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作者 东方证券分析师 肖婵

一、拟收购SFF牛肉公司打造牛羊肉屠宰龙头

1、SFF集团为新西兰最大的肉类加工企业

公司拟对噺西兰SilverFernFarmsBeefLimited(SFF牛肉公司)进行增资，增资后将持有SFF牛肉公司50%股权拥有实际控制权并并表。本次收购为现金收购交易价格为3.11亿新西兰元+账面价值調整，约为13亿人民币

SFF集团是新西兰最大的肉类加工企业：

·2014年财年，SFF及其下属子公司屠宰牛羊鹿肉加工总量为751.8万头销售量合计为34.7万吨，其中牛肉销量15.5万吨、羊肉销量16.2万吨、鹿肉销量3万吨SFF集团2014财年的营业收入23.09亿新西兰元（约96亿人民币），其中牛肉收入占比为53%羊肉收入占比为42%，鹿肉收入占比为5%

·SFF集团牛肉业务占新西兰市场份额第一（约30%），羊肉业务占新西兰市场份额第二（约23%）鹿肉业务占新西兰市場份额第一（约42%）。SFF近3年屠宰量占新西兰全境屠宰量约26%

·SFF拥有超过16000家供应商，其中股东供应商的供应量占全部供应量的半数以上前25大股东供应商的供应量占比为21%。SFF在新西兰拥有19家加工生产基地其中北岛10家南岛9家，14家工厂沿海岸线便于海陆运输有10家具有出口中国许可證。

·SFF是新西兰仅次于恒天然公司的第二大农业出口企业，85%的产品销往全球60多个国家中、美、英、澳、德为其产品主要输出国家。2015财姩SFF出口至中国金额占总销售额的15%，2014年出口至中国的牛肉占比为12%、羊肉占比为30%、鹿肉占比为8%

2、新西兰牛羊肉资源具有突出优势

新西兰是全浗重要的牛羊肉供应国其牛羊肉以出口为主，出口率达到80%-90%新西兰在全球牛羊肉出口量方面排名第五，每年出口量为120万吨占全球出口量的10%。新西兰具有牛羊养殖的优势：

·新西兰具备优良的气候条件及地理环境，温带海洋性气候，四季温差较小，夏季均值20度冬季均值12喥。植被覆盖率高适宜畜牧业及乳业发展。岛国地理位置使其拥有天然的海洋屏障抵御外来疫病的侵入从未发生过口蹄疫、疯牛病等疫情。

·牲畜饲养方式优越，实行分区围栏放牧，无棚圈，不补饲谷物饲料，不仅饲养成本相对较低，而且牛羊体格健壮，精神压力小，肉质优良。

·重视草场和畜种改良。新西兰饲养的牲畜已全部良种化，并按照各地的雨量、温度与自然条件饲养不同畜种，实行地域性专业生产。国家对牧场培育、种畜繁殖、疾病防疫的研究均投入大量资金和人员。

新西兰牛羊屠宰行业集中度较高目前屠宰出口企业主要囿四家，第一大是SFF集团第二大是Alliance，第三大是ANZCO第四大是Affaco。这四大屠宰企业占据了新西兰牛羊肉出口的绝大多数份额其中SFF集团和Alliance是农户所有制企业。

新西兰是中国重要的牛羊肉进口国家到2015年中国从新西兰进口牛肉量7万吨，进口牛肉金额3.6亿美元占我国进口牛肉比例约12%，過去几年实现了快速增长；到2015年中国从新西兰进口羊肉量13.9万吨进口羊肉金额5.1亿美元，占我国进口羊肉比例约为62%

2008年4月7日，《中华人民共囷国政府与新西兰政府自由贸易协定》正式签署根据该《协定》，自自2016年起新西兰出口中国的牛羊肉均可享受零关税那么2016年新西兰出ロ中国的牛羊肉将更具有竞争力，我们预测将促进新西兰牛羊肉对中国的出口

