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收益凭证试水券商创新提速
作者：松壑
21世纪经济报道
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　　券商业务创新的节奏正在加快，其中业内期待已久的收益凭证业务已在部分券商中试点开展。　　21世纪经济报道记者了解到，自今年6月以来，包括国信、广发等券商已参与该业务试点，并发行部分收益凭证类产品，目前该类产品多在试点券商的柜台市场(OTC)发行交易。　　收益凭证试水　　所谓收益凭证是指由证券公司发行，约定本金和收益的偿付与特定标的相关联的有价证券；特定标的包括但不限于货币，基础商品、证券的价格，或者指数。　　去年3月，收益凭证正式进入业内人士的视线。彼时，证监会曾对外发布《证券公司债务融资工具管理暂行规定(征求意见稿)》(下称《征求意见稿》)，文件对收益凭证业务拟定监管框架的同时，业内对该业务的开闸预期也渐渐升温，但后来《征求意见稿》的正式版本迟迟未见下发。　　不过近期收益凭证业务已有所胎动。6月以来，包括国信、广发等券商已发行部分收益凭证类产品。　　与此同时，相应的监管框架也在构筑。21世纪经济报道记者了解到，日前证券业协会向部分券商发布《证券公司开展收益凭证业务规范(征求意见稿)》(下称规范)。规范拟要求，券商收益凭证需以非公开方式发行，且余额不得超过证券公司净资本的60%。　　事实上，该类产品早前已在部分的理财业务中有所尝试。　　例如年初发行的“焦点联动系列之股票指数表现联动(沪深300期末双向连续型带触碰条款)理财计划”(下称“焦点计划”)。资料显示，焦点计划发行期限约为90天左右，且浮动收益区间为4.5%-15%。触碰值域为上证指数的92%-115%。　　不过对于挂钩大盘指数等标的而言，券商在开展该类业务时或较银行更具优势。“券商的本业就是对股价市值和大盘指数的经营，在市场风险的管理上比银行更有优势。”北京一家基金子公司投资经理认为。　　国信“金鲨”样本拆解　　从21世纪经济报道记者所了解的情况来看，收益凭证业务目前的挂钩标的主要为沪深300指数、基金等，且期限多为一年期以内品种。　　以为例， 其今年已发行“金益求金”保本收益凭证系列产品，旗下包括金鲨、金牛等产品，其期限包含32天、90天、180天等多个品种，初始门槛为100万元，且保本收益率多在4%以上。　　据一位接近国信证券人士介绍，目前该类产品可在其网上营业厅或股票交易软件的OTC柜台市场进行认购，不过对于非国信证券用户而言，仍需前往柜台进行开户。这意味着。该类产品向非券商客户推广或仍有难度。　　今年9月，“金益求金”系列产品由此前的100万下调至5万元，由于其每笔募集总额多在1000万元以上，这也表明该产品的试点正在接近于公募化发行。　　事实上，券商目前发行收益凭证获取资金的主要用途，仍然为满足当下等资本中介业务发展的资金需求。　　以国信证券今年6月19日发行的“金鲨3号”为例，据21世纪经济报道记者获得的资料显示，该产品的投资标的为国信证券的两融债权收益权和场外衍生品，投资起点为100万，期限为180天。　　收益率方面，“金鲨3号”则通过挂钩沪深300指数来引入了收益率碰触机制。根据规则，金鲨3号的年化收益率将根据沪深300指数的不同在4%-17%之间浮动，这意味着，购买该收益凭证的投资者至少仍可获得保本率为4%的年化收益。　　而在浮动收益的决定上，沪深300的变化则起到了决定作用。　　当沪深300指数处于三段区间时，收益凭证的投资者仅可获得4%的年化收益，而在两段特定值域时，投资者则可斩获4%-17%的超额年化收益。　　这意味着，在特定情况下，发行收益凭证的券商也将面临较高的收益支付风险敞口。　　不过，据业内人士介绍，券商在发行收益凭证的同时还会在机构间市场通过相应的收益互换业务进行风险对冲，即当触发较高收益条件时，相应的收益互换合约将对券商可能需支付的高额成本予以“抵销”。　　事实上，类似的收益互换业务也已在柜台市场出现，例如此前面向机构发行的“广发宝”场外权益互换产品。　　21世纪经济报道记者获得的资料显示，广发宝包括1个月、3个月、6个月和非固定等期限，并以沪深300%指数为挂钩标的，其协议条款可根据用户需求实现“订制化”。　　值得一提的是，并非所有收益凭证都具备固定收益，其收益规则、挂钩产品走势方向、条件等要素将由券商所发行产品的具体条约决定。例如国信证券上月发行的“金牛”产品，在该产品期末时，若沪深300指数低于或等于产品期初值，则投资者的年化收益为0.
