名家视点：中报行情难全面展开 此波反弹是今年最后机会
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　　杨百万：此波反弹是今年最后机会&
深圳晚报记者苏润菁报道&\"今年下半年的股市会比较惨，虽然牛市的曙光初现，但真正的牛市至少要明年才出现。\"有中国第一股民之称的\"杨百万\"昨日受深圳市新财智教育投资发展有限公司之邀现身鹏城，为深圳股民做\"2011中国金融大趋势\"大型投资报告会。&
\"杨百万\"是上海滩第一批证券投资大户，被称为\"股市常青树\"、\"中国股市第一人\"。在昨天的讲座上他向股民传授了选股的基本原则：买入的时间点很重要，其次再选择股票。炒股实践经验很重要。他表示，股民要借助合适的工具，帮助自己判断股市的高点和底部。&
在本周央行和统计局分别公布了6月份以及上半年经济数据之后。自6月21日以来持续了近一个月的反弹走势开始显得颇为微妙。杨百万表示并不看好后市行情，理由是近期利空消息居多，加上在高通胀的大环境下，不会出现大行情。他认为下周股市将宽幅震荡，冲击2850点，点是大盘的压力位。\"此波反弹是今年最后一波机会，最多再持续2周就进入尾声，股民可以短线介入。\"&
从2007年的大牛市至今，四年来的股市整体上以熊市为主。杨百万分析指出，目前市场的市值比大盘6000点时还庞大，新股不断推出，再加上外围股市的影响，今年下半年的行情将\"比较惨\"，真正的牛市至少要7个月以后才会出现。他建议股民把握好手中的现金，趁行情不好的时候学透理论，准备迎接明年的牛市曙光。
徐一钉：乐观机构努力营造做多氛围||上海证券报||###||###
　　徐一钉：乐观机构努力营造做多氛围
近期A股市场走势很纠结。一方面，今年以来，多数机构没有盈利，甚至亏损，这些机构有很强的做多情结。7月5日，当大盘在2820点上冲遇阻后，上证综指依然在2800点之上盘整了5个交易日。7月12日，受欧债危机恶化、美国和欧洲股市大跌的拖累，即便是上证综指当日下跌48点，盘中也表现得很不情愿，随后一个交易日迅速收复失地。多方似乎不愿“轻易放弃”，只要有机会，就要维持A股市场的强势，以吸引场外资金的积极介入。
另一方面，2610点以来，推动反弹的主要力量是存量资金，参与这轮反弹的资金并不充裕。虽然存量资金努力营造强势特征，并把上证综指维持在2800点附近。由于2850点之上，是A股近三年的密集成交区，如果没有增量资金（大量的，而不是少量的）的积极介入，存量资金很难把上证综指推高至2850点之上。每日不断切换的热点，暴露出A股市场目前没有“领军”的个股和板块热点。每日小打小闹的短线炒作，暴露出现阶段做多机构理想（乐观预期）和现实（步履蹒跚）的差距。
从历史经验看，大级别的反弹必然出现一批走势凶悍的“标志性”股票。比如2319点见底之前，成飞集成（002190）是标志性股票，随后壹桥苗业（002447）等个股凶悍的走势，反映出2319点反弹很“强劲”，有很高的参与价值。再如去年9月底，A股市场结束两个月的调整，国阳新能等是当时的“标志性”股票。延伸来看，一轮中期行情（或反弹、或上涨）一定要出现标志性股票，而标志性股票所在板块就是这轮行情的热点板块。没有标志性股票出现的反弹，注定是短命的。
2610点反弹至今，已经出现累计涨幅超过50%的个股，但比起成飞集成等标志性股票，它们的走势还不够凶悍（短期内累计涨幅、连续封涨停板的能力），距离“标志性”股票还有不少的差距。除了航母概念外，近期市场热点依然是“老面孔”，并没有出现新的“主题”和“概念”，更像是对以前的热点炒剩饭，反映出2610点反弹的级别要比2319点的反弹级别低，也比去年9月底2573点—3187点反弹级别低。目前上证综指重新逼近2850点的密集成交区，短期将围绕2800点震荡整理，反弹中依然呈现板块轮动的特征。
由于很多机构的仓位在3067点调整前后没有降下来，包括公募基金、私募基金、券商集合理财等专业投资者今年上半年业绩不尽如人意。再加上短线资金、仓位轻机构做波段的冲动，从博弈角度看，一旦A股市场出现止跌，不管基本面如何，大家都有“强烈”的做多“情结”。这也就不难解释，为何对一些明显的偏空因素，很多机构都解读为“偏好”，2610点反弹背后的逻辑就在于此。
现在A股市场的问题是，银行发行的信托产品的年化收益率很高，期限30天信托产品年化收益率4%-5%，一年期的年化收益率8%甚至更高，这对很多投资者很有吸引力。2610点反弹以来，“打一枪换一个地方”的热点切换，是典型的游击战风格，反映出增量资金十分有限，推动反弹的主要力量是存量资金。各类机构都站在“各自的山头唱各自的歌”，希望投资者能“爬上他的山头、唱他的歌”。而在反弹中减仓的资金，其中的一部分则流向上述信托产品。总体上看，参与这轮反弹的资金并不充裕。
7月15日，居民储蓄余额与A股流通市值的比值为62.15%，该比值历史最高值是70%。33.25万亿的居民储蓄（6月份数据），支撑20.8亿元的A股流通市值已经很吃力了。即使该比值再次达到70%，A股流通市值年底前极端值为23万亿。也就是说，目前资金面并不支持A股市场全面上涨。受到资金面的约束，A股市场将呈现自我缩容以达到资金和筹码的平衡。在没有新的利淡因素出现前，上述机构将努力维持A股市场的强势，这种走势在今年2、3月份曾出现过。
受资金面的约束，当看多机构热情尚未退却前，大市值个股很难有好的表现，更可能成为被冷落的对象，跌出来的市值由中小市值股票上涨来填补。就如同2010年，以银行为代表的大盘蓝筹股的下跌，换取中小股票表现的空间。虽然热点将主要围绕小市值个股或板块展来开，但热点的切换速度更快，普通投资者较难把握热点切换的节奏。
皮海洲：股市环境不乐观&中报行情恐难全面展开||京华时报||###||###
　　皮海洲：股市环境不乐观&中报行情恐难全面展开&
7月14日，3家中小板公司率先披露了2011年中报，从而拉开了上市公司2011年中报披露的序幕。其中，川大智胜（002253）实现净利润1198.35万元，同比增长126.01%；立讯精密（002475）实现净利润9941.22万元，同比增长96.36%；银河电子（002519）净利润4384万元，同比增长18.10%。&
3家公司的业绩总体不错，基本上符合历次报表披露所遵循的\"靓女先嫁\"原则。不过，从市场的反应看，3家公司的中报并没有在市场上掀起浪花，走势明显弱于大盘。其中，川大智胜、银河电子均低开整理；立讯精密则是高开回落整理。投资者期盼的中报行情并没有出现。倒是当天发布业绩快报的恒源煤电（600971），因为推出了每10股转增12.8065股的高转增股本方案而格外引人关注，该股全天封于涨停板的位置。&
中报来了，但中报行情仍然扑朔迷离。今年的中报行情在哪里，或者又将如何演绎呢？以本人观之，今年的中报行情只是一轮局部行情。&
目前的股市并不具备支持一波全局性行情的条件，中报行情很难全面展开。就目前的宏观面来说，股市所处的环境并不乐观，仍然面临着较大的宏观调控压力。日前，国家统计局公布的我国上半年CPI涨幅为5.4%，6月份的CPI涨幅高达6.4%。由于CPI全年调控的目标是控制在5%以内，这表明宏观调控的压力仍较大。尤其是4季度通常都是商业旺季，物价上涨的压力更大一些。这就意味着3季度更要加大调控的力度。否则，CPI全年调控的目标将很难实现。因此，在这种情况下，银行资金面总体上很难宽松。虽然不排除定向宽松的可能性，但这种定向宽松显然不是针对股市的，而且股市还要继续扮演\"献血者\"的角色。这种宏观背景，显然不利于行情的持续开展。&