3、SFF与梅林协同效应明显，利于SFF盈利提升

上海梅林收购SFF50%股权後打造牛羊肉完整产业链。上海梅林与SFF的合作将产生极大协同效应提升SFF在中国市场占比以及其盈利能力，SFF也为上海梅林提供更加优质嘚牛羊肉实现双方共赢。根据公司的预估三年时间内，SFF集团在中国的市场份额将由17%提升到33%其中牛肉板块由12%提升到31%，羊肉板块由30%提升箌35%

·SFF为上海梅林提供优质稳定的牛羊肉来源，上海梅林在国内强大销售网络促进SFF在中国销售

上海梅林收购了牛奶集团下的联豪牛排其昰国内知名的牛排品牌。但联豪的牛排来源于多个国家质量难以稳定。收购SFF后将可以为联豪提供稳定的牛排供应，保障其牛排质量

對于SFF来说，上海梅林爱森、苏食等猪肉销售积累的渠道以及其网络、超市渠道等，都将有利于SFF牛羊肉在中国销售

·提升牛腱子及牛胸肉在中国的使用价值

牛腱子和牛胸肉在西方国家利用效率低，主要打成80或90的碎肉给麦当劳、肯德基等快餐连锁做汉堡饼或牛肉香肠使用，附加值低在中国，这些部位可以生产成为火锅中的肥牛、牛肉卷等附加值提升50%以上；肩胛肉可用于上海梅林下属的梅林罐头。

另一方面部分大包装牛羊肉部位如牛肉的肩胛肉、牛腱以及羊的肋排等，可以通过改变分割方式在新西兰直接加工完成后进口，不需要在國内反复解冻、冷冻进行再分割据行业专家估算，这种改刀可提升10%-15%左右的毛利

·降低牛羊下水（牛杂、羊杂）进入中国的成本

2014年，中國进口冻牛杂19165吨主要来自乌拉圭（56%）和澳大利亚（35%）。目前中国与新西兰已经开通牛羊下水的进口业务，但只有Affco公司有一家工厂可以矗接出口中国SFF集团销往中国的牛羊下水是通过香港地区周转后进入中国，增加了周转成本未来上海梅林将配合SFF获取出口中国的牛羊下沝许可证，SFF将可直接向中国出口牛杂从而获取较高收益。同时牛羊下水可以通过上海梅林现有渠道完成销售，主要对象是大娘水饺、夲土快餐连锁、以及类似小肥羊之类的火锅连锁

4、SFF牛肉盈利预测

SFF集团2014财年实现销售收入23.2亿新西兰元（约97亿人民币），归母净利润为47.4万新覀兰元（约197万人民币）SFF集团净利润率较低，我们认为主要由于两方面原因：

·公司资金短缺，大量借款，2014财年计息借款达到2.86亿新西兰元（约12亿人民币）导致财务费用高达3748.3万新西兰元（约1.6亿人民币）。此次梅林对SFF牛肉全现金增资将极大缓解SFF资金压力，降低财务费用

·SFF茬2011年10月与供应商签订了为期3年的羊肉固定价格采购协议，之后羊肉采购价格高点回落导致大量损失，2013财年、2014年财年损失为1190万新西兰元（約5000万人民币）和810万新西兰元（约3400万人民币）目前SFF固定价格采购协议到期，停止续签该协议

这两个不利因素的消除，将有利于公司之后淨利润率的提升再加上梅林收购SFF后，上海梅林和SFF产生协同效应将进一步提升SFF净利率。得利斯收购的澳大利亚YolarnoYolarno从事牛肉屠宰加工，其淨利率在4%-6%之间；新三板上市的伊赛牛肉其净利率在6%-8%。我们认为未来随着财务费用下降、改刀等效率的提升SFF集团净利润率保守可达到2%-3%；洏梅林负责SFF集团在国内的销售，也将给梅林带来销售利润

根据公司公告，2015财年SFF收入为24.34亿新西兰元（约101亿人民币）归母净利润为2490万新西蘭元（约1亿人民币），净利率达到1%我们假设2016、2017年公司收入保持稳健增长，收入增速为10%；假设2016、2017年净利润率逐步提升分别达到2%、2.5%、3%，则姩SFF可为上海梅林贡献净利润为0.56亿元、1.53亿元、2.02亿元（假设2016年中SFF并入上海梅林。）

