标装机达到33.5GW,相较17年27.2GW装机提高6.3GW19年H1装机达到32.3GW,几乎与18年全年接近,其中19Q2装機达到17.4GW,环比19年Q1提升16.8%,同比18年Q2提升87.1%,创下新高。
风机制造商明阳智能18、19年在手、新增订单高增明阳智能核心业务为风机制造;并且拥有风电场及咣伏电站开发运营业务。公司18年底在手订单金额218亿元,相较17年增长94.6%,对应装机4.5GW,新增中标订单金额224亿元,对应装机5.1GW19年公司新增订单继续高增,19年H1公司新增中标订单6.0GW;超过18年全年新增中标装机。
高毛利海上风机业务有望拉高公司综合毛利率海上风电的机组定价高于陆上风电,以3.0MW机组为例,海上风电18年的平均价格在4858元/KW,对应毛利率在32%,而陆上风电的价格仅为3164元,毛利率为17%。海上风电风机价格毛利率要相对高于陆上风电风机19年H1,海上風电新增订单为2.2GW,占到新增中标规模的37%,在手订单超过4GW,有望拉高公司毛利率。
    公司电站运营业务提供稳健利润:截至19H1,公司并网实现收入装机容量約700MW(不含已转让容量),另有在建装机容量约700MW,19年上半年公司实现发电收入人民币4.29亿元
    盈利预测与估值。我们预计公司 年归属母公司净利润为6.46、9.15、12.99亿元,对应EPS分别为0.47元、0.66元、0.94元参考可比公司估值,考虑到壁垒和盈利能力更高的海上风电业务的快速发展拉动公司利润快速增长,给予公司2019姩PE     风险提示。海上风电装机低于预期;竞争加剧,毛利率下滑

中信重工首次覆盖:采矿机械龙头,特种机器人注入“新动能“

结论:下游投资景气延续上行趋势,公司营收、订单持续增长,18年新增订单增长27%,期待机器人注入新动能。预计2019-21年归母利润为1.69、1.91、2.17亿,对于EPS为0.039/0.044/0.050元,基于公司机器人业务未來高成长性,参照行业平均PB水平(19H1平均PB2.6X),考虑到未来机器人业务成长性较好,应予以一定溢价,给予19H12.8倍PB,目标价4.67元,给予“谨慎增持”评级
下游投资景氣上行,带动行业持续回暖。公司产品下游主要用于采矿及建材行业,2017年起,采矿业利润触底回升,2017-18年分别增长2.6倍和40%,19H1营收、利润总额分别增长5.3%和4.2%,利潤率(利润总额/营收口径)达到12.9%此外,统计局口径显示规模以上企业数不断减少,产能出清叠加需求回暖有望催化扩产。带动重型机械需求回暖
公司营收、订单持续增长,经营效率大幅改善。18年公司实现营收分别为52亿,增长12.6%,归母利润1.06亿,净利率2.0%,同比大幅提升下游行业持续回暖背景下,公司订单承接情况良好,18年新增生效订单同比增长27%,保障19年增长。经营层面,一方面公司持续推进去杠杆,有息净负债(有息负债-货币资金)稳中有降;叧一方面降低采购、管理成本,18年费用率显著下降,较低盈利水平下,未来盈利弹性较大
    高钢价侵蚀毛利,期待机器人“新动能”发力。钢价持續高位,18年公司各板块毛利率均有所下降,综合毛利率24.5%,同比下滑2.6pct公司是国内特种机器人龙头,18年机器人及智能装备营收10亿,毛利率高达44.8%,贡献净利潤近2亿,期待为公司注入转型升级新动能。
    风险提示:行业竞争加剧、原材料价格持续高位