就股市本身而言，也很难支持中报行情的开展。作为一种报表行情，炒作的无非是两个方面，一是上市公司业绩，二是上市公司利润分配，并且后者更加重要。而就业绩来看，截至7月13日，两市共有970家公司发布业绩预告，其中报喜公司达到728家。由于两市上市公司数超过2200家，这也意味着大多数公司并未送出喜报。而且就728家已报喜公司来说，业绩略增的公司就有278家，另有97家续盈、43家扭亏，业绩真正大幅增长的公司并不多。而且由于这类公司大多数已进行业绩预告，其业绩增长已在公司股价中或多或少有所体现，如果这类公司绝对效益并不优秀，就算公布中报也很难给市场以惊喜。如川大智胜，今年6月10日发布中期业绩预告修正公告称，半年净利润同比增长80%-130%，虽然最终该公司净利润增长126.01%，但由于该公司中期每股收益仅为0.16元，市场也难有兴奋点。&
而就利润分配而言，虽然也有恒源煤电这样的上市公司在中报推出分配方案，但作为一种传统习惯，上市公司利润分配方案主要还是集中在年报推出，中报大范围推出送转股分配方案的可能性不存在，很难形成一种持续性炒作。&
所以，今年的中报行情主要还是局部性的。一方面由于银行股、石化股的整体效益不错，这就封杀了大盘下跌的空间，使大盘能够保持相对的稳定；另一方面，一些业绩优良且高增长的公司，特别是一些在中期有高送转题材的公司将会受到市场的追捧。同时一些题材股也会在大盘相对平稳的情况下伺机而动。当然，由于目前市场总体上压抑，因此，个股炒作的力度会相对有限，投资者盲目追高会承担一定的投资风险。
韩志国：基本面和政策面趋于恶化||投资者报||###||###
　　韩志国：基本面和政策面趋于恶化
《投资者报》：我们阅读了机构近期的策略报告，绝大多数是看多的，或者是谨慎乐观，您之前曾表示中国股市正陷入深度熊市，现在仍持有这样的观点吗？&
韩志国：对，我认为是大熊市。去年7月CPI数据公布后，券商曾一致认为通胀见顶了，结果怎么样？上半年公募基金超七成亏损，说明一致意见并不见得对。&
欧元区或解体，打击前所未有&
《投资者报》：您为什么坚持看空股市？&
韩志国：欧债危机的风险是巨大的，欧元区有解体的可能，而且可能性是越来越大了。&
现在意大利债务风暴浮现，我估计援助资金得要1.5万亿欧元，希腊2年期债券收益率已经高达31%了，什么样的经济增长能赶上这么高的收益率呀，所以救助资金肯定是肉包子打狗一去不回。&
后边的事会越来越难，根据我赴欧考察的情况，估计下一个出事的就是西班牙，然后就是法国，只有德国一个是好的，但救助资金白扔的话，德国人最终会失去救援耐心的。&
欧元区的规则是，除非成员国主动退出，你不能驱赶它，欧洲央行不能作主权救助，只能成员国之间相互救助。所以希腊、意大利什么的当然不敢主动退出，德国则和中国一样，都是顺差大国，它一旦退出，马克立刻会大幅升值，经济会受到冲击，但是假如欧债危机愈演愈烈，出钱救助都是徒劳无功的话，德国人权衡利弊，就可能放弃救助，退出欧元区，一旦德国放弃，欧元区就面临解体。&
欧元区解体的话，打击将是十分巨大的，是美国金融危机不能比的。美国是金融出问题，政府没问题，欧元区是政府出问题。当初欧元区成立的时候就没想到解体后该怎么办。据称中国持有欧洲债券高达6000亿欧元，一旦解体损失最大的就是中国。&
通胀高点将到8%&
《投资者报》：那么国内形势呢？很多人看多下半年是基于通胀见顶，政策放松的判断。&
韩志国：通胀的形势很严峻，根本不会实现什么年中见顶。我预计下半年月度CPI最高到8%，大概就在9、10月份，全年肯定得突破5%的通胀容忍度。&
现在是全面的成本推动型的通货膨胀，劳动力成本、商业成本和社会行政成本三大成本都在上涨。这轮通胀不同于需求拉动型的，是在供过于求的情况下发生的，这是近十年来的货币高发引起的，高房价带来的影响尤其大，最终令通胀从城市蔓延到农村。&
我早就说过，低估这一轮通胀是大错特错，对付成本推动型通胀，宏观政策是无效的，它不同于需求拉动，货币政策不管用，财政政策能起的作用也不大。我估计这轮通胀要延续2~3年，今年不会降到5%以下，明年也不会。&
这么高的通胀率，政策不敢不收货币。我估计利率至少还得上调1~2次，这次刚加过息后，准备金率上调的速度会放慢，7月不会加了，但最终仍得调到23%。利率就算调到4%，面对5%以上的通胀，也还是负利率呢，这等于是在掠夺储户的财富，而且负利率容易引发社会不安定。&
货币会越收越紧，企业融资会更难。前几天有央企的人跟我说，现在找银行贷款，利率都10%以上，那别的企业的融资成本就更可想而知了。这样经济增长就容易出问题。今年不明显，GDP还能有9%的增长，明年就会滑坡到8%，后年更严重，两位数的经济增长已经正式宣告结束。再加上通货膨胀的居高不下，2013年经济就会出现明显滞涨，经济增长率降到7%，对应通胀率5%，通胀加失业是最可怕的，现在已经有滞涨的趋势了。&
基本面和政策面都趋恶化&
《投资者报》：既然有这么多深重的负面冲击，您估计上证指数会跌到多少点？您又是怎么看待最近这轮从2600点展开的上升行情呢？&
韩志国：通胀短期调不下来，政策也不会放松，货币会越收越紧。不论宏观基本面还是政策面，今年和去年相比都是在恶化的。那些基于通胀走低，政策放松之类的看多理由实际已全被颠覆了。温家宝总理已经说了，宏观政策取向不变。所以大盘会跌到多少我不知道，但我知道肯定没有真涨的希望。反弹有可能，反转不可能。2600多点的这轮反弹是温家宝在英国讲话托起来的，没有基本面的支撑。本来2008年是向着调结构去的，但是金融危机一来，“4万亿”把调结构的步伐斩断了，又重新走回老路，结构问题更加严峻，宏观经济的基本面也更成问题。
皮海洲：重启发行机制应叫停||京华时报||###||###
　　皮海洲：重启发行机制应叫停
证监会有关负责人日前表示，新股发行人、承销商提出增加发行日程安排灵活性的意见，与现行规定没有抵触。这一表态明确了证监会对发行人灵活安排发行日期的认可。&
现在新股发行的一般做法是发行人取得核准批文后即行刊登招股文件，启动发行。在行情低迷时，这种做法往往容易让发行人陷入被动境地。此前，八菱科技中止发行的一个原因就是其初步询价受端午节因素影响，导致初步询价对象不足20家。如果能够灵活安排发行日程，新股发行成功的可能性就会大得多。而且，正如证监会人士所说，灵活安排发行日程并不违背现行发行制度的规定，现行发行制度规定的新股发行期限为“自核准发行之日起6个月之内有效”。&
不过笔者认为，证监会在认可发行人、承销商灵活安排发行日程的同时，有必要取消“重启发行”的市场机制。根据现行发行制度，发行人中止发行后，在核准文件6个月的有效期内，经向证监会备案，可重新启动发行。这个“重启发行”是一个严重损害投资者利益的机制，也是在市场化发行背景下不尊重市场化发行结果的一种做法。本来现行的发行机制基本就是为融资者服务的，中止发行这种情况很少见。好不容易市场发挥了作用，出现了八菱科技这样一例中止发行的案例，监管层就应直接宣告其新股发行失败，这既是对市场的尊重，也是对投资者权益的保护。但在“重启发行”机制下，发行人中止发行后，还可以在核准文件6个月的有效期内再次重启发行，这等于是拿中止发行当儿戏。不客气地说，“重启发行”淋漓尽致地体现了A股不择手段为融资服务的宗旨。&
如果说“重启发行”机制还有一点“合理”之处的话，那就是原来在发行日期的确定上，发行人缺少主动性，基本上可以认为是由管理层决定的，所以“重启发行”作为后续措施算得上一种弥补。但如今，既然发行日期确定的主动权交给了发行人与承销商，那么“重启发行”这样一种弥补机制就不应该继续保留。所以，管理层在认可发行人灵活确定发行日期的同时，有必要取消“重启发行”这种不合理的发行机制。
许小年：楼市调控没有赢家||中国企业家||###||###
　　许小年：楼市调控没有赢家&
上篇文章讲房地产调控政策，从伦理、法理和经济学原理三个角度分析，反应实在不佳。粗略扫了一眼评论，大多数人显然没看完文章，便青筋暴胀，跳将起来，声讨代替说理，污言秽语横飞。&
在耐心读到最后一字的诸公中，估计大多数又没有看懂。不怪人家，写文章的目的就是让读者明白，误解因此永远是作者的错儿。&