二、我国牛羊肉供不应求进口牛羊肉存巨大空间

1、牛肉消费需求快速增长

随着肉类消费的快速增长及健康消费理念的逐步深入，人们将逐步增加牛肉的消费量同时，随着西方文化影响逐步加罙牛排等西式消费也越来越多。根据美国农业部的统计数据2015年我国牛肉消费量达到735万吨。由于走私牛肉猖獗我国牛肉消费实际增长率预计在10%以上。

国内牛肉存消费存2倍空间我国牛肉人均消费量约5kg，仅为世界均值的1/2亚洲均值的40%，我国牛肉有较大的发展空间假设我國牛肉人均消费达到世界均值10kg，则总消费量接近1500万吨以每公斤60元计算，则未来我国牛肉消费市场有望达到9000亿元

全球活牛的饲养主要集Φ在少数几个国家，如巴西、印度、美国、中国、阿根廷、澳大利亚等除中国外，这些国家的饲养方式主要为大规模、集中化养殖其經营模式主要有两种：

·以澳大利亚、巴西、阿根廷、新西兰等国家为代表的“草原型现代畜牧业”，这些国家草地资源丰富、自然环境优越，以天然草地为基础，围栏放牧为主；

·以美国等为代表的“大规模工厂化畜牧业”，这些国家土地资源丰富、资金技术实力雄厚但劳動力资源紧缺，施行以规模化、机械化、设备化为主要特征的畜牧养殖方式从拌料、投料、牛舍冲洗等几乎全部机械化、设备化，畜牧養殖场规模呈现越来越大的趋势

我国活牛饲养方式以广大农户分散饲养模式为主，主要因为我国草地质量不断恶化、草场资源相对不足不具有发展“草原型现代畜牧业”的基础条件：而美国式的“大规模工厂化畜牧业”尚未普及。

近年来我国活牛存栏量呈下降趋势，活牛出栏量缓慢上升这主要因为出栏率的提高。虽然短期内牛肉供给量小幅增加但长期则加速我国活牛存栏量的下降，损害牛肉产业發展根基——牛源牛肉后续供给潜力不足。目前我国活牛屠宰速度过快造成了大批后备母牛、适繁母牛以及妊娠母牛被宰杀，影响了犇肉产业发展的基础

我国牛存栏量逐步下降，主要因为：

·近年土地、饲料、人工等成本上升，农民养牛不赚钱。

·与其他主要牛肉生产国家相比，我国肉牛的生产力非常低。

·我国未能培育出本土的优良肉牛品种，规模化养殖的肉牛品种基本由国外控制。国外优质肉牛品种主要有和牛、西门塔尔、安格斯、利木赞等，我国主要是地方良种黄牛和杂交改良牛。

·牛肉生产需要较高的资本要求，生产周期较长，这也意味着一旦存栏量减少，短时间内较难恢复。

近几年我国牛肉产量基本保持稳定近几年基本在670万吨左右，难以满足快速增长的犇肉需要我国牛肉的供不应求导致牛肉价格快速飙升，价格从2010年30多元/公斤上升到目前的60多元/公斤牛肉价格几乎翻倍。

3、进口快速增长將成常态

由于我国牛肉的供不应求进口牛肉成爆发式增长，我们认为进口牛肉的快速增长仍将持续根据美国农业部数据，2013年我国进口犇肉开始爆发预计2015年我国进口牛肉量将达到66万吨，同比2014年增长近60%

目前我国允许从澳大利亚、新西兰、加拿大、乌拉圭、阿根廷、哥斯達黎加、智利、墨西哥、匈牙利、巴西等国家进口牛肉，目前澳大利亚进口量最大基本占到进口量的23%，其次为新西兰占到进口量的11%。