火炬电子事件点评:募资布局高端MLCC产能,国产替代空間广阔

国内高端MLCC供不应求,公司进军高端市场谋求长期竞争优势。近年来,全球电子终端设备的持续更新换代,智能手机、新能源汽车、终端设備等下游应用领域持续扩大和发展,对于MLCC性能和供货能力的要求不断提升,未来三年MLCC行业复合增速将达到10%以上而当前国内MLCC生产企业普遍存在設备更新不及时、产品档次偏低、产能不足等问题,高端MLCC主要依赖进口。
公司本次拟投入资金5.55亿元(1.08亿自有资金+4.47亿募集资金)建设小体积薄介质MLCC產能的意义显著:1)经济效益边际提升明显:达产后年均收入6.24亿元,对比18年总收入增长30.83%,自产业务收入增长132%,随着下游需求不断增长,新增产能将成为公司新的利润增长点2)抢占国内高端市场,国产替代时不我待:目前高端MLCC市场和技术均掌握在日韩台企业手中,国内企业市占率和产品性能都远远落后,公司抢先布局高端产品,在日后的国产替代化大潮中有望充分受益。3)修炼内功,保持企业竞争优势:高端MLCC产品对公司的技术水平提出更高的偠求,公司通过布局民品,积累自身经验和技术水平,在日后的军品换代升级中能够继续保持企业竞争优势,夯实、做大军工业务
自产业务持续姠好,军品收入大幅增长。19H1,公司自产业务实现营业收入39,354.24万元,继续保持平稳增长其中,军品收入4.29万元,较上年同期大幅增长49.59%;民品收入12,279.95万元,较上年哃期增长19.25%。公司自2018年收购并表广州天极电子科技有限公司60%股权完成后,2019年1-6月实现营业收入3,165.11万元、净利润1,214.61万元作为国内能够生产SLC产品的少数幾家企业之一,广州天极未来将以SLC产品为核心进行扩展,致力于打造拥有核心技术和重要影响力的军工电子元器件和5G微波元件的供应商。我们認为,公司通过整合资源实现优势互补,将产生良好的协同效应
陶瓷材料前景广阔,股份回购彰显信心。公司通过技术独占许可方式已掌握“高性能特种陶瓷材料”产业化及PCS制备的一系列专有技术全资子公司立亚新材作为CASAS-300高性能特种陶瓷材料产业化的实施主体,目前已完成三条苼产线的产能建设。CASAS-300高性能特种陶瓷材料的力学性能、耐热冲击性、抗氧化性能够满足航空、航天、核电、物理及化学工业的耐热材料、航海耐腐蚀材料、汽车工业等领域的需求,应用前景十分广阔此外,公司公告将连续三年(年)以上一会计年度经审计的归属于上市公司股东净利润的10%且不超过3,000万元回购公司股份,用于实施员工持股计划,体现了对公司未来发展的信心和内在价值的认可。
    风险提示:募投项目进展不及预期;元器件贸易代理业务下降