再回到这\"三理\"。伦理是社会成员的善恶观，只有善恶观相同，人才能聚在一起，组成社会。法国大革命的口号是自由、平等、博爱，这几条就是法国人认为的善，与之相对立的专制、特权、仇恨就是恶。中国传统社会的伦理是三纲五常，忠君、孝顺是善，谋反和忤逆即为恶。&
伦理为社会秩序提供了基本的道德指引，但因没有强制力，不足以维护秩序，人们于是设计了强制性的法律。法律接受伦理的指导，或者说法律要体现社会的善恶观。如果自由是善，法律就要保护人的自由；如果忠君是善，法律就要严惩欺君罔上之徒。&
这年头儿没人讲伦理了，也许国人从来就没信过这个。不知因国情特殊还是人性乖异，中国的伦理判断以结果为导向。大逆不道的谋反若成功了，即可为至善，例如赵匡胤本后周将军，陈桥兵变夺了周室天下，就变成\"神德圣功\"的宋太祖。李世民玄武门弑兄胁父，当了皇帝，史家就把他吹到天上去，不忠不孝的罪过也一笔勾&销。&
不管什么原因，眼下伦理已失，仅剩利益，只好讲法理，否则无法无天，社会可就要乱了。法理大致有两种，一是强权暴力支持下的\"朕即国家\"，或君主立法；二是个人权利至上的自由平等，也就是民主法治。自秦始皇以降，本国属于前者，实行政府立法、执法和司法的三位一体。今年\"两会\"期&间，这一原则再次得到明确表述。&
无论哪一种法理，法律的效力全在公信，公众信它则有效，不信则形同虚设。公信来自公平，而\"三位一体\"&大大增加了公平的困难。皇上的话就是法律，立法的第一要义当然是维护皇家利益，从法律的根子上便对草民不公。皇上的人负责司法，贪赃枉法就不可避免。皇上虽然也杀贪官，但那是恨铁不成钢，老子恨儿子坏了他的事，而不是因为儿子损害了社会公平。毕竟老子对儿子的依赖远远超过儿子招惹的麻烦。&
百姓看明白了这个局，不信法律，只认权力，将希望寄托在明君清官身上。&
然而权力乃双刃剑，既可抑制豪强，亦可鱼肉百姓。你拥护前者，就必须接受后者，因为两者的逻辑完全相同，都是用权力进行财富的重新分配。在这个博弈中，百姓得到的却并不是正负相抵的零和结果，官府的横征暴敛和贪腐永远多于皇上偶尔的劫富济贫。&
官赢民输，日久必然生变。中国历史上的农民革命此伏彼起，从陈胜吴广到太平天国，规模之宏大、杀戮之惨烈，世界罕见，一次内战消灭全国人口的40%到60%。真所谓\"兴，百姓苦；亡，百姓苦\"。付出沉重代价换来的，不过是短暂的喘息，新皇一如旧主，百姓仍处于食物链的最低端。两千多年了，历史在毫无新意的王朝更替中不断地重复。&
如何走出这样的循环？关键是找到新的利益博弈构架，建立的新的利益博弈规则。抛开权力分配利益，法治几乎是已知的唯一替代方案，这就是上一篇文章讨论法理的大背景。小背景则是30多年改革开放所引起的社会结构变化，多元利益业已形成，而且具备了与中央权威抗衡的能力，仅靠天子的一道圣旨，已无法摆平各方的利益，法治提上议事日程。&
做了这些铺垫之后，我们再来看当前的房地产市场。这不是一个简单的政策问题，而是相当复杂的利益博弈。参与博弈的有中央政府、地方政府、开发商、银行、有房居民、无房居民和农民。各方中最强势的当然是中央和地方政府，最弱的、几乎完全被忽略的是农民。&
虽然同为政府，中央和地方却是不同的利益主体，有着不同的利益诉求。中央的目标是小康社会，居者有其所和粮食安全；地方追求的是卖地收入、以GDP为中心的政绩，以及官员的寻租机会。国有银行的目标半为商业，半为半政治，其余各方寻求的都是经济利益。&
中央政府打压房价，除城镇无房居民外，所有人的利益都被伤害。这就提出了一个严肃的法律问题：政府有权以提升一部分人的利益为名，损害另一些人的利益吗？如果回答是肯定的，我们又回到权力分配利益的传统社会。正如历史所证明的，这个博弈的赢家不会是农民、居民或开发商，而是权力的拥有者。然而同样如历史所证明的，权力未必能给它的拥有者带来长久的利益，因为失败的各方会尽一切所能特别是暴力革命，惩罚这场不公平博弈的赢家。&
唯一可持续的是双赢或多赢的博弈，多赢博弈的规则必然是所有参与者共同制定的，否则就不能保证所有参与者的利益。所有参与者共同制定的规则就是法律，而不是政府单方面推出的政策。&
这并不是说政府不能制定政策，而是说政策的制定必须符合法律程序。遵循法律程序的意义不仅在于社会公平，法律保证了利益相关各方同等的发言权和决策权，政策制定的过程因此就是各方讨价还价的过程，受益者补偿受损者，折中妥协，如此形成的政策很可能是多赢的。多赢的政策才能得到贯彻执行，才能解决问题。&
当前房地产调控政策伤害了多方利益，经济学上叫做激励不兼容，出现僵局也就不足为怪了。这似乎是一场多输的博弈，到目前为止，尚未看到赢家。政府威信受损，市场上量缩价不跌，开发商的房子卖不动了，想买的还是买不起，关于强拆、强迁的报道依然不绝于耳。&
博弈的最终结局难以预料，政府现在将赌注押在3600万套保障房上，这是一招胜算不大的险棋。首先是钱从哪来？有学者估计仅建设资金就需要5万亿，道路、小区、学校、医疗、商业还需大量的配套资金。地方政府如果有钱的话，就不会搞土地财政了，如今不仅不能像过去那样卖地，还要拿出钱来建保障房，到哪里去筹集资金呢？地方政府可能拍卖较好的地段，以缓和资金的压力，而在偏远、生活不便的地段上建保障房，但这样一来，民众是否愿意去住？在愿意去住的人群中又如何进行分配？&
即使一切如政府所愿，保障房顺利建成，\"大庇天下寒士尽欢颜\"，这博弈仍然是所有人的失败。依靠行政权力调节利益，我们在法治的道路上后退了一步，退向前人屡试不灵清官明君模式，接下去再退，就是剥夺和剥夺剥夺者的历史循环。&
权力之剑一旦挥舞起来，双刃效应就不可避免，近期的控制通胀政策再次证明了这一点。行政权力可以为你冻结方便面的价格，也可以迫使你在加油站支付更多的现金。毕竟油公司是它的嫡亲长子，而方便面厂家则出自寒门。&
高居不下的房价只是表象，多元利益能否摆脱对权力的依赖，在平等和尊重每个人权利的前提下，借助法律解决彼此之间的利益冲突，这才是我们面临的真正挑战。
易宪容：新五条透露的房地产调控走向||价值中国网||###||###
　　易宪容：新五条透露的房地产调控走向&
新五条的内容与年初出台的新国八条增加的内容不多，只在新国八条的基础上，在房价控制目标制、保障性住房建设、住房限购等政策、土地供应政策及住房租赁市场政策有进一步的强调。不过，新五条的出台也透露出政府房地产政策的新资讯。&
显示调控方向和决心不变&
首先，从2010年国十条开始，政府出台了一系列房地产宏观调控政策，希望通过这些政策遏制房地产投机炒作，挤出房地产泡沫，让住房的价格回归理性。可以说，这些房地产政策是起到一定的作用，特别是今年以来住房按揭信贷政策全面收紧，更是对住房投机炒作致命的打击。但是，由于政府的房地产政策目标与房地产政策意图存在严重的冲突，即政府希望通过政策的调整让住房市场回归居住功能，同时住房作为经济增长的宏观调控工具不弱化，因此，房地产宏观调控后的效果与房地产政策目标相差很远，房地产市场主体（地方政府、房地产企业、住房投机炒作者等）为了保护其既得利益，往往会采取与房地产政策目标南辕北辙的行动。而且一旦经济形势有风吹草动，这些房地产利益主体往往就会通过舆论工具要求房地产政策放松。比如，在当前经济形势存在很多不确定及经济增长有放缓迹象的情况下，这些房地产主体又开始放言要求房地产政策松绑，又要求房地产政策如2003年及2008年那样的大逆转。因此，新五条的出台尽管增加的内容不多，但却向房地产市场明确表示，2010年以来的内地房地产政策不会放松，反之这些政策会进一步落实及细化，政府调控的方向及决心不会改变。&