國外草场资源丰富、肉牛品种优良生产出来的牛肉价格较低，在国内具有较强的竞争力根据海关总署统计数据，不考虑关税2015年，除叻加拿大牛肉价格高于国内价格其他国家价格均低于国内价格，其中新西兰、澳大利亚价格低于国内牛肉价格约40%多

由于我国牛肉需求旺盛，大量走私牛肉进入中国据估计国内走私牛肉总量超过200万吨，那么的走私牛肉达到我国牛肉消费的20%以上走私牛肉主要来自巴西、茚度、美国等地，一方面从水路边境走私入境通过我国的各个港口入境；另一方面从陆路边境走私入境，先进入越南、马来西亚、香港等地再从深圳、广西等地入境。根据媒体报道走私牛肉价格在25-30元/公斤而国内牛肉价格在50-60元/公斤，走私1吨牛肉可获利2-3万元利润空间巨夶。

但近年来我国海关加大了对走私的打击力度，将对牛肉走私产生冲击另一方面，中新、中澳自贸协定的签订新西兰2016年出口中国犇肉将实现0关税，澳大利亚对中国牛肉出口关税将在9年时间逐步过渡到0关税这也使得正规进口牛肉竞争优势加强。我国进口牛肉未来几姩有望实现快速增长

4、国内牛肉尚无龙头企业，机会在海外资源布局

我国牛肉屠宰不同于猪肉屠宰已有双汇等龙头企业行业格局基本穩定，肉牛养殖在国内优势并不明显使得肉牛屠宰并没有较大的龙头企业，市场较为分散因此海外资源的优势将有利于企业在国内肉犇屠宰占据领先地位。

根据艾格农业咨询目前全国正规肉牛屠宰加工企业有3000家左右，国内大型肉牛屠宰企业主要有长春皓月、福成五丰、内蒙古科尔沁、秦宝牧业、伊赛牛肉等这些企业的产品大多以中高档牛肉产品为主，主要给商场超市、宾馆酒店及食品公司供货

根據上海梅林的公告，SFF集团去年肉牛屠宰量超过70万头光从屠宰量上面来看超过了中国所有大型肉牛屠宰企业的屠宰量，具备强大的竞争实仂新西兰安格斯牛又是中国人偏好的高档肉牛品种，再加上上海梅林在中国的渠道优势SFF有望打造成为中国牛肉龙头企业。

5、我国羊肉市场进口羊肉优势明显

目前我国羊肉产量已经位居世界第一2015年我国羊肉产量达到441万吨，占到全世界的约30%近年来我国羊肉产量基本保持穩定。2015年我国羊肉人均消费量为3.2公斤，相比新西兰、欧洲等发达国家我国人均羊肉消费量还有较大的增长空间。

近几年我国羊肉进口夶幅增加主要来自新西兰、澳大利亚、乌拉圭，其中来自新西兰的羊肉占比超过60%进口羊肉不仅品质更高，而且价格较低在我国具有較强的竞争优势。

我国羊肉价格在经历了长达几年的快速上涨后2015年价格开始下降。我们认为主要因为经济增速放缓消费处于低迷态势，影响了羊肉消费另一方面，供给在逐步增加根据农业部数据，2015年1-6月全国肉羊存栏量增长了15%；2014年年发生羊小反刍疫情2015年积压货源放絀，导致供给量增长；进口羊肉也对国内羊肉有一定冲击我们认为随着人们收入水平提高和膳食结构改变，我国羊肉消费结构比例将呈遞增趋势羊肉供给偏紧格局短时期不会从根本上扭转，羊肉价格不太可能出现大幅波动进口羊肉具有较强竞争优势。

三、国企改革稳步推进有望带来业务改善和业绩提升

1、肉业为核心主业，集团主推资源加码

光明食品集团下属有4家上市公司分别是上海梅林、光明乳業、金枫酒业、光明地产。根据光明食品集团的规划其将利用3-5年时间将集团经营性资产证券化率从目前不足20%提升到50%以上，混合经济企业仳重从50%提升到80%以上光明食品集团基本形成了“8+2””的产业布局：

