中国信息通信研究院与腾讯研究院区块链联合课题组巴洁如 &腾讯研究院高级研究员&国际证监会组织（International Organization of Securities Commissions，IOSCO）是由各国证券业监督管理机构共同组成的国际组织。作为全球证券领域标准制定组织，IOSCO推动证券监管领域基础原则的建立和执行，强化投资者教育和保护，促进国际性和区域性沟通交流，维护全球证券市场及监管框架健康稳定运行。2017年2月，IOSCO发布《金融科技（fintech）调研报告》，系统梳理了证券行业金融科技的发展情况。报告将分布式账本技术（DLT）作为独立章节进行了全面分析，反映出现阶段国际证券业监管机构对于DLT的核心观点和政策立场，具有较高的参考和借鉴价值，我们将其中部分重点内容整理如下。一、核心概念分布式账本是在不同站点、国家、机构之间，复制、共享和同步电子数据的数据库，分布式账本技术（DLT）是用于实现分布式账本运行的技术组合。目前，分布式账本技术已经受到金融服务产业的广泛关注。分布式账本技术涵盖的技术类型较为广泛，根据金融服务产业的实践情况，本文使用的“分布式账本技术”一词包括了区块链技术和共享账本技术。01|&传统账本和分布式账本传统账本是一种集中式数据库，允许授权用户访问，由数据库管理员维护和管理账本数据。金融机构使用的关系型数据库管理系统（RDBMS）是典型的传统账本，通过可信和身份已知的主体实现数据共享。分布式账本则是一种去中心化数据库，由多个用户共同访问、维护和管理，这些用户就是去中心化数据库网络中的“节点”。节点的功能根据其权限存在一定区别，有的节点可以执行数据库网络中的全部规则，有的节点只是网络的被动参与者。在分布式账本中，数据的更新需通过特定的共识机制，由具有权限的节点进行验证，就账本状态达成一致。02|&区块链技术是分布式账本技术的一种类型在区块链的数据结构中，每个区块按时间顺序，通过数字签名方式保存数据记录，各个区块之间形成链条，同样通过数字签名确保其不可篡改。比特币区块链是世界上第一种，也是目前最大的、被广泛研究的分布式账本技术。比特币区块链采用复杂程度较高的共识机制（“挖矿”工作量证明），对添加到账本中的新信息进行验证和授权。比特币区块链所带来最为重要的创新是分布式和共识机制，分布式特征削弱了对中央对手方或集中式数据库的需求，共识算法解决了主体之间的信任问题。03|&开放型（permissionless）和封闭型（permissioned）DLT以比特币、以太坊区块链为代表的开放型（permissionless）DLT，是一种开源系统，对于系统参与者不施加限制性要求。参与者作为网络节点，可以在账本中访问数据，向账本中添加信息，参与验证过程。开放型DLT不需要中心化对手方或可信参与者，依靠共识算法建立信任。封闭型（permissioned）DLT是一定范围的可信主体之间的共享系统。封闭型DLT中的治理机构根据特定标准，批准新的参与者加入系统，并规定节点在验证过程中的责任。封闭型DLT不是完全的去中心化系统。目前，金融市场主体研发的概念验证多属于封闭型DLT。04|&共识算法共识机制是在分布式账本网络参与者之间建立信任的数学算法。目前最为普遍的两种共识算法是工作量证明（PoW）和权益证明（PoS）。PoW是算力密集型算法，而PoS是资本集中型算法。PoW一般应用于比特币区块链等开放型DLT中，网络中的节点自愿进行数据验证。最快找到哈希值，完成验证的节点，可以获得一定形式的奖励，一般是某种电子资产（如比特币）。PoW机制具有不易篡改的优势，但对需投入大量算力并带来较大的资源消耗。开放型区块链的规模越大，具备算力进行交易验证的节点数量将随之减少，网络中心化程度将不断提高。此外，区块中交易数量的增长，带来了交易处理上的延迟。PoS大多应用于封闭型DLT，要求节点捆绑（bonding）一定量的数字资产，以验证和添加新的区块。捆绑的数字资产越多，节点以最快速度验证区块的可能性越高，进而获得奖励。捆绑资产的概念类似于提供抵押品，会产生一定金融资源的占用。05|&资产和法定货币的代币化（tokenization）代币化是将某种资产（货币、商品、证券等）或资产的所有权，以数字化方式表示的过程。代币代表着资产或资产所有权。推动DLT在证券交易和结算领域的应用，需将证券进行代币化处理，代币需得到法律认可，以构成证券所有权的有效证明。