其次，新五条要求把住房限购政策扩展到最近房价上涨过快的二三线城市。这条政策有人解读为新五条房地产政策的进一步收紧。但是，我的理解与此不同。因为，还是在年初新国八条出台时，政府把住房限制政策作为一项重要的房地产政策推行时，我就撰文指出，政府希望用更多的行政干预来遏制住房的不合理需求或住房投机炒作，不仅成本高，而且起到的作用也十分有限。而且，住房限制令也发出了一个明确的信号：购买住房一本万利，如果投机炒作者能够突破限购令购买更多的住房，那么就很容易暴富。试想，一二线的居民能够通过购买更多的住房一本万利，那么对那些还没有推行限购令的城市，购买住房不是很好的赚钱机会吗？&
其实，今年以来，二三线城市住房价格还在上涨，并非是一线城市的住房投机炒作者把市场转移到二三线城市，而是二三线城市居民受限购令启示也开始炒作当地住房了。尽管新五条要求把住房限制政策推广到二三线城市，对这些城市住房不合理需求有所限制，但是当我们房地产一年的效用期都达不到时，只能说明这些政策是如何短视。同时，也说明了中国房地产泡沫已经真正地向全国蔓延了。&
房地产市场预期未变&
第三，当前内地房地产调控为何会如此艰难？最为重要的是，政府的房地产政策工具取向一直没有改变。可以说，从2010年以来，政府看到房地产泡沫的危害及风险，也认识到房地产投机炒作对房地产市场及中国经济的危害，但是房地产政策的工具性不变，即从2003年以来，房地产业一直成了政府增长的重要工具，或可说是中国经济\"房地产化\"。现时，房地产市场调整不是要挤出房地产泡沫、打击房地产投机炒作，而是要稳定房价；房地产市场调整不是要让飙升10年上涨近10倍的房价回归理性，而是要让房价增长放缓来保证GDP增长不下降；增加保障性住房的建设不是为了城市弱势居民解决最为基本的住房问题，即保护他们的基本居住权，而是不少地方政府把保障性住房变为掌权者的福利。由于政府房地产政策的目的性与工具性严重，房价要回归理性，挤出房地产泡沫，当然是不容易的。&
第四，由于当前房地产市场调整政策工具性取向没有改变，从而新的住房政策对不合理的住房投机需求打击只是限制新进入者，而不对已经进入投机炒作者进行不同的限制与打击。可以说，对住房投机炒作者的差异化政策，尽管对新进入者的全面信贷限制，在一定程度减弱内地住房投机炒作的需求，但是它并没有改变房地产市场的赚钱效应及市场预期。如果说房地产市场的赚钱效应不变，人们持有住房就能够赚钱，那么住房投机炒作者总是会突破现在各种房地产行政政策限制进入市场的。同时，由于持有住房就能够赚钱及住房持有成本低，那么早进入的住房投机炒作者就会千方百计把已持有的住房捂得紧紧的，越来越不进入市场。这样不仅使得各地住房空置率（不是房地产开发商手上的空置率，而是购买住房者手上的空置率）会越来越高。我最近到了不少二三线城市，住房的空置率高得惊人。有些小区已经入住近六七年了，入住率不及一半。这种情况不仅是社会资源的严重浪费，也是住房市场预期难以改变的根本所在。&
总之，新五条反映政府对房地产调控的方向与决心，不希望内地房地产泡沫导致中国的经济危机，但是房地产政策的频繁出台，却说明政策的远见性不够。如果一项政策连一年内发生的事情都无法预见到并引导，那么中长期的政策更是会令人质疑。&
新五条出台也说明了当前房地产市场问题的严峻性，房价不调整，房地产泡沫不挤出，中国的金融体系风险、地方政府融资平台的风险及通货膨胀高企的压力就不可能化解。而就今年以来房地产政策的效果来看，房地产市场的预期并没有多少改变，而在一个住房投机炒作盛行的市场，如果市场预期不改变，那么房地产市场要得到真正调整是不可能的。下半年房地产可能仍然会保持今年以来的态势，要想有重大的改变并非易事。不过，房地产泡沫破灭只是时间问题，拖延的时间越长，整个中国经济面临的风险就越大。
郎咸平：物价有太多泡沫&中国人过着伪幸福生活||中国企业家||###||###
　　郎咸平：物价有太多泡沫&中国人过着伪幸福生活&
这个章节我想谈一个比较有趣的题目，一个和每个人的生活都相关的题目，叫做泡沫经济。最近你们看到了吧，到处都是泡沫，房地产泡沫、股市泡沫，如今大蒜也泡沫了，中国的物价存在太多的泡沫。&
我给读者举个例子吧，1982年，我们去看电影《少林寺》的时候，票价是1毛钱，2007年《变形金刚》在北京上映时的票价是80元，25年翻了800倍。而在美国，一线的电影院《变形金刚》的票价折合人民币后是54块钱。其实很多香港人到了大陆去看电影，看到票价都觉得不可思议，因为香港的票价最贵也才50港元而已。如果在非尖峰时间去看，还有20港元到40港元的票价，我们大陆这边的收入这么低，电影票的价格怎么可能这么高？简直无法想象。在中国，像男学生要陪女朋友看个电影，那都是很奢侈的。这就叫什么？物价泡沫。以麦当劳为例，美国麦当劳价格跟中国差不多。天然气呢？我们差不多一立方3.5元，&跟美国也差不多。你发现没有，这种低档餐馆的价格差不多，天然气价格也差不多，可是电影这种东西就差很多。也就是说，吃的跟用的，这种大众都要消费的东西，价钱都和美国差不多，但是只要不属于大众消费品的，中国的就一定比较贵。比如说长途电话费，如果从美国打过来的话，是一分钟1毛钱，我们打过去的话，一分钟就得8块钱了，你看差多少？还有松下54寸等离子电视，相同款式，在中国卖40&939元，而在美国的价格就只有我们的四分之一，折合人民币只有10&239元，你能想象得到吗？这个数据我们都已经上网再三查验过的，保证正确。&
中国的房价收入比达到了发达国家的三至六倍，北京、上海等一线城市，在人均收入不及日本东京十分之一的情况下，房价已和东京不相上下，有些地区的房价收入比已超过30倍。蔬菜、肉蛋、粮食及食用油价格均出现了不同程度的上涨。物价问题成为了百姓关注的焦点。那么，物价问题到底是什么问题？所谓物价泡沫又是怎么一回事呢？&
我们有些人就喜欢穿大牌的衣服，比如阿玛尼，阿玛尼的西服在我们中国差不多要3万块人民币，但是在美国买的话，折算成人民币却只有15&000块。汽油在中国是6.83元每升，在美国4.56元每升，也差了很多。宝马Z4型的车子在中国要58.9万元人民币，在美国折换成人民币才20万元而已。另外诺基亚1661型的手机，读者可能会觉得这个东西应该全世界都一样吧，其实也不一样，在中国买大概需要300美金，在美国买就只要85美金，差了近4倍。笔记本电脑呢？中国买一个笔记本6&000块，在美国换算成人民币只有3&406元，还不止这些呢。我再举几个例子，有个叫Samsonite的旅行包，翻译成中文，我们叫它新秀丽，可能大家不一定知道新秀丽，这种包在美国买的话，一个大概是27美元，才是中国价格的五分之一到十分之一，我们买一个包都要比人家多花那么多钱。在美国，一件POLO的秋天穿的大衣29美元，Clark的凉鞋，美国牌子，23美元，看到这些数字，你是不是还以为美国经济破产了、崩溃了？还是大甩卖？我也有这种感觉，不知道怎么回事了。&
我的一个朋友曾经到美国洛杉矶一家叫小台北的中餐馆去吃饭，4个人点了很多菜，都是鱼虾螃蟹这些海鲜，一结账，4个人才49美金，折合成人民币大概是300多块，每一道菜平均价格才7美金，像这种鱼虾蟹之类的海鲜，在我们中国吃的话，这点钱顶多算个零头。当然如果去那些特别小的店，就另当别论了，但在一般餐馆我们的就肯定比美国的贵多了。还有我们经常喝的咖啡，在美国是1美元，也就是不到7块钱人民币。我们这边，就是去一般的咖啡馆、咖啡厅，一杯也大概要二三十块人民币对不对？似乎只有麦当劳这种一般社会大众都吃的快餐，天然气这种一般社会大众都要用的产品，我们和美国的价格差不多之外，其他稍微上点档次的东西，我们都比人家贵。为什么？&
一切皆因没有藏富于民。
叶檀：宽松的货币不是救命稻草&而是致命迷幻药||每日经济新闻||###||###
　　叶檀：宽松的货币不是救命稻草&而是致命迷幻药&
希望以宽松的货币拯救世界的人要失望了。美联储主席伯南克7月14日在国会做证时，改变此前\"可能采取新货币刺激政策\"的提法，表示&\"近期不会推出新的刺激措施\"。这一表态让憧憬货币救市者大失所望。&