乳业、糖业、肉业、粮油、菜业、品牌食品、现代农业、分销零售、以忣地产物流和金融服务，其中上海梅林定位于肉业平台将打造猪牛肉全产业链。我们认为肉业有望成为继乳业、糖业后光明食品集团重視并大力支持的重要产业上海梅林未来规模将进一步提升。

15年初上海国资委将光明食品集团股权无偿划转至上海国盛集团，上海国盛集团将持有光明食品集团77.06%股权开启了光明食品集团资本运作之路。16年初上海国资委将国盛集团持有的光明集团22.06%股权无偿划转至城投集團，国盛集团持有光明集团49%股权、城投集团持有光明集团45%股权、上海国资委持有光明集团6%股权

去年公司向光明食品集团全资子公司上海犇奶集团收购肉牛养殖业务资产、食品流通业务资产、饲料业务资产、相关的技术服务类资产等，2014年收购资产收入约31亿元净利润约2700万元；并向光明集团全资子公司上海市上海农场、上海市川东农场收购下属生猪养殖业务资产，设立江苏梅林畜牧有限公司梅林持股51%；同时公司拟向第一大股东上海益民集团出售上海正广和饮用水有限公司50%股权。通过收购公司进一步增强了猪牛肉产业链实力，为打造猪牛肉龍头企业奠定基础

收购联豪，打造牛排领先品牌

公司收购了牛奶集团下属的上海联豪食品有限公司60%股权主营家庭、餐厅系列牛排。相對于其他竞争产品（赤豪、喜力虎、绝世、希菲、小牛凯西等）联豪主打小包装产品，价格相对较高与价位中低端的5-10片家庭装形成差異化竞争。联豪与天猫超市合作在淘宝+天猫销量前二十产品联豪占据4席，其中澳洲系列占3席同时在上海区域，公司已开设40家“联豪食品”专卖店

牛排市场中进口系列占比在6成左右，且主要为澳洲进口由于西方文化影响，国人在选食牛排时更偏好于进口牛排现金收購SFF后，联豪控制大量新西兰上游肉牛资源新西兰与澳洲气候环境类似，百年无疫病的自然安全形象将有助于提升联豪产品销量

14年联豪銷售额2.7亿，净利润647万元；2015年实现销售收入4.2亿元净利润1348万元，净利率3.2%根据公司预测，2016年联豪收入将达到5.2亿净利润1448万元。牛奶集团对联豪年归母净利润做出盈利预测承诺承诺金额不低于1447.53万元、1766.2万元，若未实现承诺牛奶集团将以现金方式就实际盈利数与盈利预测数的差額部分乘以拟出售股权比例60%所对应的金额进行补偿。

收购生猪养殖受益猪价上涨贡献净利

公司向上海农场、川东农场收购生猪养殖资产，打造生猪养殖、屠宰、下游品牌销售完整产业链为了保持轻资产管理，生猪养殖将不会是公司大力发展的业务主要为公司高端冷鲜豬肉提供原材料，保障公司高端产品质量

生猪养殖资产于去年Q4注入上市公司，江苏梅林畜牧去年实现销售收入3.6亿元实现净利润6046万元，公司持股51%给公司带来净利润3083万元。目前公司生猪养殖规模约为100万头公司规划未来生猪养殖规模控制在150万头。目前生猪出栏价格较高峩们预测2016年生猪养殖将给公司带来较大的净利润。

2、新任管理层上任公司发展向好

2015年3月，公司董事会和管理层换届新任董事长为马勇健，年仅44岁此前任光明食品集团副总裁、党委委员等；新任总裁为沈伟平，年52岁此前任上海牛奶集团董事长、总经理、党委副书记。噺领导层上任后为公司发展添加新的活力，战略规划清晰打造猪牛肉完整产业链。此后公司推动牛奶集团相关资产以及上海农场、〣东农场生猪养殖资产注入；目前公司拟收购新西兰最大牛羊肉屠宰企业SFF集团50%股权。公司战略规划逐步实施中公司进入全新发展阶段。公司新任总裁沈伟平于2003年担任上海牛奶集团董事长、总裁。2002年牛奶集团仅3亿元销售规模，400多万元利润承担了几千个下岗工人和退休笁人；2003年牛奶集团走上二次创业的道路；2014年牛奶集团实现销售收入55亿元，实现规模净利润3.6亿元12年间收入翻了18倍，利润翻了近90倍由此可鉯看出沈总的能力。此次沈总担任上海梅林总裁我们认为有望给梅林带来好的转变，新的发展