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　　王东明：建议对私募产品的创新进行事后监管　　中国证券业协会监事长、中信证券董事长王东明16日在2014年证券经营机构创新发展大会上表示，落实“”精神，应大力发展私募市场，允许证券公司创设私募证券等产品。建议修订《证券公司业务(产品)创新工作指引》，对私募产品的创新进行事后监管；建议制定私募市场的“ISAD协议”文本，允许证券公司与其客户自主签署；同时建议推出OTC市场专属的专项资产管理计划。　　王东明：建议放开券商在银行间市场的回购等限制落实“新国九条”精神，应推动做大证券公司资产负债表，不断提升杠杆率。建议参照“巴塞尔协议Ⅲ”的规定，采取资本充足率对证券公司的杠杆进行总体监控。尽快出台《证券公司债务融资工具管理规定，允许证券公司发行收益凭证；建议证监会与人民银行沟通，放开证券公司在银行间市场的回购、发债等限制；建议证监会与外汇管理局沟通，允许证券公司为境外子公司发债提供担保。　　王东明：建议恢复券商的银行间市场结算代理资格　　建议进一步恢复证券公司作为投行的基础功能。允许证券公司在柜台市场自主提供托管、清算、做市交易、支付等服务；进一步打破客户保证金账户封闭运行体系，将其打造成财富管理账户。建议证监会与人民银行沟通，赋予证券公司银行间市场结算代理资格。　　王东明：建议交易所降低收费规模让利于券商　　王东明说，落实新国九条精神，核心在于理顺政府和市场之间的关系，发挥市场主体在资源配置中的决定性作用，促进实体经济发展。行业必须紧紧围绕服务实体经济这一要求，不断加大创新力度。具体来说，应尽快推动以下几项政策落地。　　一是做大证券公司资产负债表、不断提升杠杆率。建议参照巴塞尔协议III的规定，采取资本充足率对证券公司的杠杆进行总体监控。　　二是大力发展私募市场，允许证券公司自主创设私募证券等产品。　　三是进一步恢复证券公司作为投行的基础功能。　　四是进一步丰富衍生品种类；尽快推出个股期权、股指期权等金融衍生品。　　五是进一步为资产证券化业务松绑。　　六是努力推动资产管理业务创新，扩大集合计划的投资范围到非上市股权、债券及其他财产权利。　　七是进一步扩大证券公司自有资金的使用范围，允许证券公司开展并购融资、过桥融资等业务。　　八是建议证券会与外汇管理局沟通，分别给予证券公司及其境外子公司更多和QFII额度。　　九是建议证券交易所、期货交易所降低各种收费规模，让利于证券公司和期货公司。
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河山：券商资产证券化和收益凭证对债市的意义
发布时间：日 06:56
作者：河山
　　■观察哨　　⊙河山 ○编辑 杨刚　　继2月底公布《证券公司资产证券化业务管理规定(征求意见稿)》后，近日证监会又发布了《证券公司债务融资工具管理暂行规定(征求意见稿)》，引起市场广泛关注和讨论。这两项讨论稿的公布，显示出证监会推动证券业创新的决心和力度，使得证券业创新的深度广度得到加强。　　这两项制度如果得以实施，对中国证券行业来说，是具有划时代意义的事件。券商收益凭证与券商资产证券化业务有许多共同之处DD凡具有现金流量的基础资产都可以进行重新组合，打包成受益凭证或者资产证券化产品进行出售。而收益凭证对基础资产或关联标的的要求更加广泛，券商甚至可以纯凭自身信用来发行收益凭证。从收益凭证的定义来看，未来其产品设计上，可能会与风靡海外市场的衍生品CDO、CDS有着许多相似之处。未来券商通过收益凭证所融入的资金可以投资于收益凭证挂钩的特定标的，从而使得券商可稳定获得投资标的与收益凭证融资成本之间的差额。