美国没有实行第三轮量化宽松政策的理由。美国经济数据不妙，这种情况没有因为量化宽松的货币政策发生根本改变，一些数据如昙花一现。美国一季度经济增速为1.8%，失业率长期在9%徘徊，6月份甚至高达9.2%。房价二次&\"探底\"，QE2推行前全美成屋均价为17.73万美元，目前均价16.37万美元，跌幅为8%。消费、出口等数据略有回暖，代价是居高不下的通胀压力，6月CPI同比增长3.6%。&
实行量化宽松的货币政策，关键是要解决退化的资产负债表，将利率维持在低位，同时以低成本发行美债。所有这些结果在美国展示肌肉打压欧元的过程中一一实现，又何必量化宽松？&
美国将联邦基准利率保持在0至0.25的区间内，通过QE2，降低长期利率10~30个基点，就对经济的影响而言，相当于降息40~120个基点。美联储要继续把利率维持在低位，有两个办法：首先是保持美联储3万亿美元的庞大资产负债表不缩减；其次是把已经到期的债券调换成新的债券，规模大约为第二轮量化宽松数量的一半，这也就是市场所说的QE2.5版本。通过改良版的量化宽松政策，美国的利率将依然保持在零的位置。&
保持美元信用、压低国债收益率以降低债券发行成本，美国只要展示肌肉即可，不必动量化宽松的真格。&
美国身处债务危机之中，政府与国会就债务上限谈判旷日持久，十分困难。即使如此，美国的十年期国债收益率长期维持在3%以下，出现美国量化宽松的预期后，美国国债收益率不过上涨了几个基点，而后回落。&
吊诡的是，每次美国出现债务危机，美债尤其是短期美债却大受其益。如标普与穆迪发出调低主权债务评级的警告后，美国的中长期国债遭遇抛售，而长期国债受到追捧。当投资者对市场丧失信心时，他们增持美债，如在后金融危机时代；当投资者对市场充满信心时，他们依然增持美债，如中国加入WTO后出口大幅上升，不得不充当美国的穷债主；当欧元区出现债务危机时，美元与美债价格上升，全球投资者惊魂不安地把美国当作避风港；当欧元区风平浪静、美国风险预警时，投资者依然去追捧美债。因为世界上只有一个国家可以永远不违约，那就是拥有全球铸币权的美国--货币帝国的霸权尽显于此。可以与美元相提并论的只有黄金，而黄金的价格已经接近每盎司1600美元，创下历史新高。&
如果美国推出QE3，美国国内的企业竞争力不会因此上升，相反，大多数企业将因无法抵挡通胀的冲击，而进入业绩下降的尴尬境地。人们会刨除通胀因素，企业的名义业绩的注水成分水落石出。&
过多的货币将使全球虚拟经济更加泛滥。目前，虚拟经济规模又回到高位，600万亿美元的堰塞湖是全球实体经济不能承受之重，将为泛滥的货币支付长期的沉重代价。&
奥巴马从未能够对华尔街进行真正的清算，为了救经济而源源不断注入市场的货币，没有成就美国的实体经济，天生就是华尔街取之不竭的营养来源。全球对于货币救市的无理性膜拜业已成为全球经济发展的毒瘤，这股从格林斯潘时代遗传而来的毒素，到现在仍然大有市场，无论是日本还是美国，都把宽松的货币当作救市圭臬，结果是让少部分投资者大获其利。&
CNBC发表评论指出，债市投资者已经看准各国不敢不救市，债券市场的\"义勇军\"通过交易所上市基金卖出或卖空政府债券，因为他们认为发行政府的信用并不优良，他们的这些抛售行为将导致债券的价格承压下滑，从而推高债券收益率。最终的结果就是收益率上扬，使得融资成本进一步攀升。正如俄罗斯债务危机时，全球投资者打赌美国政府将帮助俄罗斯政府渡过难关，现在这一幕重演，投资者虽然看重债务信用评级，但更看重政府的行政作为，看政府与央行的眼色行事。&
不到万不得已，美国不会推出QE3。所谓万不得已，指美国实体经济大幅下滑，资本与货币市场出现崩溃，或者美国展示肌肉却被全球投资者漠视。显然，这些情况暂时不会出现。&
总有一天，我们会发现，宽松的货币不是经济的救命稻草，而是一剂足以致命的迷幻药。
邱林：谁会为中国购买美债现巨亏痛心？||中国企业家||###||###
　　邱林：谁会为中国购买美债现巨亏痛心？&
7月15日，继穆迪、大公国际之后，美国标普也将美国主权信用评级列入负面观察名单。标普称，在3个月内，至少有50%的几率下调美国评级。这在国际评级史上算得上空前绝后。在将近70年的时间里，国际三大评级机构都慷慨地赋予美国\"AAA\"最高评级，甚至包括在战争时期。&
这无疑是一个坏消息。美国国债长期以来被视为世界上最安全的投资产品，如果下调信用评级，则有可能推高利率，并打压美国国债走低。由于中国是美国国债第一大持有者，如果美国主权信用评级下降，或者出现美国国债偿还违约，中国将是最大的受害者。截至今年4月，中国持有至少1.152万亿美元的美国国债。&
美国《纽约时报》日前发表的文章认为，在标普作出不利于美国国债的评级后，中国购买的美国国债预计遭受的投资损失可能高达20%至30%，如果将中国持有的美国国债1.152万亿美元，以最低下跌20%计算，将会损失约2304亿美元，相当于中国人均亏损177美元（约合人民币1150元）。&
这印证了诺贝尔经济学奖得主、美国著名经济学家克鲁格曼的一个观点，不管发生哪种情况（美元贬值或美债评级下降），中国购买的美国国债将遭受的投资损失最终恐达20%至30%。中国已经使它自己陷入了一个美元陷阱，而且既无法使自己从中解脱出来，也无法改变先前使它陷入其中的那些政策。&
出人意料的是，面临如此严峻的形势，承担购买美国国债的机构之一的中国投资有限责任公司却显得格外冷静。中投公司一位发言人日前表示，中投公司不予置评，以免造成市场不必要的波动。当然，中投公司保持这种克制的姿态，也反映出中国作为美国最大债权国的尴尬身份。&
国内一些经济学家或政府官员也不相信美国会发生债务违约的问题。甚至有人还认为，购买美国国债仍是中国打理3万多亿美元外汇储备十分安全的投资方向。近期美国国会与白宫上演的完全是一出\"政治闹剧\"。虽然看上去悬念很大，但发生的概率非常小，美国政府印发的国债还能不认账吗？&
然而，他们的这种想法是非常错误的。著名经济学家余永定指出，目前的美国国债实质上是一场庞氏骗局。中国可能很快会面临一个残酷的现实，持有的巨额外汇储备今后可能什么也买不到。现在要想改变中国持有巨额美国政府债券的状态而不引起严重的政治和金融后果可能为时已晚。但中国至少应该停止增加其持有量。&
其实，美国国债已经不能算是一个投资品种的选择了，在美国大开印钞机、执行0到0.25的超低利率水平下，中国目前所购买的美元资产出现巨亏是必然的。中国用实实在在的商品，凝结着廉价的劳动力、廉价的资源、廉价的环境等，购买了美国国债，支持美国政府运转，支持美国借贷消费，支持美国金融机构用这些钱到中国赚更多的钱。可以说，中国当了美国国债贬值的冤大头。&
我们应看透美国借中国的钱来对付中国的真面目，中国既是美国的重要伙伴也是美国的竞争对手，在这种情况下，他们用各种手段让中国购买更多的美国国债出现巨亏已不是什么秘密，他们这样做的目的，就是要遏制中国财富积累的能力，削弱中国国力，以维护美元霸权，以及美元霸权的继续。&
美国欠下中国的1万多亿美元债务，在美方采取一系列手段后，或将造成巨额亏损，这就犹如在战争中美国对中国使用了原子弹。更令人难以置信的是，因持有的美国国债数场量庞大，要沽货离场基本上不可行，除了被动地表示关切之外，能做的事不多，如果被美国挟持，当美国国债降级噩梦成真时，中国只好硬啃。&
那么，谁会为中国购买美国国债出现巨亏而痛心呢？是政府官员，还是普通百姓？由于中国的外汇资产大多集中在外汇管理部门或经营外汇的国有企业手中，使决策层少数领导在购买美国国债上经常出现\"拍脑袋\"决策，甚至凭一时的冲动或个人喜好作出决策，往往造成财富的巨大浪费。这些掌管或经营外汇储备的决策者都不痛心，普通百姓痛心又有何用。
孙建冬：A股市场迎来成长投资的时代||价值中国网||###||###
　　孙建冬：A股市场迎来成长投资的时代&