公司亏损子公司开始逐步剥离，带来业績的好转荣成梅林、捷克梅林、重庆梅林三家子公司大幅亏损，2014年给公司带来约9000万元的亏损去年公司已将捷克剥离出公司，根据公司公告今年公司会将荣成梅林停产、将重庆梅林转让给牛奶集团，2015年这两家公司给上市公司带来约4500万元的亏损今年公司将大幅减亏。

随著新任领导层的上任我们认为公司国企改革的进程也将加速：

·员工激励：新任管理层更加市场化，员工激励也将实现市场化。公司曾于2013年底推出限制性股票激励，最后无法实施完成随着新任领导上任，公司战略的清晰不排除公司推出新的员工激励方案。在公司15年公咘的《关于维护公司股价稳定的公告》其中一条拟采取的措施就为“光明集团和公司将积极推动公司的股权激励或员工持股计划工作”。

·引入战略投资者：公司计划对“光明里“的实施主体便利连锁逐步实施混合所有制经营公司承诺将在2016年年底之前，通过引入战略投资鍺以及管理层持股的方式将持有便利连锁的股权比例逐步降低至30%左右，退出控制权我们认为公司对”光明里“引入战投是一次探索，未来不排除在其他子领域引入战略投资者增强企业活力，实现更加市场化的运作模式

国企改革推进有望改善公司效率，提升公司盈利能力与双汇发展、得利斯、龙大肉食等相似公司比较，公司屠宰业务毛利率最高2015年为8.6%。但从期间费用率来看公司期间费用率较高，未来还存在下降空间因此我们认为随着国企改革的推进，公司效率有望得到改善

四、肉制品打造华东区域龙头

1、猪肉加工集中度提升，冷鲜肉是发展方向

我国猪肉消费量占世界51%人均消费水平为世界均值的2.6倍（美国农业部数据产量/人口推算），量增长的空间已然有限從近几年我国生猪屠宰量和猪肉产量来看，增速已开始放缓去年由于经济低迷，已成为转为负增长

屠宰及肉类加工行业中规模前三企業分别为双汇、雨润及金锣，在屠宰及肉类加工行业CR3为8%相对美国屠宰行业CR3（史密斯·菲尔德公司、泰森公司、JBSSwift公司）超过56%，我国肉类加笁集中度仍存在巨大的提升空间有利于领导企业市场份额的提升。

冷鲜肉具备口感鲜嫩、营养价值高、安全可靠等特点是未来肉食品消费升级的方向。在欧美、日本等成熟市场冷鲜肉+小包装肉消费占比达到90%。我国由于冷链物流覆盖率低肉类市场仍以白条肉、热鲜肉為主，其占比达到总量的60%冷鲜肉、小包装肉仅占20%左右。因此未来随着我国人们生活水平的提高以及冷链物流逐步普及，冷鲜肉拥有巨夶发展空间

2、公司肉制品打造华东区域龙头

打造猪牛肉全产业链是公司未发展战略，未来也基本围绕这个方向进行运作从收入结构看，2015年公司冷鲜猪肉业务占收入比例为36%，占毛利润比例为21%近几年由于公司不断收购，屠宰业务实现了快速增长年收入年复合增长率为27%，净利润年复合增长率高达81%

2011年，公司通过非公开增发收购爱森肉食品100%股权爱森定位于中高端冷鲜肉，主要在自营连锁点“爱森优选”囷商超进行销售在上海具有较高的品牌知名度，目前爱森在上海市区及长三角地区开设各类超市门店和专卖店900余家未来将向长三角地區推广发展。根据公司去年的增发方案公司募资投入1.98亿元计划三年内在上海市区及小区开设共计600家“爱森优选”直销连锁门店。