与券商传统的融资方式相比，券商进行投资的收益的不确定性可以通过发行收益凭证进行挂钩来对冲。这样一来，券商就可通过发行收益凭证实现大额资产负债吞吐，实现资产负债表内的业务规模扩张，并获取相应的固定收益。因此，券商发行收益凭证并将融入资金进行投资的全业务流程，本质上是广义固定收益证券业务的一环。　　无论券商资产证券化业务还是收益凭证，都可以各类公开发行或者非公开发行的证券作为基础资产。因此，目前市场上一些流动性较差、无法用于回购或者抵押融资的非公开发行债券、信托计划、资管计划等金融资产，都可以作为基础资产予以盘活。这对于提高券商资产利用效率、提高这些金融资产流动性和降低其发行人债务融资成本均有积极意义。　　此外，收益凭证可以看作是券商通过发行一项结构性证券进行融资。从其内涵来看，可发现其特性类似于高门槛、可转让的银行理财产品，在某种程度上，可以视作券商自己发行的表内“理财产品”。类似银行通过发行理财产品形成“资金池”，券商也可以通过发行收益凭证构建自身的“资金池”。由于收益凭证与相关特定标的关联，因此，券商发行的每一个收益凭证产品的挂钩标的都是确定的。与银行将“资金池”资金投资于不特定资产相比，未来券商收益凭证的产品设计清晰，操作透明，风险能有效隔离，风险更为可控。同时，由于分业监管的政策差别，券商收益凭证也比银行表内理财业务的成本低。目前，有不少券商的固定收益部门以投资顾问形式与银行合作，将银行理财产品资金池的资金投资于债券市场。在近期央行和银监会对于银行理财产品尤其是资金池业务加强监管的背景下，银行理财产品资金成本在未来有上升可能。而券商收益凭证正好可以规避银行理财产品资金池业务的监管限制，继续为投资者提供适宜的投资产品，并保持债券市场的这部分资金供给，这将对债券市场形成直接的支持，对债券市场的稳定和发展具有积极意义。
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63只收益凭证抢滩 两月内24家券商发行
作者：松壑
本报记者 松壑 北京报道
　　收益凭证业务的试点进程正在提速。
　　11月5日，(,)（601901.SH）、及三家券商的三只收益凭证产品在机构间产品报价与服务系统（下称报价系统）完成挂牌，而在收益凭证业务试点开闸的数月以来，该类产品的发行已不再鲜见。
　　21世纪经济报道记者根据中证资本市场检测中心私募市场网的公开统计发现，已有包括方正证券、、华龙证券等24家券商完成了收益凭证的募集与发行。
　　而这也意味着，已有愈来愈多的券商得以通过发行收益凭证来募集资金。在该业务中，券商通过自主发行该类与投资者约定本金、收益的证券，同时通过挂钩特定标的变动来构建其收益决定机制；其特定标的包括不限于货币利率，基础商品、证券价格及指数等。
　　在业内人士看来，随着收益凭证业务试点的加速，加之证券公司短期公司债、证券公司债等资本工具的推出，当下券商的融资困局将在一定程度上得到化解，而证券业的资产规模及杠杆率也将得到进一步的扩张与提升。
　　63只凭证抢滩
　　今年6月，在(,)（000776.SZ）等券商率先获得收益凭证业务试点资格后，数月内亦有多家券商获准并启动该项业务。
　　与之相伴随的是，收益凭证的发行规模也在加速扩张。据21世纪经济报道记者不完全统计，截至11月5日，由24家券商所发行，且于报价系统内完成挂牌的收益凭证已多达63只。
　　值得一提的是，这并未包括数月内券商所发行收益凭证的全部。“有些产品挂在报价系统，有些只是在柜台市场销售。”深圳一家券商的营业部经理刘珂（化名）介绍称，“收益凭证的实际发行规模肯定要更大。”