同样，也需对法定货币进行代币化处理，使其可作为DLT上实现交易结算的工具。金融行业主体目前正在试验一种替代性解决方案，即使用“结算币”在封闭型分布式网络中进行交易的结算。06|&智能合约智能合约是写入分布式账本中的计算机程序，这些程序是存储在DLT中并由节点执行的预先编好的逻辑。在智能合约触发执行和验证条件时，与业务活动相关的最新状态和结果将记录并存储在区块中。目前，智能合约在证券市场的应用领域包括证券交易、结算与清算，公司行为（corporate actions），以及保证金与抵押品头寸的管理。在应用中，一方面需从法律层面明确智能合约的可执行性。另一方面，由于智能合约具备天然的确定性，排除了普通合同中的灵活性和可选择性，因此在特定场景中，需建立允许代码暂停或终止执行的必要机制。二、市场发展情况及潜在应用场景虽然在金融行业中已经出现大量概念验证项目，但DLT是否能够解决实际痛点，或者何种类型的DLT才是更为恰当的方案，仍有待市场检验。值得注意的是，目前金融市场中的概念验证大多属于封闭型DLT，一方面由于账本参与者是可识别、可信主体，封闭型DLT项目更容易实施；另一方面，部分金融机构认为，封闭型DLT更适用于强监管的金融行业，虽然开放型DLT已经可以实现小额转账和交易，但对于涉及资金量较大的银行间市场和全球证券市场，很难在缺乏信任机制的环境中正常运转。许多封闭型DLT概念验证虽使用区块链的概念，但它们与完全去中心化、开放型的比特币区块链存在显著差异，封闭型DLT中仍有与传统业务模式相同或类似的中介机构和对手方。根据目前市场中已经公开披露的概念验证，可以归纳出DLT在证券行业的几个潜在应用场景。01|&股权交易记录存证2015年10月，纳斯达克推出区块链技术解决方案LINQ平台，让私人公司可以使用DLT以电子化方式进行股权记录的管理。LINQ是开放型DLT，可以提供证券发行和交易的完整历史记录，提高可审计性。2015年12月，区块链技术企业Chain宣布，通过LINQ平台实现向私募投资者发行股票。另一个典型案例是在线零售商Overstock，2015年7月通过旗下的T0平台，发行了500万美元的加密债券。部分众筹平台也在尝试将区块链技术应用于私募股权的跟踪，区块链技术与众筹平台的结合，有望降低证券承销、公司行为跟踪等方面的成本。02| 提高公司行为的流程效率公司行为（corporate action）是公司进行的，可能对证券投资者产生影响的行为，包括派发股票红利、支付债券息票、提前赎回债券、供股、拆股、代理投票等。公司行为的过程涉及在发行机构、投资者、中介机构、交易所及监管机构等多个主体之间进行信息交换，由于需在不同数据库上传输、验证和更新相同数据，带来重复性流程。借助DLT和智能合约有望解决效率低下的痛点。以公司行为中的代理投票为例，纳斯达克和爱沙尼亚共和国进行合作，在爱沙尼亚的e-Residency平台上，推出区块链电子投票服务，在纳斯达克的塔林证券交易所（爱沙尼亚唯一的官方认证的证券交易所）挂牌上市的公司股东，可以通过这一平台进行股东大会投票。美国特拉华州也在尝试应用区块链技术简化繁琐的书面操作流程，包括进行股份登记，跟踪股权变动情况，实现股东之间的沟通交流等。03| 改造场内交易市场的交易后操作流程2016年1月，澳洲证券交易所（ASX）和DLT初创企业数字资产控股（Digital Assets Holdings）合作探索DLT项目，改造原有的股票现货CHESS系统的清结算流程，简化交易后操作流程并提高处理速度，传统流程中的处理时间为两天。同时，澳洲证交所也与SWIFT开展合作，在项目需求定义阶段将ISO 20022报文标准纳入CHESS系统报文功能、技术要求和业务流程中。这个项目应用封闭型DLT实现清算、结算和资产服务流程，核心优势包括，准实时结算功能可以降低结算过程中的对手方风险；数据的标准化和自动化有望进一步降低操作性风险；区块链数据库不可更改和透明度高的特性，将带来监管合规与审计成本的降低。04| 场外衍生品交易与结算衍生品合约是一种从基础资产之上派生出的金融工具，基础资产可以是股票、债券、商品或利率。由于合约价值的变化以及相应保证金或抵押品头寸的调整，衍生品合约中的对手方需对现金流量进行管理。此外，在衍生品合约期限内，对手方之间每天需进行多次信息传输，进行合约估值和相应现金流量数据更新。