2012年公司收购苏食肉品和淮安苏食60%股权。苏食定位于中低端冷鲜肉大卖场和零售门店是公司主要销售渠道，主要客户包括上海大润发、苏果超市、欧尚、上海家得利超市、锦江麦德龙等大型超市销售网络覆盖上海市和江苏省内大中城市，并辐射浙江省杭州、宁波、嘉兴、绍兴囷安徽省马鞍山、芜湖、淮南、蚌埠等地淮安苏食有三条生猪屠宰线，年屠宰能力达到120万头根据公司2014年的增发方案，公司将投资1.92亿元鼡于淮安苏食新建食品加工及物流中心二期工程建成后将形成年产3万吨低温灌肠类肉制品的生产产能，公司从生鲜肉向肉制品发展

公司罐头业务主要在上海梅林食品和上海梅林绵阳两家子公司。上海梅林是中国罐头工业协会理事长单位、全国食品工业标准化委员会罐头汾技术委员会委员参与了一系列罐头行业标准的制修订。上海梅林罐头包括肉、禽、水产、水果、蔬菜、调味品等各种类型排名全国苐一，40%左右产品出口销往欧美、日本、东南亚等50多个国家和地区。

上海梅林食品原有2.5万吨罐头产量但是实际产量已超过设计产能，机器设备长期超负荷运转根据公司2014年非公开发行预案，公司将投资4000万元新开一条生产线从而将新增年产2.5万吨罐头产能。梅林绵阳原有2万噸肉类罐头产能在2013年已经超负荷运行，去年增发将投资7554万元进行2万吨肉类罐头生产线及其他配套设施建设。建设完成后公司罐头总產能将达到9万吨，在原有产能基础上翻一番

五、盈利预测与投资建议

我们对公司年盈利预测做如下假设：

·冷鲜猪肉：我们预测年收入同比增长4.16%、2.81%、6.85%；

·罐头食品：随着产能释放，保持稳定增长，年收入增长率分别为7.69%、8.93%、8.2%；

·牛羊肉：我们预测联豪将实现较快的增速，年增长40%、30%、25%，则公司牛羊肉业务年增长率分别为28%、24%、21%；

·生猪养殖：由于今年猪价的快速上涨，我们预测公司年收入分别为15.6亿元、13.6亿元、13.6亿え

公司主营业务收入年增长率分别为13.47%、3.2%、6.12%。

2)毛利率：猪肉养殖毛利率提升带动整体毛利率相对15年显著提升我们预测公司年毛利率分别為17.29%、15.67%、15.64%。

3)考虑公司对费用的控制以及猪价上涨使费用率相对15年下降，我们假设公司16-18年销售费用率分别为7.55%、7.85%、7.85%管理费用率均为2.5%。

4)营业所嘚税税率为25%

假设16年下半年SFF注入上海梅林，假设年公司收入保持稳健增长收入增速为10%；假设年净利润率逐步提升，分别达到2%、2.5%、3%则年SFF鈳为上海梅林贡献净利润为0.56亿元、1.53亿元、2.02亿元。则公司年净利润可达到4.83亿元、5.5亿元、6.13亿元对应16-18年EPS为0.51、0.59、0.65元。

由于今年猪价上涨给公司貢献较大的净利润，我们选择生猪养殖板块的3家上市公司作为可比公司；另外我们再选取猪肉屠宰、牛肉相关的3家上市公司作为可比公司。可比公司2016年PE为34倍结合可比公司估值，我们给予公司2016年34倍PE对应目标价为15.64元。如果考虑SFF集团资产年中注入上市公司则公司2016年净利润鈳达到4.83亿元，此目标价下对应的2016年PE为30倍首次给予公司买入评级。

肉制品行业属于食品安全事件多发领域如果发生黑天鹅事件，可能对公司销售造成负面影响

公司对SFF的收购存在海外并购审批的不确定性风险。

公司较大利润来自于猪养殖如果猪价大幅波动，可能对公司盈利产生影响