　　而在产品收益方面，收益凭证的预期年化收益率（下称收益率）则与产品期限、发行券商等要素不无关联。例如由发行的“财富受益凭证富丰系列”下的四只产品，其产品到期日均在2015年10月，而预期年化收益率则高达6.65%，高于传统银行理财产品水平。
　　此外，亦有方正证券、东莞证券、(,)等8家券商发行的16只收益凭证预期收益率不低于6%，其中除方正证券的金添利C3号以及东莞证券的月月鑫12月期1号外，其余14只收益凭证的到期日均在明年上半年。
　　而据21世纪经济报道记者计算，已完成挂牌的63只收益凭证的加权平均收益率为5.47%，不过根据收益凭证的结构设计，该收益率或为收益凭证多触发条件中的最低值，而当其挂钩标的指数或价格满足一定条件时，投资者可获得更高收益。
　　“现在的收益凭证大多是挂钩沪深300指数，根据到期日落在看涨和看跌的不同区间来决定最终收益，收益在约定条件下最高能达到15%以上。” 刘珂表示，“不过触发高收益的条件都比较苛刻，所以实际收益率往往是保底收益。”
　　不过，券商在沪深300等挂钩标的指数落于特定区间时，仍然存在高成本兑付的风险敞口。有业内人士对此表示，券商在发行收益凭证的同时还将在柜台市场通过相应的收益互换业务进行风险对冲，即当触发较高收益条件时，相应的场外收益互换合约将对券商可能需支付的高额成本予以“抵销”。
　　事实上，伴随着收益凭证发行量的扩容，券商场外收益互换业务的规模亦出现较大增长，截至11月5日，在报价系统登记的券商权益类收益互换合约已达252只。
　　值得一提的是，类似于收益凭证的连结型结构也出现在了部分资管类产品之中。以11月5日在报价系统挂牌的华泰紫金保和2号集合计划为例，据一位接近华泰证券人士介绍，该产品挂钩标的为沪深300指数，且优先级根据看涨程度分为A1、B1、C1三类子份额，并将根据大盘的实际涨幅情况获得5%-12.755%之间不等的收益。
　　券商融资渐入佳境
　　针对日渐兴盛的收益凭证业务，监管层此前亦曾下发《证券公司开展收益凭证业务规范（试行）（征求意见稿）》（下称规范），拟对其监管框架进行构建。
　　根据规范，对于存在“已发行的收益凭证或者其他债务有重大违约或者延迟支付本息，且仍处于继续状态；或规定及认购协议约定，擅自改变收益凭证所募资金的用途的”情况，监管层将对券商的该项业务进行叫停。
　　而对于券商发行收益凭证的指标性门槛，规范则要求其最近12个月风险覆盖率不得低于100%，资本杠杆率不得低于8%。在发行额度上，其发行余额的天花板则为证券公司净资本的60%。
　　在业内人士看来，收益凭证业务的扩容，加之证券公司短期公司债的开闸以及券商资本补充管理机制的构建，将在一定程度上对券商融资业务构成利好。而另一方面，券商近期的融资活动亦在增加。
　　10月10日，主席助理在 “证券公司资本补充机制及流动性风险防范座谈会”上表示，证券公司应当建立资本补充管理机制，其中包括须于年内形成，并经董事会批准的“三年资本补充规划”。
　　当月，沪深交易所及证券业协会又下发《证券公司短期公司债试点办法》，标志着证券公司短期融资工具也将随之开闸；而后，包括(,)（600030.SH）、(,)（600837.SH）、广发证券在内等20家券商获得了短期公司债的发行资格。
　　“收益凭证业务是和短期公司债同时推出后，券商的融资能力将会得到很大提高。”北京一家AMC系下券商非银金融研究员指出，“未来一块是净资本补充，而另一块就是基于净资本的融资规模和资产规模的扩张，从收益凭证和短期公司债的发行上限60%来看，这将在较大程度上提高券商的杠杆率和ROE。”
（责任编辑：HN022）
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