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兴业证券研究报告：东北证券-兴业证券-601377-兴证国际H股上市，国际化进展卓有成效-161031
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【研究报告内容摘要】
&&&&2016年前三季度，公司实现营业收入58.76亿元，同比减少34.60%；归属于母公司所有者的净利润为20.45亿元，同比减少41.89%，实现基本每股收益0.31元/股，加权平均净资产收益率为6.96%。&&&&动态点评：&&&&业绩降幅收窄，结构持续优化。公司第三季度业绩表现良好，实现营业收入2...
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综合分折，兴业证券最有潜力，还有，，，子公司兴业香港H股己前几天上市，又估值最低
综合分折，最有潜力，还有，，，子公司兴业香港H股己前几天上市，又估值最低。
每逢国庆思券商。A股市场过往的三年在暴涨暴跌、政策牛、花千骨、千股停牌、三轮股灾的洗礼下显得尤为漫长，然14、15年国庆后券商股暴动的抽风行情依旧历历在目，在深港通即将开通的窗口期，历史又会否重演？日至日，沪港通开通预期催生熊冠全球的A股开展估值修复行情，证券指数在一个多月时间内涨幅156%，是同期护指涨幅（36%）的4.3倍；日至日，经历两轮史无前例的股灾后展开超跌反弹行情，证券指数涨幅55%，是沪指涨幅（18%）的3倍。而行情的演绎在个股的凌厉上行中体现得更为精彩，以下为券商板块的个股表现：两次行情的启动时点、催化因素、演绎方式等虽均有所不同，但决定市场最终得以趋势性上行的内在因素都是A股市场向好的基本面，当然，两次行情终均折于股灾。本文从过往3年券商股在不同行情中的演绎，结合当下的市场，分析券商股选股和投资策略。本文脉络：1.为什么选择券商股券商股的强周期性赋予其在股市中独特的地位，当下的市场选择券商股便是绑架了大盘。2.如何选择券商股同质化严重的板块，选股不是关注PE、PB等，而是综合市值大小、中短期股价走高的诉求、成长性、股本扩张能力、题材、限售股解禁、绝对价格、是否为两融标的等。3.券商股投资策略只吃鱼头，或只吃鱼头和鱼身，不吃鱼尾。一、为什么选择券商股证券业是业绩受市场氛围影响最大的行业，牛市中券商业绩暴增，熊市骤降，是典型的强周期性行业。而近两年两融业务的推出，融资利息为券商带来了暴利，同时更加剧了证券业的强周期性。券商股的炒作主要是预期因素主导，即市场对于牛市的预期给与了券商股业绩暴增的想象空间，而随着市场不断上行，券商兑现利润，惊人的利润增速又推升股价继续走高，如此良性循环。而在市场趋势下行时则相反，形成恶性循环，业绩和估值双杀。经历三轮股灾后的A股，上证市盈率仅为15倍处于历史底部，在场内基本没有获利盘的情况下，很有优质股票早已拒绝下跌，走出独立行情。预期主导的券商股往往在牛市中率先见顶，在熊市中率先见底，又因其流动性好、可容纳的资金体量可大可小，市场上对市场趋势和政策导向敏感的机构愿意在市场进入底部区域后提前埋伏超跌的券商板块。券商股也因为流动性好、股性活跃、超跌、牛市风向标等特点，成为了弱势中最能带动人气的板块。市场上有实力的游资机构往往在合适的市场环境下利用券商板块的特点发动板块行情，带动大盘突破上行，激活人气。2016年5月，大盘在区域横盘三周，5月31日在券商放量大涨的带动下回到2900点区域；日，大盘同样在券商股放量突破的带领下突破前期平台，有效冲击3100点。另外，券商板块也曾多次在大盘盘中跳水时单骑救主，留下给人以希望的长下影线。券商股的强周期性赋予了其在市场中风向标般的人气和使命，而在市场处于底部缩量徘徊的现阶段，投资券商股相当于绑架了大盘。大盘想上行，必须依靠券商板块走高激活人气，而大盘若走弱或停滞不前，那市场上任何标的都难以独善其身。二、如何选择券商股证券业同质化严重，本文以以下三个历史时期券商股的表现作为样本，分析券商股的影响因素，谈谈如何选择券商股。（1）日至日的牛市行情；（2）日至日的超跌反弹行情；（3）日至今。注：未选取年牛市行情为样本，是因当时两市只有中信证券一家券商，而现在的海通、国元、东北证券等均为07年时通过重大资产重组后出现的券商。虽然中信当时涨幅达35倍以上，但作为两市唯一券商股，对于券商股的选择，难以形成参考价值。