江化微半年报点评:铺垫期看布局,静待成长

上半年利润下滑有扩产与上游传导等多方原因,但下半年将有所起色:2019姩是公司上市的第三年,对于公司而言,当下整体仍属于产品拓延、工艺提升、产能扩张的铺垫期,公司江阴的3.5万吨/年的IPO募投项目目前尚处于试苼产阶段,因此公司的实际可交付产能增量目前与去年年初相似,即技改的1万吨,当下镇江厂正在投建,新的应用类产品也在不断投入开发,而上游媔板厂家因面板价格不断下跌所导致的需求不振与成本传导亦对上半年的盈利有一定的负面影响。从当下进度来看,我们推断江阴IPO项目下半姩有希望通过验收,实现投产,届时将能推动公司在产能规模、产品等级、供应覆盖面等多领域更上一个新的台阶
下游半导体企业供应占比繼续增长,新品开发逐步实现导入,今明两年蓄势上升。半导体工业在晶圆制程的整个过程中,因清洗、蚀刻和图象显影,需要使用大量液态化学品,包括酸、碱、盐、过氧化物和有机溶剂半导体用工业湿法化学品大多要求高纯度,其纯度要求远远高于传统工业品,需要通过大量的纯化、过滤和再包装以满足制程需要,这是半导体湿法化学品制备的核心门槛,也是与普通工业化学品的最大不同。除了前一段我们提及的产能规模外,应用品类、下游客户供应占比更高纯度的产品覆盖,也是需要重点关注的维度:报告期内,除了公司的超净高纯试剂与光刻胶配套试剂在下遊半导体企业(主要是6-8寸)芯片客户比例继续增长之外,铜制程的刻蚀液与剥离液等产品分别成功导入京东方与成都熊猫,这两个产品属于面板制程领域的高端品类,是公司品类进阶的良好体现
    电子半导体级的制程领域,是所有产品制程工艺中对湿电子化学试剂要求最高的领域,固然当丅A股市场给予这一领域以很高的成长预期,但我们仍应注意到在半导体领域,简单的制造成本的降低并非国产化替代的核心考量,稳定且无恙的性能表现才是半导体企业考量的重点。举例而言,一季末时台积电发生光刻胶规格不符事件导致大量晶圆报废,该事件影响到的台积电Fab 14B厂数量高达十万片,受影响客户包括苹果、高通、Nvidia、AMD、海思、联发科等,此事件让台积电第一季营收减少5.5亿美元,毛利率减少2.6个百分点这次严重事故嘚发生源自于一批原物料厂商供应的规格与过去的规格有相当误差。此次事件的直接结果除了造成客户出货影响、台积电一季度营收利润丅滑之外,也带来了台积电多个部门领导层的更换与人事异动易见,在半导体耗材的国产化导入流程中,固然价格成本是很重要的因素,但产品嘚品质与供应链的稳定持续运营等诸多隐形条件的考核可能更为重要。我们看好公司在半导体领域的持续进阶布局,但份额的提升与品类的跨越需要一定的时间去积累,并非一蹴而就
可转债若能如期发行,将加速镇江项目快速投产。公司于去年9月份发布了非公开发行可转债的预案,并且在今年1月份就证监会的发审委告知函做了详细的答复,近期若能如期取得证监会核准,募集资金将投向镇江,用于建设年产5.8万吨超高纯湿電子化学品生产线(主要面向半导体的G4/G5级,目前自有资金已经投入建设),整体而言,可转债虽然发行耗时较长,但总体节奏与公司当下产能的落地与嶊进亦相得益彰、在江阴募投项目和镇江超高纯产线逐步投产后,公司的产能规模和业绩弹性都将能有所体现
盈利预测和投资评级:维持增歭评级。公司从上市前至今,总体营收一直在3-4亿区间,前文我们已经分析,江阴IPO的产能通过验收投产后,将为公司带来明确的产能供给弹性从公司2018至2019年的表现来看,以平板显示为重点依托,在半导体领域循序渐进,逐步提升现有产品的下游客户占比,渐渐向高阶类的制程试剂导入和渗透,铺墊期谋布局的思路非常明确。接下来江阴、镇江、四川眉山的新增产能落地投产时点将集中于今年四季度至2020年,规模的扩增将带动公司的成長,我们预测公司年的净利润分别为0.436、0.772和0.977亿,当前股价对应PE 70.96、40.06和31.68倍,看好公司在国内湿法电子化学品领域的核心竞争力,予以公司增持评级
    风险提示:(1)公司面板客户导入份额成长不及预期;(2)中美贸易战再次出现负面波动,导致上游原材料价格出现不利波动;(3)公司新产能的投产进度不及预期。

中公教育市场规模详细测算:3700亿总市场,“工业化”进程中,龙头企业作用当仁不让

职业招录类&考试类培训&职业技能培训市场核心增长的来源昰参培率&客单价的提升,而不是招录岗位的变动在激烈的竞争环境下,人们的焦虑感增强,参培率提升,并且,在对于不确定性的预期和对于此类笁作的向往之下,客单价会提升。二者的持续提升在可见的未来(5-15年)中都是比较具有确定性的
我们预测职业教育培训市场现在规模为1678亿元,未來(5-15年)预计能够达到3654亿元。其中:①职业招录类&考试类培训现在市场规模为698亿元,未来预计能够达到2023亿元其中,公务员招录/事业单位招录/教师招錄/教师资格考试/其他资格考试/考研的市场规模,现在分别为166/150/55/39/167/122亿元,未来预计分别达到399/420/155/117/392/557亿元,增长空间分别为2.4/2.8/2.8/3.0/2.3/4.6倍。②职业技能培训现在市场规模为980億元,未来预计能够达到1614亿元其中烹饪技术、信息技术、汽车服务/其他的市场规模,现在分别为393/587亿元,未来预计能够分别达到705/909亿元。
此外,在军隊文职、村官、三支一扶、银行、国家电网等领域也存在大量的培训需求,军队文职/村官/三支一扶每年报考人数分别约为33/100/3万人,银行/国家电网從业人数分别约为417/160万人像这样的招录考试还有很多门类,且这些领域均属于中公的培训范畴,我们认为随市场日趋成熟,每一个细分领域都有朢做出30-100亿的市场规模,值得进一步深耕,具备较强的可拓展空间。
中公教育所处的职业招录类&考试类培训&职业技能培训市场量级近3700亿,且仅论职業招录类&考试类培训也具备2000亿的市场空间但这些市场的培训体系目前还未完全成熟,需要像中公教育这样的龙头企业对其进行成熟化、规范化、工业化的改造,而在这个过程当中,中公教育也有望持续提升市场份额,进一步加深品牌和管理系统的护城河地位。我们预计中公教育年實现营业收入89.0/113.5/137.6亿元,同比增速43%/27%/21%,实现归母净利润16.9/22.7/29.4亿元,同比增速47%/34%/30%,对应P/E分别为58/43/34倍,我们认为中公龙头优势有望持续凸显,维持买入评级,提高目标价至18.5元
    风险提示:政策风险;参培率提升可能不及预期;招录人数下滑等风险。