中国的宏观经济在2010年进入第二波的去杠杆化过程，其核心是地方政府的去杠杆化与房地产行业的去杠杆化，这两个方面相互关联、相互作用、相互加强。这一波去杠杆化至少将持续两到三年。&
今年以来，去杠杆化主要体现为多方面的宏观再平衡过程与宏观挤出效应。上半年的A股市场受此影响出现了调整，在信心受挫的情况下，投资人对未来股票市场的特征与主要机会更失去了方向感。基于对历史的回顾与逻辑分析，我们认为，去杠杆化大背景下的宏观再平衡过程将推动A股市场进入成长投资的时代，这将带来证券市场投研观念与方法的转变。&
去杠杆化对当前宏观经济的影响&
与去年通胀处于低位不同，今年通胀持续走高，信贷也因此被严格控制，在这种背景下，去杠杆化对经济产生了几方面的重要影响：&
1.相对于房地产行业，地方政府成为去杠杆化的着力点，并承受了去杠杆的主要压力。有两方面原因造成了这种局面。首先，房地产如果再严厉调控势必影响土地价格，地方政府很难面临两方面同时去杠杆的压力；其次，高通胀背景下部分大型地产商也借上半年尚可的地产销售降低了杠杆。&
2010年卖地收入资金使用完之后，地方政府的基建投资下降，今年下半年乃至明年这种趋势会更加明显。现在证券投资行业对下半年宏观经济增长有分歧，鉴于地方投资是整个投资的启动器与加速器，三季度宏观经济与投资可能会出现较明显的回落。&
经济下滑的压力推动了地方政府债务重组的博弈。银行会承担相当一部分去杠杆化的成本（前期超高的利差也是提前给银行的补偿）。&
由此出发可以得到一个重要的推论，就今年而言，宏观调控政策拐点取决于地方金融的承压点。&
2.挤出效应。外需对内需、外部资金对内部资金的挤出效应。在控制货币供应总量与信贷总量的情况下，央行对冲巨大的外汇占款实际上是挤出了内部银行体系的流动性，其结果导致资金成本上升，境外流入的资金反而因此获得了更高的套利收益。&
实体经济对虚拟经济的挤出。实体经济增长尚在高位，实体经济从股市持续地抽取资金，股市体现为存量资金的市场。&
还有信贷对中小企业的挤出，以及财政政策与政府支出对民间投资的挤出效应。&
3.从间接融资转向直接融资。中国的资金投入/经济增长的比例逐波抬高，导致过去几年货币超发在银行体系（间接融资体系）积累了风险。&
未来几年，银行业基本方向是\"广积粮、高筑墙\"，而地方政府也需要借助直接融资对冲土地财政下降的缺口。间接融资部分转向直接融资是大势所趋。&
宏观经济再平衡&
财政政策与货币政策的再平衡。过去几年，财政收入的增长大幅超过GDP与居民收入的增长，宏观经济政策实际上是\"紧财政、宽货币\"的组合。&
依靠货币与信贷实现本该财政政策完成的事情，既累积信用风险，也会累积长期通胀的风险。未来两年货币政策很可能都会维持中性甚至中性略偏紧的货币政策，\"紧货币、松财政\"的政策组合可能性更大。财政政策在区域经济发展与产业政策方面会发挥更大的作用。&
直接融资与间接融资的再平衡：从负利率逐步转向更市场化的利率体系。在由投资驱动型的经济增长模式转向消费驱动型的增长模式之前（估计得很长的时间），负利率的状况未必会消除。&
但是，间接融资转向直接融资也是大势所趋。直接融资比重的提高会推动负利率逐步转向更市场化的利率体系，对地方的投融资形成市场化的约束，缓解地方与中央博弈的压力。&
长期看，直接融资比重的提高会提升整个社会资源分配的公平与效率，推动更有质量的经济增长。&
目前还存在中央与地方事权与财权的再平衡，以及PE投资与二级市场股票投资的再平衡。&
再平衡背景下短期的宏观经济走向&
宏观经济政策实质放松的时间可能会晚于证券市场的预期。年初判断失业率是政府这一波调控政策放松的关键因素，由于就业情况远好于预期，地方政府的承压能力与金融安全的状况很可能成为决定政策放松时点的关键。&
最近证券市场有投资人预期地方还债的压力导致中央政府不是被迫松地根，就得松银根。实际上，目前阶段地方债务的问题更多带有地方政府博弈的成分。更可能的结果是适当允许地方融资平台借新还旧，既未松银根，也未松地根，在信贷总量未放松的情况下只是用地方融资平台的贷款挤出了企业贷款。&
三季度更有可能是宏观政策的观察期与评估期，货币政策的适度放松要到四季度，三季度财政政策可能会有些作为，但挤出效应也很明显。&
去杠杆的大背景下，下半年的投资与经济增长会有较明显的回落。&
经济增长不下来，股票市场也没有大机会。目前阶段受全球经济形势与通胀环境的影响，经济增速也没有往上的动量，对股市基本面不形成利多；但经济增长不下来，在货币政策不松的情况下，实体经济对股票市场资金有持续的抽离效应，对股市资金面形成明显的利空，股票市场不会有大机会。&
欧美发达经济体已进入长期去杠杆化的过程，今后5到10年美国经济的状况可能更像上世纪70年代。中国目前宏观经济的状况也许兼具上世纪70年代美国与上世纪70年代日本的特征。既有长期通胀中枢上升、增长下台阶的压力，也有制造业升级的潜质与机会。如果不主动调整经济增长速度，又像1979年之前的美联储半途而止，那就更会像70年代的美国，在短期放松过程中累积长期风险。如果始终保持稳健的货币政策，适时适量提升汇率，那就更可能像70年代的日本，在压力下推动制造业的升级，从而有条件地持续推动劳动者收入的提升，实现向消费拉动型经济的转型。最近有研究机构提出\"退一步，海阔天空\"的观点。只有退一步，才有基本面大环境的海阔天空，股票市场才有趋势性的机会。&
A股进入成长投资的时代&
未来两年，A股市场将进入成长投资的时代。这种成长投资的局面更像年，一方面成长投资渐成主流，另一方面成长股标的相对稀缺，随着时间推移，成长投资有抱团取暖的趋势。&
温故而知新，回溯年成长投资产生的历史背景对认识未来的市场可能会有帮助。1998年之后几年，国企改制对应了一波较大的供给退出。年，外需与内需一起恢复，供需出现了阶段性的失衡，2003年上半年A股市场出现了\"煤电油运\"为代表的\"五朵金花\"行情。进入2004年，地方政府的投资冲动持续高涨，煤电油运全面紧张，最终导致2004年4月宏观调控的出台。投资抑制与货币控制之后，大部分上市公司与投资、货币紧密相关，加上货币较紧抑制了股票估值，A股市场出现了大部分股票\"万马齐喑\"的局面，只有苏宁、茅台、海工、白药、张裕等少数持续高成长的股票在2004年-2005年间获得了持续的正收益，股票市场的\"财富效应\"在相当程度上是由这二三十只股票贡献的。投资管理人业绩有多好不是看股票仓位有多少、时机选择的判断与操作水平如何，而是看持有这二三十只股票的\"有效仓位\"有多少。&
回过头来预判未来两三年的市场，低市盈率的周期股与大盘股下一阶段也许还有交易性的机会，但这已经是\"结束的开始\"；事易时移，四万亿之后指望靠政策放松赚大钱、指望政府制造新泡沫来解决旧泡沫无异于\"等待戈多\"。&
从基本面看，周期行业没有向上的趋势。未来两年是一个承上启下的阶段，投资再上一个台阶的主观条件并不具备；从客观条件看，目前全球的资源价格被顶在高位，价格相对于需求的弹性很高，如果中国的投资增长加速，在美联储没有趋势性地收缩货币的情况下，资源价格的上涨也将很快恶化投资的价格环境，对投资形成实质性的制约。&
周期股估值是否合理主要不是看市盈率而应看ROE。不少周期性行业的ROE已处在过去五年的高位，如没有多少供给壁垒的水泥行业，部分上市公司的年化ROE已达到了40%的水平。即使行业的供给短期还没上来，由于投资驱动的需求难以再上台阶，高ROE的周期股已处于\"上升没空间、下降有空间\"的局面。&
从资金面上看，为了对冲过去几年货币超发的影响，未来两年中性甚至中性略微偏紧的货币政策都将维持，股票市场更多体现为存量资金的特征，股票市场的整体市盈率也不会提升。当然，在经济增长明显下来的初期，股市资金面可能出现阶段性的改善，股票市场不排除会出现阶段性的\"估值修复\"，但这并不能持续。&