将场外衍生品合约编程到智能合约上，在DLT系统中进行现金流量的结算，可有效简化信息传输和现金流量管理，进而降低结算风险和操作性风险。2016年4月，巴克莱银行测试通过区块链和智能合约平台Corda进行衍生品交易。美国证券托管结算公司（DTCC）等清算所也开始推进这一领域的研究。05| 改进银团贷款（loan syndication）流程在银团贷款标准流程中，从贷款发起到结束，需经过尽职调查、承销、售后管理等多个步骤，涉及借款人、牵头行、代理行、参加行等多个主体，一般需花费数周时间，且流程中涉及大量手工操作。由于缺乏统一的技术平台进行信息记录与通信，因此带来了流程和操作上的重复劳动。证券行业目前已开始测试在封闭型DLT中嵌入智能合约，以降低不同流程中所产生的操作风险、业务成本和处理时间。2016年1月，摩根大通与数字资产控股公司（DAH）合作进行区块链试验项目，改进银团贷款交易流程。06| 跟踪证券回购和再抵押交易证券回购是金融机构融资融券的重要渠道，是通过证券质押获得短期融资的一种方式。回购交易流程涉及资金融入方（正回购方）资金流记录的保存，以及资金融出方（逆回购人）抵押品头寸记录的保存。在再抵押市场中，抵押权人可将同一个抵押物出质给另一个金融机构，直到达到监管上限规定。通过将抵押品代币化，将回购、再抵押记录保存在DLT上，可以提高抵押品头寸的透明度，自动履行监管的限制性要求。美国证券托管结算公司（DTCC）和数字资产控股公司（DAH）开展合作，探索将 DLT应用于回购交易的管理。包括美联储在内的部分金融监管机构认为，DLT应用于回购和再抵押交易有助于监管机构深入了解业务情况，这类业务被部分监管机构视为影子银行的一种形式。07| 短期债交易商业票据是一种短期债务工具，一般于当日结算，期限在270天之内。2016年初，R3联盟成员中的40家金融机构，开始测试将不同区块链解决方案应用于商业票据交易场景。R3区块链项目的目标是建立标准化的商业票据交易流程，实现交易记录可追踪，并将结算时间缩短至数小时。参与项目的金融机构的任务是使用不同方法对智能合约进行编码，为交易创建模型，确定哪种方法可以最有效提高商业票据发行、交易、转让和赎回等环节的效率。08| 了解你的客户（KYC）和反洗钱（AML）合规流程自动化客户信息和历史交易记录一般存储在各金融机构分散的系统中。为满足KYC和AML合规要求，金融机构需从不同源头获取并整合信息，对信息加以验证，过程中涉及大量手工操作。封闭型DLT的应用可简化KYC/AML合规流程，比如通过在金融机构之间共享客户信息，减少客户身份识别中的重复劳动；将全部交易记录保存在一个账本中，简化交易监控和审计流程等。DLT在KYC/AML领域的应用过程中，需解决个人数据隐私保护问题。09|&个人电子身份许多初创企业将区块链电子身份项目作为重点。电子身份是在区块链上创建的个人身份记录，不仅可以包括传统身份信息，如地址、身份证件、电话号码，还可以包括自然人的生物特征信息，以及学历、工作经历、信用等第三方机构承认或验证的信息。DLT在电子身份领域的应用可以进一步推动金融普惠，提高金融机构的KYC效率，但仍需借助公权力机构、可信第三方数据库的支撑。10|&替代性融资The DAO是世界上第一个去中心化的虚拟风险投资基金，2016年5月在以太坊区块链平台上线，获得了超过1.5亿美元融资，投资者使用以太币（以太坊虚拟货币ETH）购买DAO代币，DAO代币类似于股票，代表着投资者（股东）在虚拟风投基金中的投票权和代币（股票）所有权。The DAO筹集的资本用于向以太坊初创项目提供资金支持。与其他私募基金或投资基金不同，The DAO没有专业的基金经理或管理人，由匿名DAO代币持有人以电子方式投票，通过完全去中心化方式作出投资决策。投票权重与投资人出资额相关，投票规则以代码形式写入治理The DAO的智能合约中，通过代码实现资产的管理，在投资者之间建立直接联系，执行投资决定。2016年6月，The DAO受到攻击，黑客利用DAO智能合约漏洞，向一个child DAO转移了360万以太币（约合4100万欧元）。事后，宣称为黑客的组织声称，利用代码漏洞获得以太币的行为是合法的。DAO攻击事件暴露出DLT应用中的金融去中介化、智能合约代码错误或漏洞可能导致的风险，并引发了对智能合约在法律适用方面的质疑。三、应用优势DLT应用于金融行业的潜在优势取决于具体概念验证的落地场景，总体来说包括以下几个主要方面。