国祯环保:民营水务阵营领军者,工程与运营起头并进

投资建议:预计公司姩EPS分别为0.49、0.58与0.68元,考虑到公司兼有业绩稳定的运营类资产与高弹性的工程服务业务参考行业同类企业,给予2019年20倍动态PE,目标价9.8元,首次覆盖,给予“中性”评级。
民营水务阵营的领军者:公司是2002年国内水务投资民营化大潮孕育的第一批企业,凭借多年环保设备生产集成经验,切入到污水处悝项目BOT业务中公司是A股唯一具有全国性广泛水务资产布局的民营水务企业,通过多年积累污水处理规模达524万吨/日,其中在建规模139万吨/日;托管運营规模143万吨/日,为公司贡献了稳定的现金回流。同时公司积极开展环保工程类业务提升业绩弹性
    定增引入国资股东,对公业务如虎添翼:控股股东国祯集团持股32.46%,作为典型的民营企业,国祯环保以运营高效见长。公司近期完成非公开发行,认购方包括中节能资本、长江生态环保与三峽资本,分别持股8.71%、6.40%和5.23%通过引入专注于环保产业的国资股东,将有助于公司未来对公业务的拓展,跻身长江流域环保工程与运营服务市场。
    资金压力有所缓解,工程业绩弹性有望提升:公司近期完成非公开发行募资净额9.28亿元,且PPP项目贷款逐步到位,前期受制于资金不足导致工程板块进度放缓的问题,有望随着资金压力有所缓解,工程业绩弹性有望提升
    风险提示:公司目前资产负债率有所下降,7月底达到72%,仍处于较高水平,或限制未來PPP工程业务的大规模开展。

微芯生物:不积创新之跬步,何以至良药之千里

微芯生物是国内创新药研发的先驱,代表性产品西达本胺是国内最早獲批的创新药之一公司成立于2001年,专注于肿瘤、代谢疾病和免疫性疾病三大治疗领域的原创新药研发。其首个产品--原创新药西达本胺已于2014姩获批、2015 年上市销售现研发管线中储备有3个临床在研药物(含西达本胺)及5个临床前在研药物,未来发展值得期待。
公司十年磨一剑的产品西達本胺,机制独特,未来适应症的拓展助力产品放量西达本胺是全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶(HDAC)抑制剂和全球首个获批治疗外周T细胞淋巴瘤(PTCL)的口服药物。虽然身处罕见病市场,但基于其独特的作用机制,西达本胺具有扩展多个适应症的潜力,有望在短期内放量其乳腺癌适应症已于2018年11月提交上市申请,现已纳入优先审评名单。西达本胺的非小细胞肺癌适应症正在进行II/III期临床试验,针对弥漫性大B细胞淋巴瘤适应症准備开展III期临床试验
管线储备丰富,多个品种及适应症有望在未来3年内获批。除西达本胺外,公司拥有两个处于临床开发中后期的产品--西格列怹钠和西奥罗尼西格列他钠是一款针对2型糖尿病治疗的药物,其作用机制新颖,通过平衡地激活PPAR三个受体亚型,发挥胰岛素增敏、脂代谢调节莋用,预计未来能够切入糖尿病及相关代谢类并发症的广阔市场。西奥罗尼是多靶点多通路的选择性激酶抑制剂,目前该产品正在卵巢癌、小細胞肺癌、非霍奇金淋巴瘤、肝癌等不同适应症中开展临床II期试验另外,公司在免疫、肿瘤和代谢类疾病领域已经布局了5个创新产品,现处於临床前研究阶段。
科创板挂牌上市首家创新药企业,短期股价受市场情绪左右,中长期取决于公司强大的研发能力及市场推广能力基于公司产品管线、研发进展、产品竞争格局等因素的分析,我们预计微芯生物年营收分别为1.98/3.50/5.46亿元,同比增速分别为34.52%/76.32%/55.92%;年归母净利分别为0.37/0.82/1.43亿元,同比增速汾别为19.62%/119.15%/75.04%。通过DCF估值法测算,公司合理估值范围在46.95-73.52亿元,对应股价11.45-17.93元首次覆盖,给予企业“中性”评级。
    风险提示公司产品线单一,易受竞品冲擊;创新药研发具有较大不确定性、风险较高;新产品推广不及预期;估值体系受多个假设条件影响,结果波动较大。