1.PE、PB选取样本（1）（2）行情中券商股的表现：（1）-的行情中，18支券商股平均涨幅307.5%，市盈率中位数为32.71，市净率中位数为1.76。涨幅前十的券商股中，市盈率超过32.71的券商有5家，涨幅前五的券商股中，市盈率超过32.71的有3家；涨幅前十的券商股中市净率高于1.76的券商有5家；而涨幅前十中，市值超过中位数238.46的券商股仅有3家，其余7家为小市值券商。（2）-的行情中，23支券商股平均涨幅73.79%，市盈率中位数26.46，市净率中位数2.06。涨幅前十的券商股中，市盈率超过中位数的有7家，仅有3家为低市盈率券商；涨幅前五的券商股中，仅有一家为低市盈率券商，其余4家市盈率均超过中位数；涨幅前十中，市净率超过中位数的有4家；而涨幅前十的券商股中，仅有3家券商市值超过中位数，其余均为小市值券商。2.市值而从两次历史行情中，不同市值段券商的涨幅表现也可以看出，中小市值券商的涨幅远胜于大市值券商的涨幅。所以券商股的选择不是关注PE、PB高低，而更应该关注市值大小。从基本面来看也是如此，各家券商业务同质化严重，比较之下难以形成明显的护城河优势，而小券商相对而言，业绩弹性更高，成长性更好。从股价运作的角度讲，小盘股弹性更大，股性更易激活。而且券商板块行情多始于熊末牛初，行情转换的阶段，此时为存量市场，大市值券商需要更多的资金撬动。按照最小阻力原则，小市值券商更易受资金青睐。3.融资标的选取样本（2）、（3）行情中券商股的表现：15年国庆后的券商股暴动行情中，两融标的股涨幅为76.37%，完胜非融资标的股64.50%的涨幅，且所有融资标的股涨幅均在非融资表弟股之上。而股灾3.0后至今的券商股发动过的所有行情中，两融标的股最高涨幅49.97%，远超非融资标的股37.98%的涨幅。从市场运作机理方面看，两次行情均发生于市场底部缩量盘整期，此时是存量市场，场外资金观望心态浓厚，善于发动券商板块行情的游资机构惯于用融资额度配置券商。所以融资标的股更易受资金追捧。4.高转送、绝对价格年牛市期间，共有西部、长江、兴业、国金等4家券商完成10送10的高转送，4家券商平均涨幅为397.15%，远超券商股平均涨幅307.50%，是大盘涨幅的2.5倍。资本市场有一些专门做高转送题材的机构资金，而在牛市行情中，对高转送的追捧更是疯狂，而究其根本，便在于股市中不明真相者对于股价高低贵贱的认知。股市中，尤其是大牛市中后期有大批量的新增投资者，他们对于股票的理解仍停留在绝对价格的高低上，认为价格低，该股便便宜，未来上升空间高。而大量新增散户的初始资金并不高，也因此绝对价格低的股票更受市场青睐。对高转送的炒作便源于此，因为除权除息后股价便会打折，看起来“便宜”许多。5.定向增发上市公司进行定向增发，按定增预案的制定，其股价需不低于某一价格水平，为顺利完成增发，股价具有短期走高并维持的诉求；而定增完成后，参与定增的机构解禁期多为1年，为回报定增机构，便于后期的持续融资，上市公司往往配合高转送或可观的业绩增速来配合二级市场，催生股价上行，以回报定增机构。也即参与定增的股票，其中短期内股价走高诉求较高，以今年至今的券商行情来看，完成定增及发布定增预案的7家券商股平均涨幅57.10%，高于平均涨幅47.20%。而涨幅靠前的5家券商股中，山西、东吴、国海均完成定增，其涨幅也分别达到94.07%、66.00%、57.48%。而在14-15年的行情中，西部证券于日完成定增，发行价格25.34。当时的西部证券集小市值、可融资、高转送、定增等特质于一身，深受游资机构青睐，成为当时牛市行情，以及后来超跌反弹行情中，当之无愧的龙头券商，涨幅分别达650%、177%，远超其他券商。6.限售股资本逐利，资本市场的运作遵循阻力最小路径原理。股价运行过程中，资金流向决定股价涨跌，持续性的资金流出势必对股价的中短期走势产生影响。限售股解禁对股价走势的影响可大可小，但巨额限售股解禁带来的抛压对股价的影响却不容忽视。2014年起的牛市初期中，国海证券的流通股比仅为25%，日，61.96%的限售股解禁，之后的数月，解禁后的小非通过大宗交易不断卖出手中股票，给国海带来了巨大抛压。造成的结果是国海涨幅仅为163.18%，与大盘同步，远落后于券商板块307%的涨幅。14年末，15年上市的东兴、国信、东方等券商未来均将面临巨额限售股解禁给股价运行带来的压力。三、券商股投资策略1.