2011年上半年低市盈率股票新的供给较小，这也是低市盈率股票相对估值有所抬升的重要原因。但间接融资转向直接融资是大势所趋，而地方国有资产证券化是其中最重要的一个方面。相对于融资成本，地方政府更看重的是融资规模，往后几年，地方国有资产低价入市会成为潮流，竞相入市的结果会加大价格的压力，低增长低市盈率股票的供给越来越多，业绩增速不高的股票会见到市盈率的天花板。&
综上所述，未来两年，从基本面看投资难以再上台阶，资金面也不支持\"估值修复\"，加上替代供给的增大，低市盈率的周期股与大盘股难有趋势性的机会。&
战略性看好高成长的股票&
中国经济去杠杆化的过程同时也是经济升级与转型的过程。新兴行业与制造业升级是推动经济转型的两大突破方向。正如纳斯达克市场的推出与成功乘数倍地放大了美国经济的创新力动力，中国创业板的推出同样具有战略的意义。如果能保持每年三四百家新公司上市的规模，五年之后回过头看，创业板市场会成为中国经济转型与升级的加速器，一大批新兴企业也会成为推动创业板市场成长的中坚力量。&
历史有相似性，但不会简单的重复。2004年-2005年的成长投资时代，经典成长股成为市场的旗帜，时至今日，大部分的经典成长公司已经走过了高成长的生命周期，这一波成长投资过程中新兴行业的优质公司与制造业升级的公司将成为新的领军力量。&
对于看好成长股，我们观点准确的表述包含两层含义：一、看好成长股不等于看好小股票，未来中小市值股票并没有估值整体抬升的机会，由于行业成长空间与公司竞争力的局限，相当部分创业板、中小板的股票未来一两年股票价格未必能见到新高，无论大股票小股票，只要不具备持续高成长的能力，市盈率都会长期处在低位；二、未来两三年，A股市场的牛股大多数可能出自于中小市值的股票，尤其是这一两年上市的创业板与中小板的股票。&
1.以创业板推出为标志的金融创新为中小上市企业提供了跨越式发展的机遇，未来两年的牛股很可能大多出自中小市值的股票。&
对2004年中小板推出后的研究表明，中小板推出后四五年，股价涨幅居前十位的中小板公司股价涨幅超过了500%，而平均来看，这些公司的利润也实现了4倍以上的增长。可以说，这些牛股的价格上涨大部分是由业绩上涨推动的，上市与上市后的再融资对公司业绩增长的推动作用巨大。&
相对于境外市场与A股主板市场，相对于年A股的中小板市场，去年以来至今年5月份的创业板与中小板市场发行市盈率更高、融资成本更低、融资规模更大，这给了新发行上市的创业板、中小板公司一个跨越式发展的机会。对于那些行业市场空间大、竞争壁垒较高、再投资回报率稳定的优秀公司而言，拿到的几倍于原来企业资本金的钱如果能较快投下去，假以时日，这些投资可能会帮助企业实现几倍的利润增长。&
2.全流通之后，成长股相对较高的市盈率即成为了吸引优秀企业家与管理人才更好体现创业价值的回报平台，更重要的是，高市盈率成为了有抱负的优秀企业家收购与产业整合的利器。&
A股创业板、中小板的估值不仅相对于境内的产业资本，而且相对于境外上市公司已形成了明显的价差。以电子行业为例，A股优质上市公司的市盈率在30倍左右，而台湾同类型公司的市盈率平均在10倍左右。最近几个月，A股电子行业已出现了被收购公司利润规模与上市公司原利润规模相当、且具有产业整合特征的收购案例。成功的收购案例会形成有效的激励，估计各行业重要的战略并购案例会越来越多。&
3.信贷对中小企业的挤出将拉大上市中小企业与非上市竞争对手的差距。&
偏紧的信贷对中小企业形成压力，对于下游需求蓬勃发展的成长性行业，已上市的中小企业可以快速扩大产能，而竞争对手更多的只能靠内源性的融资，双方的差距在未来两三年会迅速拉大。&
4.股权激励的推行与未来创业板再融资的放开会推动\"业绩高增长--市值上升--企业融资与发展再上台阶\"的正向循环。&
对成长股的研究转变&
今年以来大量中小市值的股票出现了深幅调整，这仅仅意味着成长概念投机的终结，并不意味着对成长投资的否定。从中小概念股的日益式微，从而推断出对成长投资的否定，甚至进而到低市盈率的周期股里去抱团取暖，这也许有短期资金面或市场博弈的因素，但至少找不到逻辑上的理由。&
未来两年，在去杠杆化的过程中股市流动性面临被实体经济抽离的压力，成长的故事只有不断被证实，股票价格与估值才能站稳、才有继续上升的动力。&
两年，对成长公司可以\"究其一点，不论其余\"；而未来两年，由于成长标的稀缺，对成长公司的投资往往要长期持有、保持较大的头寸，长期暴露流动性的风险。因此，对成长公司的选择也许就像选择宇宙飞船的航天员，需要全面考量，任何一方面有瑕疵或隐患，成长投资可能都会变成投资陷阱。&
从研究方法上看，对成长股的研究会更加转向对公司竞争优势与竞争壁垒、商业模式、公司战略与执行力、人力资源、公司治理结构等方面。显然，这些研究方法与过去几年基于宏观驱动与行业轮动选择公司的方法有相当的差异。&
当然，年更侧重于对经典成长公司营销体系与公司治理结构的研究，而未来几年对于新兴产业，我们需要去建立与发展新的研究方法，复合型的跨行业研究、对新技术与产业链战略的评估、全流通后对公司并购战略与整合能力的评估都将成为新的体现核心研究价值的关键因素。&
从研究团队组织的角度上看，过去两年是中小盘团队挖牛股，今后两年牛股更可能来自于有较强行业背景的行业研究员的深度挖掘与跟踪。&
从投资方法上看，能够重仓的成长股应该是持有过程中能够证伪的成长股。投资人可以预期但无法事先确定所投资的公司能否持续高成长，我们只能在投资过程中不断从基本面的变化信号来检验。因此，对高成长股的投资不是美国60年代末对漂亮50所谓\"一劳永逸\"的投资方式，而更应该采取随着每次检验的通过\"金字塔加仓\"的投资方式。成长投资策略的执行，会经历从刚开始必要的分散到逐步集中的过程。&
2006年至2009年，宏观经济波幅巨大，宏观与策略研究对股票投资的价值持续上升。但这半年来，宏观与策略研究越来越有\"螺蛳壳里做道场\"的局面，基于短期博弈的研究既不管幡动、也不关注风动，只是揣测旁人的心动，挣其它投资人把短期的宏观波动线性外推输掉的钱。未来一两年，宏观经济管理更具有\"相机抉择\"的特征，就此而言，宏观研究与策略研究对股票投资的价值会有明显的下降。&
就投资管理人而言，过去几年，多数业绩优秀的投资人基于对宏观趋势的正确判断，挣的是时机的钱；未来两三年成功的投资人，更可能是像巴菲特那样，基于对公司商业模式的深刻理解与正确预判，从积极股东的角色出发推动公司价值，通过伴随企业成长，挣时间的钱。&
投资人往往愿意跟随已经习惯的投资经验与方法，过去的成功经历也容易成为下一阶段成功的牵绊。我们无法选择市场，我们只能不断地调整自己去适应市场。只有始终抱着一颗敬畏市场的心，我们才能与时俱进，做一个全天候的投资人，跟随市场一同成长。
屈宏斌：海外空头是盲人摸象&看空中国利于软着陆||投资者报||###||###
　　屈宏斌：海外空头是盲人摸象
在做空欧债之后，华尔街最近又开始流行看空中国。从“末日博士”鲁比尼，到“自由斗士”克鲁格曼，再到金融大鳄索罗斯，接连不断地释放了不少中国危言。淡马锡更是身体力行，疯狂减持了不少中资银行股。&
从看空中国者提供的数据和逻辑来看，不管中国政府行动还是不行动，灾难都必将降临——听起来这更像一个神谕。真的吗？这一次，让我们听听来自汇丰中国的首席经济学家屈宏斌的意见，他对此并不以为然。&
海外看空中国有利于软着陆&
《投资者报》：现在海外流行看空中国，其中“末日博士”鲁比尼最具代表性，他把中国说得很恐怖，好像要崩溃，您是怎么看的？&
屈宏斌：不用太在意外国人怎么说，外国人很难看懂中国。中国这么大，从外围来看往往很容易犯瞎子摸象的错误，好不容易摸着一个什么东西，就把它无限放大，以偏概全。我经常跟客户讲，越是对中国不了解的人，对中国的观点就越容易武断，因为越不了解就越容易下结论，反而是了解的才知道事情没那么简单。&