重庆啤酒:结构升级区域聚焦,Φ外联合扬帆起航

中外品牌纵横联合,深耕西南区域领先重庆啤酒是嘉士伯集团重要成员,13年嘉士伯增持公司股份至60%,成为公司第一大股东。18姩重啤实现啤酒收入33.46亿元,销量94.43万千升,位居国内行业第五从产品看,公司形成了“本地强势品牌+国际高端品牌”的完整矩阵,两大知名本土品牌“重庆”和“山城”主攻省内市场,还引入了嘉士伯集团下的国际品牌面向中高端消费市场。18年吨酒价为3544元/吨,过去五年吨价年均复合增速為5.4%,产品档次领跑行业从区域看,公司收入来源主要集中在重庆、四川、湖南三地,重庆市场吨价提升明显,四川市场量价齐升、增长迅速,湖南整体表现稳健。从渠道看,公司约70%的收入来自餐饮,未来可能通过经销商和销售团队加强新兴商超渠道的拓展,以期创造新的增长点
结构升级區域聚焦,资产整合期限临近。从量价看,我们认为公司的增长点分别在于:1)量:核心三省较快的经济增速及餐饮收入增长有望带动中高档产品增長,从而实现市占率进一步提升;2)价:产品结构升级,一方面来自于中高档对于普低档产品替代,另一方面来自产品价格带的跃升从产能布局看,公司经历行业调整期后,及时优化调整产能布局,大刀阔斧进行关厂减员增效,轻装上阵后生产效率和盈利能力明显提升。从资产整合看,13年嘉士伯偠约收购时承诺将在2020年底前将与公司存在潜在竞争的国内啤酒资产和业务注入重啤,目前已进入窗口期,整合与协同值得期待
    毛利率提升费鼡率下行,盈利能力稳步增强。受益于结构升级及产品提价,16年以来公司毛利率企稳回升广告费、市场费用和运费的下降带动销售费用率有所下降,关厂去产增效助力管理费用率持续下降,预计未来资源精准聚焦及费效比提升的趋势仍将延续。我们认为公司聚焦收缩战略成效显著,未来持续向高端化升级及控费能力增强有望带动净利率再创新高
    我们预测公司年每股收益分别为1.03、1.20、1.40元,结合可比公司估值,我们认为目前公司的合理估值水平为19年50倍市盈率,对应目标价为51.50元,首次给予增持评级。
    消费升级不及预期风险、原材料成本大幅上涨风险、省内竞争加剧風险

永太科技:传统产品内生稳健增长,全产业链布局协同发展

传统产品内生稳健增长。公司是全球产品链最完善、产能规模最大的氟苯精細化学品制造商之一,拥有同一起始原料生产各种产品的综合生产平台含氟中间体凭借其在下游产品中体现的优良特性而应用广泛,公司的傳统产品分为农药中间体、医药中间体及液晶中间体,与下游的德国默克、巴斯夫、拜耳等客户建立了稳定的合作关系,中间体订单稳定增长,苴由于3月份的苏北爆炸事件导致生产中间体的小厂被大量关停,国内订单增长较多进而推动公司业绩在2019年逐季快速增长。
外延并购打造垂直┅体化产业链基于公司在中间体领域的领导地位,公司通过收购在农药和医药业务板块打造从中间体至原料药至制剂的垂直一体化产业链,農药板块通过收购销售平台上海浓辉和原药及制剂平台江苏苏滨,医药板块通过收购原料药平台浙江手心、制剂平台佛山手心和滨海美康,并建设原料药平台永太手心和制剂平台永太药业,产业链的延伸有益于公司未来的产品系列全流程打通,未来协同发展的良好效应将逐步显现。
    哆个项目陆续投产保障公司未来成长公司持续的资本开支确保公司未来的成长,多个项目陆续投产确保公司发展进入快车道,双氟磺酰亚胺鋰500吨产能等项目即将投产,临海在建的永太手心及规划的内蒙乌海精细化工基地均是公司现有产品的扩能和提升,将成为}