选股策略中小市值；两融标的；股本扩张能力强；限售股解禁压力小；绝对价格较低；含权或近期刚除权；定增折价；深市标的（深港通直接受益）等。2.交易策略券商股行情多始于熊末牛初，市场转折点，启动时点难以把握，但上行力度最为凌厉；而券商板块激活人气后，市场开始流水填坑，演绎为券商搭台、各家唱戏的多点开花行情只吃鱼头；到了市场运作的中后期，风险逐渐累积，券商板块的风险收益比逐步下降，虽然板块仍继续上行，但此时更为重要的是利润兑现和安全退出。所以根据市场运作的特点和券商板块在市场中承担的角色，对券商板块的总体投资策略是只吃鱼头，或只吃鱼头和鱼身，不吃鱼尾。也即买入时遵循所谓的左侧买入，耐心等候市场转换，待券商运行到阶段性高点时，调仓到长线品种。3.投资标的券商三国$国元证券(SZ000728)$ $国海证券(SZ000750)$ $国金证券(SH600109)$&
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17:51来源：巨灵信息
业绩降幅收窄，结构持续优化。公司第三季度业绩表现良好，实现营业收入23.42亿元，同比增长24.75%，归母净利润9.33亿元，同比增长66.27%，带动前三季度整体业绩降幅有所改善。前三季度公司经纪业务、投行业务、资管业务、信用业务和自营业务的营业收入分别为12.39亿元、11.09亿元、3.88亿元、7.25亿元和13.15亿元，占比分别为21.09%、18.87%、6.6%、12.34%和22.38%。经纪业务占比相较于年初有所降低，投行业务和信用业务占比相应提升，盈利来源日趋均衡，业务结构持续优化。
投行恢复活力，做市优势明显。公司前三季度投行业务收入为11.09亿元，同比增长59.5%。欣泰电器事件的影响已基本消除，投行业务竞争力重新展现。仅第三季度公司的投行业务收入为4.87亿元，环比增幅达到98.02%。根据Wind统计，2016年前三季度，公司主承销家数128家，其中股权和债权融资分别为13家和115家，排名行业第13位；主承销金额达到1213.01亿元，排名行业第11位。此外，公司新三板业务优势明显，截至2016年9月末，公司新三板做市家数290家，排名行业第三位，资本实力和价值发现能力获得市场认可。整体而言，我们认为公司投行业务方面具有较好的项目储备，有望在严格风控的基础上实现加速拓展。
资本实力增强，自营和信用业务环比显著增加。公司于今年初完成配股工作，实际募集资金净额为120.64亿元。募集资金已经全部使用完毕，其中76.44亿元用于扩大证券自营业务规模；43.68亿元用于扩大信用业务的规模，提高该项业务收入占营业收入的比重；其余资金用于柜台交易业务及做市商业务等资本中介业务，为市场拓展提供流动性支持。从三季度来看，公司实现自营收入和信用业务收入为7.74亿元、2.7亿元，环比增长78.31%、14.79%。新增资金的业务拓展效应已经初步显现，随着资源的进一步整合，资本实力的增强将进一步推动公司盈利的增长。
兴证国际登陆H股市场，国际化战略持续推进。兴证(香港)成立于2011年7月，是公司在香港全资设立的子公司，旗下设立兴证国际、兴证国际期货、兴证国际资管和兴证国际融资等。兴证国际于日起在香港联交所创业板上市交易，本次共发行10亿股，发行完成后兴证国际已发行股本增加为40亿股，公司对兴证国际的持股比例为51.33%。目前，兴证国际在港中资券商中的资产托管规模排名前列。挂牌上市一方面有利于兴证国际扩大融资渠道，降低综合融资成本，做大做强现有业务，在香港市场建立核心竞争力，提升市场地位；另一方面，随着沪港通、深港通的开通，预期香港将成为内地客户财富管理及资产配置的重要市场，兴证国际将有效对接境内外客户需求，促进公司国际业务的发展。
我们看好公司在资本实力扩充之后，整体核心竞争力的提升。目前公司积极优化业务结构，持续推进业务转型。同时，兴证国际成功登陆境外资本市场，将有效对接客户的国际业务需求，降低融资成本，各项业务有望实现快速扩张。基于此，我们预计公司16-18年EPS为0.43元、0.55元、0.63元，对应PE为18.28倍、14.29倍、12.47倍，维持“增持”评级。
风险提示：资本市场波动加大、监管政策不确定性等。股份有限公司
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