01| 降低结算成本通过DLT的应用，提高结算效率，可节省规模可观的业务成本，这些成本包括由减少人为干预带来的操作成本，以及由操作性风险和结算风险而带来的监管合规成本。Santander Innoventures在《金融科技2.0报告》中估算，到2022年，DLT技术每年可为全球基础设施减少150-200亿美元的成本[1]。02| 提高结算速度在证券市场中，对结算时间的要求根据资产类型、交易规模、流动性要求、对做市商的影响以及目前细分市场的效率而有所不同。DLT的应用可实现实时结算，但并非在每种场景中都需要实时结算，DLT改变了传统结算时间受操作流程的制约，提供了一种根据实际的市场需求缩短结算时间的可能性。03| 交易记录可靠性与可追踪性在开放型DLT的应用场景中，交易记录是不可更改的。如需对历史记录进行修改或撤销，则需进行一笔对冲交易，而对冲交易本身就是另一个可追溯的数据记录。在封闭型DLT的应用场景中，每个数据区块由区块添加者签名，如需修改历史记录，只有特定的参与者有权验证并通过这些改动，对记录的更改同样是可追溯的。04| 自动化、实时报送监管材料监管机构可作为DLT上的节点之一，自动获取账本中的全部数据，进而使监管机构获得更加完整、可追溯的实时数据记录。05| 拓宽可交易的资产类型DLT的另一个应用优势是可将在传统模式下难以溯源、交易和交付的资产，如大宗商品、能源产品、艺术品、房地产和私募股权，通过代币化方式实现资产证券化，进而使这类资产可以作为抵押品并实现对这类资产的交易。06| 提高效率DLT可以取代传统的集中式账本，促进信息和数据流动。在分布式账本中数据的验证时间根据网络结构和验证机制有所不同。在证券结算方面，使用DLT系统可将结算时间由数日缩短至几分钟，而在传统代理行模式下需花费2-3天完成的支付转账，在比特币区块链中仅需几秒或几分钟。07| 提升安全性通过对区块进行加密，区块之间连接实现区块链的安全性。此外，在现有技术水平下，与攻击集中式数据库相比，对区块链中的每个节点进行攻击的难度较高。四、风险及挑战根据现阶段观察，DLT技术的发展尚未成熟，距离广泛的应用和普及仍有很长的路要走。目前，市场主体已在多个细分领域开展DLT概念验证。作为新生事物，DLT在证券市场的应用仍有可能带来包括技术、运营、商业模式和监管等不同层面的风险和挑战。01| 技术层面可扩展性。根据DLT类型和共识机制的不同，DLT在可扩展性方面的挑战程度不同。在比特币区块链等开放型DLT中，每秒可处理的交易笔数不足以支撑证券领域的实时结算需求，而在封闭型DLT中，可扩展性带来的挑战相对较小。互联互通性。在目前的金融市场结构中，完全推翻现有金融基础设施的可能性不大，比较审慎可行的思路是DLT系统与原有系统并行。如果新旧系统之间不具备互联互通性，系统并行将产生额外成本，降低金融机构部署DLT系统的动力。因此，在DLT网络与现有系统之间建立通信协议是一个重要问题。此外，在标准建立之前，可能出现多个DLT系统和方案并存的局面，在不同DLT网络之间实现相互通信和可互操作也是重要问题。目前，仍为出现成功的互联互通协议，市场机构正在探索通过托管方式或智能合约作为中介，实现跨不同DLT网络之间的数据传输和数字资产转移。网络弹性。加密技术可以在一定程度上防范DLT网络攻击风险。比如比特币区块链使用的PoW模式，理论上一个恶意节点需拥有50%以上的算力，才能控制区块链和验证流程，从比特币网络运行经验来看，获得这种控制权需投入较高的算力成本。而在PoS模式中，根据参与者在网络中所有持的代币来分配验证权利，验证成本远低于PoW算法。在节点试图篡改账本时，采用PoS算法带来的是相应的代币损失成本。除了网络攻击之外，更常见的问题是私钥被盗或遗失。私钥代表着数字资产所有者对资产的控制权，所有权人遗失私钥即失去这种控制权。私钥被盗导致的风险事件并不罕见，如2014年时，黑客在没有违反比特币区块链协议的前提下，成功从比特币交易所Mt. Gox窃取了价值近5亿美元的比特币，最终导致交易所破产。值得注意的是，量子计算机虽然目前仍处在试验阶段的，但从理论上可以攻破RSA、DSA及ECC等加密算法。从理论上说，拥有量子计算机设备的组织将对依赖于加密技术的系统构成威胁，进而对全球经济体系造成系统性风险。但就量子计算的发展而言，在网络安全性方面，DLT系统不会比集中式数据库更易受到攻击。