所以我们对这些海外看空中国的声音不必太在意，中国永远不会因为国际市场看空中国就真的出现硬着陆。我倒觉得在目前情况下，谁看空中国，中国政府就应该给谁发封感谢信。因为看空的人越多，特别是有影响力的人，他们看空中国的声音越大，全球市场流入中国的热钱就会越少，这对中国有帮助，可以缓解中国的通胀压力，可以使中国的紧缩政策早点结束，这样的话，中国经济实现软着陆的概率就会大大增加。&
汇丰看多中国的逻辑&
《投资者报》：从最近汇丰发布的研报来看，您是看多中国的，而且认为中国股市下半年将有20%的涨幅，为什么如此看好？&
屈宏斌：之所以看多中国，主要是我们认为中国会实现软着陆。原因主要有两点，这两点也正是“硬着陆论者”所担心的：&
第一是担忧通胀失控，出现泡沫，然后采取更大力度去控制泡沫，最后付出的代价就是经济硬着陆。这种观点的问题在于对中国最新的发展情况不了解，中国自从去年10月以来，密集型的数量调控持续到现在已经八个月，从这八个月的效果看来，有充分的证据显示政策已经开始起效，一方面，流动性过快增长的状况已得到明显改善，不仅反映在中国信贷和货币增长已经开始明显放缓上，更重要的是，整体资金的价格，利率的水平已经开始小幅上涨。这是好事情，说明资金明显紧了，是政策起了作用。按目前的速度来讲，紧缩政策再持续两、三个月，再上调一、两次准备金率，资金增长就会回到比较正常的增速，基本上就可以把通胀的货币因素消除掉了。另一方面，随着资金状况的收紧，实际上总需求也就是经济增长也出现了降温迹象。这种降温是从10%以上的高速增长向比较正常的8%-9%的增速靠近，这将有助于从总需求方面来缓解通胀压力，也就是通胀的总需求因素也在逐步消除。&
所以，当这两方面的通胀因素得到消除后，我认为下半年通胀是可控的。当然有人会说，猪肉价格会涨，但问题在于我们应该搞清楚，猪肉价格上涨带来的通胀和货币政策之间的关系，猪肉价格的通胀并不能用货币政策来治理，加息不能使老百姓少吃肉，也不能使农民多养猪，所以即便是将来通胀由于猪肉价格出现波动，但只要通胀的货币因素被消除了，总需求因素被消除了，那我们的信贷调控就是起作用的，也是完成了任务的。所以从这个意义上来讲，通胀是可控的。具体来讲，通胀6、7月份会见顶，不用再担忧通胀失控的风险。&
第二，很多唱空中国的人在想，调控会不会过度？通胀下来了，增长也下来了，代价会不会很大。我刚才说了，增长已经在放缓，而且放缓是必须的，我们必须通过总需求的放缓来消除通胀的总需求因素。当然如果放缓太多，比如降到8%以下可能会出现经济增长的压力，但目前来看，这种可能性不大。首先，信贷放缓只不过是回到一个正常水平，信贷增速放缓到15%-16%是货币政策调控的目标，15%-16%的信贷支持8%-9%的增长，和4%的通胀是绰绰有余的，所以资金总量不会出现过紧的状况。其次，实体经济增长的动力源（600405）泉还是很强的，过去两年大量上马项目的后续开工建设都会对投资起到一定的支撑作用，所以投资会放缓，但不会大幅放缓，更不会出现硬着陆。&
中国走传统之路是比较靠谱的&
《投资者报》：很少听到您对中国经济的悲观看法，有什么特别的逻辑支撑您一直这样乐观吗？&
屈宏斌：其实很简单，放在一个大的背景来看，今天中国所走的这条路，实际上是一条非常传统的致富之路。当初英国人、欧洲人、美国人，后来的日本人和亚洲四小龙都是这么走过来的，这条路很简单，就是工业化、城市化。目前为止我还没有见过一个国家从穷国变成富国可以不通过工业化和城市化的，中国目前走的还是这么一条比较传统的路，这条路虽然比较传统，但也比较靠谱，只要这个大的趋势在，不脱离这个轨道，我觉得中国差不到哪去。&
所不同的是，中国规模大很多，尤其是人口。过去都是世界上一小部分人在进行这个发展过程，可能有更多的空间去使用资源和市场，有全球的资源和全球的市场。到中国这里就不灵了，中国突然一下要把全球近20%的人口由穷变富，所带来的影响是前所未有的，这也就使中国要面临更多的问题和挑战。&
但这些问题不会改变中国的发展路径，按中国本身的条件来说，目前已经走到一半了，还能再走一半。比如城市化，发达国家的城市化达85%，中国不走到85%，起码可以走到65%，而现在才40&%多，空间还很大。&
鲁比尼有些杞人忧天&
《投资者报》：但鲁比尼所提到的中国地方政府性债务和房地产这两大利空因素，其问题毕竟不能小视，您如何评价这两大隐患？&
屈宏斌：除了上面讲的两个原因外，这是很多人看空中国的第三个原因，他们喜欢拿一些结构性问题来说事，比如房地产问题会不会导致整个结构出现问题？比如地方融资平台会不会导致银行出现问题？我觉得这些风险因素都存在，但有过虑的嫌疑。&
比如房地产的确有过热迹象，但是，即便是房地产市场出现调整，这对整个实体经济的影响也是有限的。中国不像美国，房地产市场一调整，对家庭啊、银行啊、整个社会的影响都非常大，所以他们就担心这个，这是有情可原的。&
但中国的房地产市场基本可以这样来总结：中国房地产市场也许过热，但是它还没有完全出现过度举债的状况，还是一个现金为主的市场。这有两个数字可以说明：第一，中国目前城市家庭有按揭的比例还非常小，不超过10%，也就是90%的家庭是没有按揭的。这个数字可以这么简单估算出来，用6万亿元的银行贷款算一下平均每个房子贷多少，有多少套房子，然后看它占整个总人口的家庭数，差不多不到10%。第二，房地产按揭占银行整体资产的比率不超过15%，再加上一些其他的贷款也就是25%左右，这相对房地产贷款已经超过50%、60%的那些国家，意义是不一样的。&
所以，对房地产调控不需要担心对实体经济有大的影响。我常说，中国房地产市场如果真的出现调整了，它可能对意大利、法国的经济会带来很大的影响，但不会对中国产生大的影响。因为中国的房地产市场，特别是一线城市，过去都是山西的煤老板、温州的有钱人买房，手里有5、6套房子，过去几年作为投资，每年涨个30%，反正钱来得容易花得也容易，给自己买个奔驰，给老婆换个手袋，要是市场出现调整了，无非就是车不换了，手袋少买几个，所以高端消费会受影响，大众消费不会受大的牵连。&
至于地方债务，确实是个问题，如果政府不去动手解决的话会出大问题，但我觉得政府不会不解决，而且它是有可供选择的解决工具的。有机构说中国官方低估了地方债规模，这是拘泥于猜数字游戏，我觉得这不是关键，就算他们猜得准，无非是把10.7万亿元变成14万亿元，那又能怎么样呢？关键是，看到风险以后有没有解决的方法，如果没有，像希腊、欧洲那样就是很大的问题，而中国是有可以腾挪的空间，也是有操作工具的。其实很简单，就是“借新债还旧债”，发市政债。&
只破不立远远不够&
《投资者报》：这两个问题，其实也和凯恩斯相关，这位刺激大师总是在危机时刻以英雄的形象出现，但最后人们又会遭受他的漫长折磨。中国在2008年金融危机之后，不但最早采用凯恩斯刺激，而且刺激的量也最大。您好像也很喜欢凯恩斯？&
屈宏斌：在危机时刻有危机时的需求。事后看，大家觉得当初的“四万亿”做得过头了，但是设身处地地想，如果你是总理，遇到百年不遇的金融危机，首要任务就是保证经济不要出大问题。所以后面的政策都是可以理解的，而且至少从防止硬着陆、防止经济衰退看，还是成功的，现在看就是在规模上、做法上可能觉得有需要商量的地方，但不能因此而否定它。&
凯恩斯的思想其实很简单，就是当危机发生时，人的信心和需求出现螺旋式的恶性下滑时，是不能指望市场自我调节的。或者忍受自我调节的巨大痛苦，或者政府可以起作用去产生需求。现在很多人算不清楚这笔帐，总是看四万亿在哪里浪费了什么的。但想想看，如果没有这个四万亿，经济会坏到什么程度，整个社会和老百姓会付出多少代价，所以应该用这个机会成本去比较，这才是正确的判断。&
我觉得现在很多媒体精英也好，社会精英也好，热衷批判，总说什么不好，这个比较容易，但就是没说什么是好的。中国需要的是建设性，而不是一味批判。当然有批判精神是好的，说明动脑子思索了，但问题是你说不对，应该拿出一个对的来，别为批判而批判。}