02| 运营层面治理。通过减少重复信息流，维护单一且不可更改的历史记录数据源，DLT可有效降低运营风险，但一旦发生错误，对数据的撤销或修改具有一定难度。此外，开放型DLT中存在特有的运营风险，包括网络维护和可持续性风险，如果交易验证的动力不足，或验证所需的算力成本过高，参与验证的节点可能推出网络。在封闭型DLT中，由于存在控制和管理网络运行的治理主体，通过确定合理的通用规则和治理方案，包括管理规则、参与标准以及控制规则等，可有效降低由节点带来的运营风险。智能合约。理论上，智能合约通过流程自动化，降低了产生人为在错误的可能性。但由于操作流程嵌入区块链中，并根据智能合约代码自动执行，一旦发生错误，则更难以解决。此外，智能合约带来了另一种类型的人为错误，即代码错误。如果智能合约的代码没有反映出合同主体的真实意图，反而成为新的操作性风险来源。03| 证券交易和结算层面资金结算管理。证券交易包含资产交割和资金交付两方面。在券款对付（DvP）结算方式中，在交割日证券与资金需同步进行交收，并互为结算条件。如果在DLT系统中实现DvP结算，需对法定货币进行代币化处理，否则需运行另一个账本进行资金结算，相应降低了DLT的应用效率。目前，行业主体正在开发测试替代性解决方案，即在封闭式DLT系统中使用“结算币”进行交易结算。结算币是由控制节点或指定节点发行的代币，用于在法定货币代币机制缺失的条件下实现资金结算。结算币的发行以发行节点在可信第三方机构（如托管银行）中的存款为支撑，当封闭型DLT中的参与者需要资金时，可在可信第三方处赎回结算币兑换资金。市场已经出现的结算币概念验证包括花旗银行的Citicoin、高盛的SETLcoin，以及瑞银（UBS）与德意志银行、桑坦德银行、纽约梅隆银行、货币经纪商毅联汇业集团（ICAP）联合开发的多功能结算币（Utility Settlement Coin）。追索机制。DLT应用的重要特征之一是交易记录的不可撤销性，一旦交易信息经验证并记录在区块链中，即不能修改、取消或撤回。由于没有相应追索机制，交易主体之间的交易如果发生错误，只能通过记录一笔反向交易进行修改。未来，仍需考虑在DLT中建立某种形式的交易追索机制。净额结算。目前在DLT系统的设计中，以全额方式逐笔记录和发送交易，没有可互换或净额结算安排，与证券市场部分产品交易的标准做法不一致，比如在衍生品交易中，要求保证金和抵押品净额结算。在未建立净额结算机制的条件下，对交易双方抵押品和资金量的要求会相应提高。目前，金融机构正在积极探索在DLT网络中引入净额结算机制。透明度。出于交易验证目的，DLT允许在网络中对交易的部分具体信息（比如对手方身份、资金和资产余额、资产类型）进行披露，这也与传统证券市场的标准做法不尽一致。虽然目前市场主体正在积极尝试解决这种问题，但区块链的隐私保护水平的提高，会相应弱化透明度高的核心优势，市场主体需在二者之间找到合理平衡。04| 法律层面DLT和智能合约在证券市场的应用可能带来许多重要的法律问题，比如代币及智能合约的法律地位等。以目前最具法律和监管争议的项目The DAO为例，2016年6月，The DAO攻击事件引发了激烈辩论，围绕这类通过技术手段实现的治理结构的质疑集中于以下方面：（1）DAO的法律地位如何认定；（2）应受到哪个国家法律的约束；（3）DAO是否具备签订合同的能力；（4）合同是否有效并具执行力；（5）是否可对其提起诉讼以及诉讼管辖如何确定等。05| KYC/AML层面在封闭型DLT中，由于存在负责保存全部交易数据和参与节点记录的治理主体，监管机构监测网络中的交易主体和行为相对容易。但在开放型DLT系统中，难以掌握节点运行主体的身份，并且由于节点可能分布在不同国家，为开放型DLT网络指定管理主体具有一定挑战性，客观上增加了KYC和AML领域相关法律法规的执行难度。&报告原文地址：http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD554.pdf[1] Santander Innoventures, The Fintech 2.0 Paper – rebooting financialservices, June 2015
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